20170821-光大证券-百川能源-600681.SH-享_煤改气_盛宴_内生+外延双增长可期_15页_1mb

百川能源总结

核心内容概述

百川能源是一家注册资本9.6亿元的燃气企业，经营区域覆盖京津冀核心区域，2016年借壳上市，主营业务转型为燃气业务。公司依托京津冀地区的“煤改气”政策，结合区域特许经营权，实现内生增长，并通过外延并购拓展业务范围，未来增长可期。

主要观点

1. 区域布局与“煤改气”红利

• 公司主要经营区域为廊坊、天津及雄安新区，地处京津冀核心腹地，具有显著的区位优势。
• 廊坊和天津属于“禁煤区”，“煤改气”政策执行力度强且有明确的补贴方案，未来“禁煤区”范围有望扩大，公司有望持续受益。
• 公司积极贯彻“县县通气”和“村村通”政策，2017年中标天津武清区项目，保障接驳和销售增量收入。

2. 外延增长潜力

• 2017年公司拟收购荆州天然气100%股权，交易作价8.79亿元，将业务拓展至南方地区。
• 荆州天然气业务与公司相近，有助于提升公司整体盈利能力，并为未来外延增长奠定基础。

3. 管网建设与气源保障

• 公司天然气输配管网长度达1900公里，已形成闭环，覆盖居民人口超400万。
• 公司与中石油签订长期供气合同，保障气源供应，未来随着陕京四线、港清三线和LNG项目建成，气源接驳点将多样化。

4. 管理激励计划

• 2016年公司启动第一期员工持股计划，累计买入1611万股，董事长王东海大规模增持。
• 2017年公司首次授予员工股票期权激励，彰显管理层对公司发展的信心。

关键信息

业务结构

• 核心业务：燃气销售和燃气接驳，2012-2016年两项业务占比均超过84%。
• 燃气接驳毛利率：高达81.9%-83.3%，是公司毛利贡献的主要来源。
• 燃气销售毛利率：14.1%-17.6%，增长潜力较大。

财务预测与估值

• 预计2017-2019年EPS：0.78、0.90、0.99元。
• 对应PE：21、18、16倍。
• 目标价：17.94元，首次覆盖“增持”评级。
• 2017年净利润预测：7.5亿元，同比增长36.6%。
• 2017年营业收入预测：25.5亿元，同比增长48.3%。

风险提示

• 政策风险：若“煤改气”政策推行进度慢于预期，可能影响公司业务增长。
• 工程量风险：若“煤改气”及“村村通”工程量低于预期，可能影响接驳和销售收入。
• 外延并购风险：若并购项目进度缓慢，可能影响利润增长。
• 价格风险：天然气销售价格下行可能影响公司盈利能力。

业务区域与子公司分布

• 主要子公司：包括廊坊永清、大厂、香河、固安、霸州、三河及天津武清等地。
• 子公司明细：
  • 百川燃气
  • 永清百川
  • 武清百川
  • 大厂百川
  • 香河百川
  • 涿鹿百川
  • 霸州百川
  • 三河百川
  • 新能源
  • 百川建安
  • 百川企管
  • 清洁能源
  • 九九热力
  • 智汇热力
  • 百川物流
  • 西安维斯达（持股51%）

燃气接驳与补贴政策

• 廊坊禁煤区：涉及18个县（市、区），包括1个城市建成区、14个县城建成区及3345个农村。
• 补贴政策：每户最高补贴2700元，气价补贴1元/立方米，每户最高补贴1200立方米。
• 补贴收入空间：预计廊坊禁煤区燃气公司接驳和配套燃具销售补贴收入可达22亿元，农村“煤改气”补贴空间约42亿元。

业绩增长预期

• 2017-2019年营业收入增长率：48.3%、46.9%、17.6%。
• 2017-2019年净利润增长率：36.6%、15.6%、10.0%。
• 2017-2019年EPS增长率：36.6%、15.6%、10.0%。

估值与投资评级

• 可比公司PE：陕天然气、新天然气、深圳燃气、国新能源、重庆燃气的2017年PE在15-35倍之间。
• 百川能源PE：2017年PE为20.7倍，目标价17.94元，对应23倍PE，首次覆盖“增持”评级。

其他信息

• 总股本：9.64亿股
• 总市值：155.62亿元
• 一年最低/最高价：11.45元/18.38元
• 近3月换手率：27.35%
• 当前价/目标价：16.14元/17.94元
• 目标期限：6个月

分析师信息

• 分析师：王威（执业证书编号：S0930517030001）
• 联系方式：021-22169047 / wangwei2016@ebscn.com

总结

百川能源依托京津冀“煤改气”政策及特许经营权，实现燃气业务的内生增长，同时通过外延并购拓展业务区域，提升公司整体盈利能力。公司具备较强的市场壁垒和气源保障能力，未来业绩增长可期。尽管存在政策执行、工程量及价格波动等风险，但整体估值合理，具备投资价值。