深度报告-20210317-开源证券-星源材质-300568.SZ-公司首次覆盖报告_内外部因素全面向好_业绩拐点已至_22页_2mb

星源材质（300568.SZ）投资分析总结

核心内容

星源材质是国内锂电池隔膜行业的先行者，其发展历程反映了国内隔膜行业从国产替代到国际化拓展的过程。公司自2003年成立以来，逐步建立了干法和湿法隔膜生产能力，截至2020年底，公司隔膜总产能达15.4亿平米。2021年3月17日，首次覆盖报告发布，投资评级为“买入”，认为公司已进入业绩拐点。

主要观点

• 行业背景：国内隔膜价格在过去7年中下跌近八成，行业竞争格局逐步清晰。干法隔膜因政策导向三元电池而面临需求压力，湿法隔膜则因产能集中投放导致供过于求，经历两轮降价潮后，行业集中度显著提升，形成“一超三强”的格局。
• 公司现状：公司产品结构和客户结构持续优化，湿法隔膜业务已进入收获期，海外及涂覆膜占比提升，推动业绩增长。公司通过新产线效率提升、工艺改进、产能利用率提高，有效降低生产成本，缩小与龙头企业的差距。
• 未来展望：公司有望通过持续工艺改进和大规模扩产，逐步替代海外隔膜厂商，成长为行业寡头之一。预计2021-2023年全球隔膜行业将处于供需偏紧状态，价格降幅有望趋稳，行业格局进一步优化。
• 盈利预测：公司预计2020-2022年归母净利润分别为1.18/2.69/3.75亿元，EPS分别为0.26/0.60/0.84元，对应P/E分别为97.5/42.9/30.7倍，较可比公司估值偏低，具备投资价值。

关键信息

产品与市场

• 公司湿法隔膜出货量在2020年后显著增长，2021年成为产品结构优化的关键年份。
• 海外客户包括LG化学、三星SDI、住友等，涂覆膜占比提升，为公司带来更高的毛利。
• 2020年公司湿法隔膜出货量预计超过干法隔膜，成为主要收入来源。

成本与效率

• 公司通过新产线效率提升、良品率提高、产能利用率改善，显著降低生产成本。
• 湿法隔膜业务与上海恩捷的成本差距缩小，公司干法隔膜毛利率维持在40%-45%之间。

行业趋势

• 隔膜行业具备较强的规模经济性，技术实力强的厂商将形成寡头垄断格局。
• 2021-2023年全球隔膜行业预计处于供需偏紧状态，价格降幅趋稳，厂商降价意愿下降。

财务数据

风险提示

• 新能源汽车销量不及预期
• 隔膜行业竞争加剧
• 公司业务拓展进度不及预期

结论

星源材质凭借产品结构优化、客户拓展、成本控制等多方面的改善，已进入业绩拐点，未来三年有望实现盈利增长。公司具备成长为行业寡头的潜力，当前估值低于可比公司，给予“买入”评级。