生猪养殖系列报告之十三_能繁母猪为何一降再降__31页_2mb

生猪养殖行业分析报告总结

核心内容

本报告分析了2017年生猪养殖行业能繁母猪存栏持续下降的原因，提出了“1个基础+2个驱动力+1个对冲因素”的分析框架，探讨了猪价、环保政策以及PSY（每头母猪年均产仔数）对行业的影响。同时，对2018年的猪价趋势和行业供给恢复情况进行了预测，并提供了相关的风险提示。

主要观点

1. 能繁母猪存栏下降的原因

• 1个基础：胎龄结构偏老是母猪加速淘汰的重要基础。2013-2014年补栏的母猪占比仍高达10%，远高于理想状态下的5%，这些母猪在猪价下行和环保政策影响下加速淘汰。
• 2个驱动力：
  • 猪价同比下跌：历史上，猪价下跌会刺激母猪淘汰，2014年猪价下跌至10.52元/kg，导致能繁母猪月均淘汰量达124万头。
  • 环保禁养持续：自《新环保法》实施以来，环保政策对生猪供给造成巨大影响，导致能繁母猪存栏量逆势下跌。预计2015-2016年因环保清退的生猪产能达5600万头，其中约297万头母猪因环保原因被直接淘汰。
• 1个对冲因素：PSY（每头母猪年均产仔数）快速提升可以部分弥补能繁母猪的不足，预计2017年底PSY将达到19头，显著高于行业惯性预期。

2. 猪价运行方向

• 当前能繁母猪仍未反弹，均重恢复到正常水平，散养户补栏态度仍谨慎，规模企业占比小，无法主导全国补栏趋势。
• 预计2018年猪价均价为13.5-14.0元/kg，优秀企业仍能实现200-300元/头的净利润。
• 生猪期货有望在2018年推出，有利于一体化养殖模式，减轻猪价波动对估值的影响。

3. 行业结构与趋势

• 散养户和500头以上规模户各占供给的一半，散养户PSY约为16-18，规模户约为20-24。
• 环保政策对散养户影响较大，而规模企业则因政策支持而受益。

关键信息

数据概览

• 上证指数：3342
• 股票家数：14只
• 总市值：2580亿元
• 流通市值：1795亿元
• 能繁母猪存栏：3522万头
• 生猪存栏：35061万头
• 能繁母猪环比下降：0.9%
• 能繁母猪同比减少：4.7%

行业趋势

• 能繁母猪存栏量持续下降，但PSY提升速度较快，预计2017年底将达到19头。
• 猪价波动是母猪淘汰的传统驱动力，环保禁养是新兴驱动力。
• 行业供给缓慢恢复，2018年预计不会出现大幅上升。

风险提示

• 生猪价格长期下跌可能影响企业现金流和正常运营。
• 突发大规模疫病或食品安全事件可能对行业造成严重影响。
• 宏观经济系统性风险可能影响行业需求。
• 极端气候灾害可能导致饲料价格上涨，增加养殖成本。

图表与数据来源

• 图1：养殖户心态示意图
• 图2：生猪价格开始下行
• 图3：河南某母猪屠宰场屠宰量不断升高
• 图4：2012年6月以来我国生猪出栏均重变化图
• 图5：中国年出栏500头以上猪场出栏占比
• 图6：2014年生猪价格持续走低，行业深度亏损
• 图7：2017年8月在产母猪胎龄结构示意图
• 图8：禁养区内40%母猪（胎龄5胎以上）直接淘汰
• 图9：2014年至今母猪淘汰数量（月）
• 图10：能繁母猪饲养期
• 图11：胎次对窝产仔数的影响
• 图12：胎次对母猪所产仔猪断奶存活率的影响
• 图13：生猪养殖场能繁母猪理想胎龄结构
• 图14：不同胎龄下所产仔猪头均成本
• 图15：不同胎龄下所产肉猪头均毛利与毛利率变化图
• 图16：能繁母猪月淘汰量与月补栏量大体呈同涨同跌关系
• 图17：能繁母猪月淘汰量与生猪价格呈负相关
• 图18：能繁母猪净淘汰量和生猪价格呈显著负相关关系
• 图19：温氏股份2016年至今生猪月度销售数据
• 图20：猪肉产量具有明显的季节性，全年呈现V字走势
• 图21：能繁母猪淘汰数量大多在11月左右处于高点，4月左右处于低位
• 图22：环保使得2015年以来母猪淘汰量增加初次配种量减少（示意图）
• 图23：1996-2016年内猪出栏头数变化
• 图24：2016年环保削减存栏构成
• 图25：2015年以来因为环保因素直接淘汰母猪297万头，占净淘汰量的44.4%
• 图26：四轮环保督查整治情况
• 图27：2017年行业PSY有望达到19

行业分析框架

投资建议

• 行业投资评级：推荐（维持）
• 公司短期评级：强烈推荐（股价涨幅超基准指数20%以上）、审慎推荐（股价涨幅介于5%-20%之间）、中性（股价变动幅度介于±5%之间）、回避（股价表现弱于基准指数5%以上）
• 公司长期评级：A（竞争力高于行业平均）、B（竞争力与行业平均一致）、C（竞争力低于行业平均）

风险提示

• 生猪价格波动
• 突发大规模不可控疫病
• 重大食品安全事件
• 宏观经济系统性风险
• 极端气候灾害推升粮价

附录

• 相关报告：

  1. 《猪！猪！猪！生猪养殖系列报告之十二-再谈环保紧箍咒》
  2. 《猪！猪！猪！生猪养殖系列报告之十一-一体化养殖为何崛起？》
  3. 《猪！猪！猪！生猪养殖系列报告之十-巴菲特怎么看待我国养猪业蕴含的良机》
  4. 《猪！猪！猪！生猪养殖系列报告之九-最严的环保，最好的时代》
  5. 《猪！猪！猪！系列报告全集-与时俱进，再次扬帆》

• 分析师承诺：

  • 董广阳：食品饮料首席分析师，招商证券
  • 雷轶：研究助理，招商证券

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