深度报告-20220317-东吴证券-伟明环保-603568.SH-固废主业成长_盈利领先_携手青山开拓新能源_32页_2mb

伟明环保总结：固废主业成长盈利领先，进军新能源打开增长空间

核心内容

伟明环保是一家深耕垃圾焚烧领域二十余年的企业，具备“设备+运营”一体化优势，2021年正式进军新能源领域，与Indigo合作建设高冰镍项目，拓展新能源产业链。公司股权结构稳定，实控人持股比例达57.04%，通过股权激励和员工持股计划激发团队活力，推动业绩持续增长。

主要观点

• 行业扩容与盈利改善：垃圾焚烧行业预计在“十四五”期间处理量复合增速达9.27%，公司通过优化商业模式，实现经营现金流改善，同时利用CCER碳交易对冲国补退坡影响。
• 设备自研自产优势：公司掌握焚烧炉、烟气处理系统等核心设备的研产能力，设备投资占BOT总投资约50%，2017-2020年设备及服务营收复合增速达130%，关联交易占比持续下降，外销突破。
• 运营效率与成本控制：2020年公司垃圾焚烧运营毛利率达63.35%，优于行业均值。单吨投资和运营成本低于同业，2016-2021年吨上网电量增长3%，运营效率稳步提升。
• 新能源布局：公司与青山控股合作，共同建设年产4万吨高冰镍项目，利用青山丰富的镍矿资源和先进的技术路径，提升新能源板块盈利能力。

关键信息

盈利预测与估值

项目运营与产能

• 截至2021年底，公司在手垃圾焚烧产能5.02万吨/日，已投运2.85万吨/日，2015-2021年投运规模复合增速21%。
• 公司垃圾焚烧项目运营毛利率63.35%，高于行业均值13.6个百分点。
• 2020年单吨投资40万元，低于行业均值22%；单吨运营成本92元，低于行业均值23%。
• 2021年吨上网电量达316度/吨，2016-2021年复合增速2.97%。

新能源布局

• 与青山控股合作，建设年产4万吨高冰镍项目，伟明持股70%，总投资不超过3.9亿美元。
• 青山掌握印尼两大工业园区，拥有丰富的镍矿资源，并布局新能源电池产业链，打通红土镍矿制高冰镍技术路径。
• 青山子公司瑞浦能源专注于锂电池制造，已实现年产能26GWh，布局新能源电池上下游。

股权结构与激励机制

• 实控人持股57.04%，股权集中稳定。
• 2017年实施限制性股票激励计划，2017-2019年净利润增长远超考核目标。
• 三次员工持股计划，累计买入1060.75万股，占公司总股本的0.81%。

行业发展趋势

• 垃圾焚烧处理量预计从2020年的1.63亿吨增至2025年的2.54亿吨，复合增速9.27%。
• 垃圾焚烧项目CCER碳交易对利润端贡献12.01%，有助于对冲国补退坡影响。
• 2020年全球镍矿产量250万公吨，印尼产量占比达30.4%，红土镍矿占比70%。
• 青山集团在全球不锈钢市场占据领先地位，2020年不锈钢粗钢产量1080万吨，占全球总产量21.22%。

风险提示

• 项目进展不及预期
• 合作方青山平仓风险
• 政策变动风险
• 财务风险
• 行业竞争加剧

结论

伟明环保作为垃圾焚烧一体化领军企业，凭借设备自研自产和高效运营，实现了业绩的持续高增长。公司积极拓展新能源业务，通过与青山控股的合作，有望在高冰镍领域获得新的增长点。随着垃圾焚烧行业持续扩容和政策环境改善，公司未来成长空间广阔，首次覆盖给予“买入”评级。