20160921-招商证券-天康生物-002100.SZ-疫苗新品三杰_业绩爆发在即_41页_2mb

天康生物（002100.SZ）详细总结

核心内容

天康生物是一家以动保、养殖、饲料为核心的农牧全产业链龙头企业，拥有强大的研发能力与市场竞争力。公司当前股价为9.83元，目标估值区间为16.2-18.9元，上涨空间达65%-92%，维持“强烈推荐-A”评级。

主要观点

• 动保板块：公司是行业龙头，拥有多个重磅疫苗新品，尤其是口蹄疫、禽流感、猪瘟和蓝耳疫苗，技术领先，市场苗需求扩容，业绩将爆发式增长。
• 养殖板块：公司已实现全产业链布局，具备80万头生猪养殖产能，未来计划在新疆和河南各新增100万头产能，具有强大的扩张能力。
• 饲料板块：公司饲料业务在新疆占据绝对龙头地位，逐步走向全国，受益于行业回暖和养殖板块协同效应，预计未来三年销量将达200万吨。

关键信息

基础数据

盈利预测与估值

• 目标价：16.2-18.9元
• 上涨空间：65%-92%

股价表现

一、动保：新产品发力，业绩将爆发

行业背景

• 动保行业保持快速增长，年化复合增长率超过14.3%。
• 招标苗逐步退出，市场苗占比提升，行业集中度提高。
• 市场苗需求增长空间巨大，预计未来市场规模将达64亿元。

公司优势

• 口蹄疫疫苗：占据公司疫苗收入70%以上，2016年三车间改造后产能瓶颈突破，市场苗放量可期。
• 禽流感疫苗：国内首个应用悬浮培养技术的禽流感H5系列疫苗，技术领先，市场潜力大。
• 猪瘟E2疫苗：国内唯一，全球领先，预计2017年放量，贡献收入和净利润。
• 蓝耳疫苗：全球首个双基因缺失弱毒苗，具有良好的安全性和稳定性，市场苗将带来稳定收入。

市场潜力

• 口蹄疫市场：预计市场空间在38亿左右，商品猪与牛羊渗透率不足10%，未来发展空间巨大。
• 禽流感市场：预计2016年市场容量20亿，公司产品具备技术优势，毛利率50%以上。
• 猪瘟市场：取消强制免疫将释放10亿市场空间，公司产品具有明显优势。
• 蓝耳市场：市场苗将带来稳定收入，公司产品具备技术优势。

二、养殖：打通产业链，扩张动力足

公司布局

• 种猪繁育：引进美系、加系和丹系种猪，核心种猪群达12000头，可保障年出栏230万头商品猪。
• 生猪养殖：公司+农户模式，疆内+疆外布局，2016年新增30万头产能，合计80万头。
• 屠宰加工：拥有100万头屠宰产能，具备高端市场竞争力，毛利率达33%。

产业化模式

• “公司+基地+农户”：带动500万头和1000万头生猪养殖转型升级。
• “六统一”管理：统一猪苗、统一技术、统一防疫、统一饲料、统一生产、统一回收，提升养殖效率和食品安全。

增长潜力

• 2016年上半年生猪板块销售收入同比增长340%，毛利率达30.74%。
• 屠宰板块收入同比增长68.7%，毛利率达33%，盈利能力强于同业。

三、饲料：受益后周期，协同优势强

市场地位

• 疆内市场：饲料销量60万吨，市占率超过35%，是当地饲料行业的绝对龙头。
• 全国布局：逐步拓展河南、东北市场，预计未来三年销量目标为200万吨。

业务增长

• 销量增长：2016年上半年饲料销量增长，预计全年产量90万吨。
• 毛利率提升：受益于玉米价格下跌，饲料企业毛利率提升，公司具备较强竞争力。

未来方向

• 产业链一体化：整合动保、养殖、饲料业务，形成协同效应。
• 技术创新：持续加大研发投入，提升产品竞争力。
• 综合服务型平台：提供全方位服务，包括技术指导、融资担保等，增强客户粘性。

