20131224-光大证券-固定收益年度报告_风动还是心动_幡动就有机会_22页_2mb

可转债市场分析总结

核心内容概述

本报告分析了2013年底至2014年初可转债市场的表现及未来展望，围绕正股、估值、转债三大核心因素展开，提出“风动还是心动？幡动就有机会”的投资逻辑，强调在当前市场环境下，可转债的波动主要由正股波动（风动）和估值变化（心动）共同推动。整体来看，可转债市场处于估值相对低位，存在一定的投资机会。

主要观点与关键信息

1. 可转债市场分类

• 股性强：转股溢价率低且正股有较强防御性，包括平安、工行、川投、同仁、华天、重工、国电、中鼎、民生、海直、隧道、东华转债。
• 较强防御性：到期收益率高且转股溢价率高，包括南山、中海、深机、歌华、博汇、徐工转债。
• 攻防兼备：包括石化、民生、中行转债。
• 流动性较差：包括燕京、恒丰、海运、泰尔、博汇转债。

2. 估值水平较低

• 当前可转债的转股溢价率处于2011年中以来的历史低位。
• 到期收益率也处于历史低位，表明债性较强的可转债具有较低的机会成本。
• 整体来看，可转债市场估值处于相对底部，存在提升空间。

3. 正股影响

• 短期：市场以防御为主，正股对可转债有较强的支撑作用。
• 中期：正股波动幅度可能大于2013年，可转债波动性将增强。
• 股性转债：在低溢价率下，正股替代效应明显，可转债价格受正股影响较大。

4. 债性影响

• 利率债和高等级信用债收益下行，低等级信用债可能面临信用风险，投资可转债的机会成本降低。
• 未来2季度利率债收益可能下降，因此可转债的吸引力增强。

5. 供需影响

• 供给：短期内可转债供给压力不大，特别是石化2期转债难以发行。
• 需求：由于债基规模缩减，且短期内难以恢复，可转债需求也难以提升。
• 资金面：整体资金面偏紧，对可转债市场形成一定压力。

6. 条款博弈影响

• 被动修正：无明显机会，因未接近回售条件。
• 主动修正：有一定可能，特别是民生转债，但不确定性较大。
• 条款博弈：预计2014年不是主要看点。

7. 风、心、幡关系

• 风动：正股价格波动影响转债价格。
• 心动：投资者预期影响估值。
• 幡动：转债价格波动，由“风动”和“心动”共同推动。
• 预期：2014年1季度可能迎来“心动”行情，带动“幡动”。

个债推荐

1. 攻守兼备型：民生、石化、中行转债。
2. 正股成长性较好：华天、东华、川投、同仁转债。
3. 正股有一定弹性：平安、国电、隧道转债。
4. 有一定题材：如重工等转债，可关注波动机会。
5. 新债：看好年初所发新债，尤其是正股弹性较好的新债。

风险提示

• 流动性冲击：市场资金面紧张，可能导致可转债流动性受损。
• 信用风险：部分低等级信用债可能面临信用风险，需谨慎对待。
• 政策风险：含权优先股试点可能对债性转债形成长期利空。

市场现状分析

1. 股性债性分化

• 市场中可转债的股性与债性差异较大，部分转债表现稳健，部分则依赖题材炒作。
• 部分转债因正股波动大，表现出较强的波动性。

2. 流动性分化

• 大盘可转债（如石化、民生、工行）流动性较好，日均交易金额超过1亿元。
• 中盘可转债（如川投、国电、南山）日均交易金额在2000万左右。
• 小盘可转债（如恒丰、博汇、泰尔）流动性较差，难以操作。

3. 转股溢价率历史相对低位

• 多只可转债转股溢价率为负或接近0，表明市场对正股有较强信心。
• 转股溢价率低，可转债的股性更强，正股替代效应显著。

4. 到期收益率分化

• 多只可转债到期收益率处于历史低位，债性较强。
• 部分转债到期收益率处于高位，表现为较强的防御性。

未来展望

1. 正股角度

• 短期市场以防御为主，正股对可转债形成支撑。
• 中期正股波动性可能上升，转债波动性将增强。
• 股性转债的正股替代效应明显，是未来波动的重要驱动力。

2. 债券角度

• 利率债仍在筑顶，未来收益可能下降，投资可转债的机会成本降低。
• 高等级信用债收益可能趋稳，低等级信用债存在信用风险。

3. 供需影响

• 供给压力较小，但需求难以提升，整体市场以存量为主。
• 债基规模缩小，对可转债的配置意愿较低，影响市场活跃度。

4. 条款博弈

• 被动修正机会有限，主动修正有一定可能，但整体影响不大。

总体投资建议

• 投资策略：以防御为主，把握波段机会。
• 投资时机：2014年初或存在“心动”行情，带动“幡动”。
• 投资逻辑：结合正股表现和可转债估值，选择攻守兼备、正股有弹性的个债。

结论

2014年可转债市场整体以波段操作为主，机会来源于正股波动（风动）和估值提升（心动）。尽管短期内市场防御性较强，但中期波动性可能上升。建议关注攻守兼备型、正股有成长性、正股有弹性的可转债，同时警惕流动性冲击和信用风险。