2018-澳门博彩行业专题报告_澳门博彩估值低于历史中枢_市场是否过于悲观__23页-2mb

澳门博彩板块估值分析总结

一、当前估值水平分析

澳门博彩板块整体估值已低于历史中枢，截至2018年8月27日，EV/EBITDA为12.0X，略低于历史平均的12.2X。然而，分析认为板块估值继续下行空间有限，原因如下：

• 中场业务占比高：博彩毛收入中中场业务占比高于上一轮景气周期，且受宏观及政策因素影响较小，理论上应支撑更高的估值。
• 个股估值情况：
  • 金沙中国：EV/EBITDA较历史中枢低约6%。
  • 银河娱乐：EV/EBITDA也已低于历史均值。
  • 永利澳门：EV/EBITDA低于历史中枢向下1倍标准差。
  • 美高梅中国：EV/EBITDA接近历史中枢向下1倍标准差。
  • 澳博控股：EV/EBITDA与历史中枢接近。
  • 新濠博亚：EV/EBITDA低于历史中枢向下1倍标准差。

二、估值与EBITDA增速背离

当前博彩公司估值与EBITDA增速出现背离，表明市场情绪可能已过度反应：

• 金沙中国：中报业绩超预期，但估值明显下滑。
• 银河娱乐：中报业绩符合预期，EBITDA一致预期同比增速降幅小于估值降幅。
• 永利澳门：EBITDA一致预期同比增速下滑近20%，但估值降幅超过20%。
• 美高梅中国：EBITDA预期略有下滑，但降幅远小于EV/EBITDA的下降幅度。
• 澳博控股：业绩拐点向上，市场持续上调全年EBITDA预测，但估值有所回落。
• 新濠博亚：EBITDA一致预期同比增速超过15%，但降幅仍小于EV/EBITDA的下降幅度。

三、市场是否过于悲观？

尽管当前估值低于历史中枢，但市场对博彩板块的预期仍优于行业低谷时期：

3.1 EBITDA增速预期优于低谷期

• 金沙中国：EBITDA一致预期同比增速超过20%，优于低谷期超过30%的降幅。
• 银河娱乐：EBITDA一致预期同比增速超过35%，优于低谷期接近40%的降幅。
• 永利澳门：EBITDA一致预期同比增速接近40%，优于低谷期超过40%的降幅。
• 美高梅中国：EBITDA一致预期同比增速接近25%，优于低谷期40%的降幅。
• 澳博控股：EBITDA一致预期同比增速接近25%，优于低谷期超过50%的降幅。
• 新濠博亚：EBITDA一致预期同比增速超过15%，优于低谷期超过35%的降幅。

3.2 毛收入增速优于低谷期

• 2018年2季度：澳门博彩毛收入为737.1亿澳门币，同比增长17.2%。
• 行业低谷期（2015-2016年）：博彩毛收入同比降幅均超过10%。

3.3 游客人次增速优于低谷期

• 2018年2季度：入境澳门游客人次达826.8万，同比增长7.5%。
• 行业低谷期（2015-2016年）：入境游客人次持续下滑。

四、对普通中场业务的乐观展望

4.1 负面因素已基本消化

• 世界杯分流结束：国内信贷偏紧和世界杯期间的赌球支出分流已结束。
• 人民币贬值影响已反映：人民币贬值压力已体现在此前的板块调整中。
• 信贷环境边际宽松：7月国内信贷环境开始边际宽松，对贵宾赌客流动性产生积极影响。

4.2 普通中场业务韧性较强

• 中场GGR环比增速：2季度普通中场GGR环比增速优于高端中场。
• EBITDA表现：普通中场EBITDA环比增速远高于高端中场。
• 普通中场占比高：超过70%的EBITDA来自普通中场业务。

4.3 过夜游客人次环比增长

• 过夜游客增长：2季度过夜游客人次为443.7万，环比增长2.5%。
• 过夜游客占比：占入境游客人次的53.7%，显示旅游需求强劲。
• 酒店入住率创新高：2季度澳门酒店入住率达到89.1%，为历史同期最高水平。
• 五星级酒店增长：五星级酒店客房数量环比增长3.2%，显示澳门旅游基础设施持续改善。

五、澳门博彩上市公司估值表

数据来源：Bloomberg，广发证券发展研究中心；澳博控股及银河娱乐估值基于广发证券盈利预测，其余公司基于彭博一致盈利预期。

六、风险提示

• 签证政策收紧：内地游客占入境游客的2/3，若签证政策收紧，将对游客人次产生不利影响。
• 外汇管制收紧：博彩行业依赖现金及银行卡境外提现，外汇管制收紧可能影响赌客资金流动。
• 赌场全面禁烟：2019年1月起赌场室内全面禁烟，可能减少赌客停留时间，影响博彩毛收入。
• 国际竞争加剧：亚洲其他国家赌场扩张，日本寻求博彩合法化，可能分流中国赌客。
• 赌牌续期不确定性：6家博彩公司赌牌将在2020年和2022年面临续约，若需一次性支付大额现金，可能影响业绩。