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高成长+高壁垒，重组胶原蛋白龙头蓄势待发

核心内容

重组胶原蛋白作为新一代生物活性成分，凭借其保湿、修复、抗衰等多重功效，成为化妆品与医美领域的热门材料。该领域具备高景气度与宽应用边界，预计未来将持续增长。巨子生物作为国内重组胶原蛋白领域的龙头企业，凭借强大的研发实力和专业渠道布局，占据了市场领先地位。

主要观点

• 行业前景广阔：重组胶原蛋白在医用敷料、化妆品及医美注射领域应用广泛，2021年终端市场规模达98亿元，17-21年复合增速为69%。预计2025年市场规模可达220-285亿元。
• 技术壁垒高：重组胶原蛋白的生产涉及复杂的生物技术，包括基因工程、三螺旋结构保持、分子量控制等。巨子生物在研发和专利方面具有显著优势。
• 市场格局集中：重组胶原蛋白领域玩家较少，龙头公司具备技术、先发优势，未来市场集中度有望进一步提升。
• 品牌与渠道优势：巨子生物拥有可复美、可丽金等8个品牌，覆盖医疗与大众消费渠道，产品复购率高，品牌影响力显著。
• 盈利空间大：公司2021年收入15.5亿元，净利润8.3亿元，毛利率达87.2%，净利率53.3%。预计2023-2024年收入复合增速为31%，估值低于行业平均水平，具备投资价值。

关键信息

1. 行业分析

• 应用领域广泛：重组胶原蛋白在医用敷料、化妆品、医美注射等领域的应用不断扩展，其中医用敷料和化妆品是主要增长点。
• 技术进步推动市场扩展：技术进步提升了胶原蛋白的透皮吸收率、延长代谢时间、降低成本，进一步打开应用市场。
• 监管逐步完善：重组胶原蛋白已纳入医疗器械监管体系，未来产品审批流程将更加规范。

2. 公司概况

• 成立时间：2000年，专注于重组胶原蛋白研发与生产。
• 品牌布局：旗下拥有可复美、可丽金等8个品牌，覆盖功效性护肤品、医用敷料及化妆品等多个领域。
• 财务表现：2021年收入达15.5亿元，净利润8.3亿元，毛利率与净利率均保持较高水平。

3. 竞争壁垒

• 研发优势：公司拥有75项发明专利，核心研发团队具备深厚背景，技术领先。
• 渠道优势：在医院渠道有广泛布局，覆盖1000多家公立医院、1700多家私立医院及200多家连锁药房。
• 品牌复购率高：可复美、可丽金天猫复购率分别为42.9%、32.4%，显示出较高的用户忠诚度。

4. 成长空间

• 医用敷料：预计2025年市场规模达220-285亿元，复合增速为27.24%-34.03%。公司具备良好的客户基础和品牌效应，有望进一步扩大市场份额。
• 化妆品：重组胶原蛋白化妆品市场增长迅速，2021年市场规模达46亿元，复合增速为52.8%。未来有望通过产品线扩展和线上推广实现增长。
• 医美注射剂：2021年市场规模为37亿元，复合增速为22.2%。公司正在推进注射剂产品落地，有望进军轻医美市场。

5. 盈利预测与投资建议

• 收入预测：预计2023-2024年收入分别为27.4亿元、36.0亿元，复合增速为31%。
• 净利润预测：预计2023-2024年归母净利润分别为12.9亿元、16.8亿元，复合增速为31%。
• 估值分析：对应估值分别为32倍、24倍，低于申万美容板块平均估值34.5倍，具备投资价值。
• 投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示

• 行业需求不达预期
• 技术迭代缓慢
• 竞争加剧

附录：主要品牌与产品

品牌与产品发展路径

• 可复美：主要布局医用敷料及功效性护肤品，2021年收入占比57.8%，增长迅速。
• 可丽金：主打中高端护肤，2021年收入占比33.9%，保持稳定增长。
• 未来拓展：公司正在推进注射剂产品，有望进入医美市场，进一步拓展业务边界。

业务模式与渠道分析

• 双轨销售模式：公司采用“医疗机构+大众消费者”双渠道策略，其中可复美线上直销占比高，可丽金主要依赖经销商渠道。
• 线上渠道增长：2021年线上直销占比41.5%，较19年提升25个百分点，是增长的重要驱动力。
• 渠道覆盖：公司产品在医疗渠道覆盖广泛，包括1000多家公立医院、1700多家私立医院及200多家连锁药房。

技术与研发分析

• 核心技术：公司拥有类人胶原蛋白和Human-like重组胶原蛋白仿生组合技术，是行业领先技术。
• 专利布局：截至2022年5月，公司拥有75项发明专利，其中胶原蛋白相关技术获得多项国家级奖项。
• 研发投入：2019-2021年研发投入合计4980万元，占总收入比重为1.35%。

市场竞争格局

财务与运营情况

• 收入增长：2019-2021年收入复合增速为27.39%。
• 毛利率：2021年毛利率达87.2%，高于行业平均水平。
• 净利率：2021年净利率为53.3%，显示公司盈利能力强。
• 现金流：公司现金流良好，2021年经营活动现金流与净利润基本相当。
• 股权结构：实际控制人范代娣、严建亚夫妇持股60.6%，股权集中度高。

总结

巨子生物作为重组胶原蛋白领域的龙头企业，凭借强大的研发能力、专业渠道布局和高复购率，占据了市场领先地位。未来随着医美注射剂产品落地及线上渠道进一步拓展，公司有望实现更高增长。当前估值低于行业平均水平，具备投资价值。