20170802-西南证券-百川能源-600681.SH-受益京津冀一体化_百川迎发展良机_23页_2mb

百川能源（600681）投资总结

核心内容

百川能源（原万鸿集团）通过借壳上市，成功转型为京津冀天然气运营商，公司业务覆盖京津冀核心区域，包括河北廊坊、天津武清、张家口涿鹿等，具有显著的区位优势。公司主营天然气销售和接驳业务，2017年预计新增30万户接驳用户，将带来约20亿元营收。此外，公司通过收购荆州天然气，实现从区域性向全国性燃气企业的跨越。

主要观点

• 京津冀一体化战略：公司受益于京津冀一体化带来的城镇化率提升和人口流入，天然气消费和接驳需求将显著增长。
• 煤改气政策：京津冀雾霾治理推动煤改气政策，公司覆盖区域均位于禁煤区，预计2017年业绩将因接驳和售气双爆发而实现快速增长。
• 外延扩张：公司通过收购荆州天然气和设立产业基金，拓展业务范围，增强市场竞争力，推动全国布局。
• 盈利能力：公司具备高成长性，2017~2019年EPS分别为0.89元、1.1元和1.25元，对应PE分别为17倍、13倍和12倍，估值具有吸引力。
• 行业地位：公司处于快速扩张阶段，与同业公司相比，盈利能力突出，主要利润来源为天然气接驳业务。

关键信息

业务范围

• 公司业务覆盖京津冀核心区域，包括河北廊坊、天津武清、张家口涿鹿等，总面积7908平方公里，下辖人口366万。
• 拥有14家全资及控股公司，输配燃气管网1000多公里，覆盖居民人口达400万，工商业用户万家。

主营业务

• 天然气销售：主要气源来自中石油，销售价格受政府监管，2016年销售收入为65,042.13万元。
• 燃气接驳：主要通过与房地产开发商合作，2016年接驳收入为78,606.39万元，毛利率高达82%。
• 燃气具销售：2016年销售燃具5万台，毛利率约44%。
• 运输和供热业务：运输业务收入较低，供热业务增长较快，2016年增长65.24%。

收购荆州天然气

• 收购荆州天然气100%股权，作价8.79亿元，承诺2017~2019年扣非后净利润分别不低于7850万元、9200万元、10150万元。
• 荆州天然气是荆州地区最大的天然气供应商，拥有约307.86公里燃气管道，主要业务集中在城区和监利县。

盈利预测

• 2017~2019年营业收入分别为3569.20亿元、4934.09亿元、5682.08亿元，净利润分别为857.72亿元、1057.95亿元、1203.56亿元。
• EPS分别为0.89元、1.1元、1.25元，对应PE分别为17倍、13倍、12倍，公司估值合理。

风险提示

• 天然气价格波动风险：天然气价格受政策和市场影响，存在波动可能。
• 气源依赖风险：公司主要依赖中石油供气，气源稳定性可能影响业绩。
• 项目进度风险：项目实施进度可能受到外部因素影响，存在延迟可能。

估值与评级

• 目标价：25.24元（6个月）
• 投资建议：维持“买入”评级，基于公司成长性和相对估值，给予2018年23倍估值。

行业对比

• 公司盈利能力高于行业平均水平，2015年销售毛利率达51%，远高于行业均值23%。
• 与同业公司相比，百川能源的利润主要来源于天然气接驳业务，而其他公司主要依赖天然气销售。

财务指标

股权激励

• 公司2016年底发布股权激励方案，计划授予62名激励对象2,340万份期权，占公司总股本的2.43%。
• 激励对象包括公司董事、高管、核心业务人员及下属企业核心业务骨干。

定增计划

• 公司2016年底发布定增预案，拟以不低于13.56元/股的价格发行不超过1.33亿股，募集资金总额不超过18亿元。
• 主要投向香河县和三河市的“村村通”燃气工程项目，预计2017年10月底完工，带来显著收入增长。

战略布局

• 公司积极拓展业务，设立产业基金，投资和培育上下游燃气资源项目。
• 香港设立全资子公司百川投资，注册资本1亿美元，用于油气资源投资并购，打通上下游产业链。

市场前景

• 京津冀一体化和雄安新区建设将推动天然气需求快速增长，公司有望受益。
• 雄安新区城镇化率预计达到2%~3%，公司计划通过产业基金平台在新区寻找合适项目，实现业务突破。

总结

百川能源依托京津冀一体化和雄安新区建设，受益于煤改气政策，业务覆盖区域广阔，具备显著的区位优势。公司通过收购荆州天然气，实现全国性布局，推动业务快速增长。预计2017~2019年EPS分别为0.89元、1.1元和1.25元，对应PE分别为17倍、13倍和12倍，成长性和估值优势明显，维持“买入”评级。公司面临天然气价格波动、气源依赖和项目进度不及预期等风险，但整体发展前景良好。