四、风险提示

• 重大食品安全事件风险
• 重大不可控疫病风险
• 宏观经济波动风险

五、图表目录

• 图1：2011-2016H1公司营业收入变化
• 图2：2011-2016H1公司归母净利润变化
• 图3：2011-2015公司疆内疆外收入对比
• 图4：2016H1公司营业收入结构
• 图5：2016H1公司毛利构成
• 图6：农业子版块行情及预测（相对收益）
• 图7：公司饲料产量与市值对比
• 图8：公司与金新农、禾丰牧业饲料板块毛利率对比
• 图9：2009-2014年我国动物疫苗市场规模
• 图10：2015年全球生猪存栏分布
• 图11：规模养殖的疫苗费用占比
• 图12：招标苗与市场苗规模对比
• 图13：动物疫苗品种构成
• 图14：我国的生物制品产品结构（按品类分）
• 图15：我国的生物制品产品结构（按应用动物分）
• 图16：我国疫苗新技术应用情况
• 图17：获批的兽用生物制品实际投产情况
• 图18：畜禽价格维持高位
• 图19：畜牧业板块营业收入大增
• 图20：天康股份制药事业部所获企业资质
• 图21：公司疫苗板块发展轴记
• 图22：公司研发费用及占比
• 图23：公司员工专业构成类别
• 图24：公司员工教育程度类别
• 图25：公司疫苗板块收入及同比变化
• 图26：疫苗龙头公司毛利率对比
• 图27：口蹄疫疫苗市场竞争格局
• 图28：三车间改造后公司口蹄疫苗产能翻倍增长
• 图29：预计公司17年口蹄疫市场苗收入将达到1.5亿元
• 图30：公司于2016年4月获批的禽流感灭活疫苗的特点
• 图31：公司猪瘟病毒E2重组杆状病毒灭活疫苗特点
• 图32：公司新型蓝耳病疫苗特点
• 图33：海外巨头主导国内猪圆环疫苗市场
• 图34：猪肉价格高企
• 图35：公司生猪板块销售收入及毛利率
• 图36：公司收购河南天康宏展，进军疆外市场
• 图37：公司种猪育繁发展大事记
• 图38：公司屠宰板块收入
• 图39：公司屠宰板块毛利率与其他公司对比
• 图40：天康生物全产业链布局最为完善
• 图41：唐人神产业链分布
• 图42：天邦股份产业链分布
• 图43：公司担保收入变化
• 图44：冷链物流配送体系
• 图45：天康品牌连锁经营
• 图46：公司饲料业务未来三大发展方向
• 图47：各省饲料产量及需求量估算
• 图48：天康生物饲料销量及预测
• 图49：公司饲料板块毛利及毛利率
• 图50：公司饲料板块毛利及毛利率（H1&H2）
• 图51：棉花价格
• 图52：棉粕价格
• 图53：棉油价格
• 图54：棉籽加工利润
• 图55：天康生物历史PE Band
• 图56：天康生物历史PB Band

六、附：财务预测表

• 2016年：主营收入44.57亿元，同比增长7%；营业利润3.84亿元，同比增长60%；净利润3.76亿元，同比增长53%。
• 2017年：主营收入60.59亿元，同比增长36%；营业利润5.44亿元，同比增长42%；净利润5.24亿元，同比增长39%。
• 2018年：主营收入82.57亿元，同比增长36%；营业利润6.65亿元，同比增长22%；净利润6.39亿元，同比增长22%。

七、总结

天康生物凭借其在动保、养殖和饲料三大板块的领先优势，以及强大的研发能力和全产业链布局，有望在未来几年内实现业绩的爆发式增长。随着猪周期的延续、疫苗市场容量的扩大以及饲料业务的全国化拓展，公司具备良好的增长潜力和估值提升空间。