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电力防御价值显现、环保高成长将分化

核心观点

• 火电：盈利下调可能性低，估值有望回升

  • 煤价长期处于低位，带动火电盈利显著恢复
  • 煤电联动风险被市场过度解读，短期内电价调整可能性小
  • 龙头公司估值接近历史底部，具备防御价值
  • 推荐标的：大唐发电、华能国际

• 水电：期待新定价机制出台和体外资产注入

  • 水火同质不同价现象将因新定价机制改善
  • 桂冠事件凸显小股东利益重视，后续资产注入值得期待
  • 推荐标的：黔源电力、长江电力、川投能源

• 环保：政策持续友好，系统性压力下关注个股分化

  • 美丽中国政策推动环保板块高估值，关注产业链延伸与横向扩张
  • 大气治理进入高点，但景气周期有限，推荐天瑞仪器、兴源过滤
  • 水污染治理进入长景气周期，推荐津膜科技、碧水源
  • 固废处理行业进入新一轮景气周期，推荐桑德环境

火电板块分析

• 盈利与估值：煤价下行压力大，但火电盈利恢复明显，市场对盈利预测基本无下调风险。
• 煤电联动：年内重启概率低，电价调整周期为年度，短期不会显著影响盈利。
• 估值优势：国电、申能、深能源PB估值低于历史最低，华能动态PB创新低，但煤价下降显著提升盈利能力。
• 分红收益率：华能接近7%，国电5%，市场对电厂盈利能力重新认可，估值有望回升。

大唐发电推荐理由

• 煤制气项目：2013-2016年EPS贡献分别为0、0.08、0.19、0.3元，未来成长可期。
• 盈利预测：2013-2016年EPS分别为0.35、0.47、0.64、0.75元，对应PE分别为14.7、10.9、8、6.9倍。
• 市值空间：合理市值在866-965亿元之间，目前市值约700亿元，仍有20-35%上涨空间。
• 资产注入：集团资产注入预期增强，业绩有望超预期。

水电板块分析

• 定价机制改革：年内可能出台新定价机制，电价将逐步上调，建议关注电价弹性大的黔源电力和长江电力。
• 资产注入预期：金沙江下游电站、乌江水电等体外资产注入值得期待，尤其乌江水电已进入收获期。
• 黔源电力：资产注入后EPS可能区间为1.29-1.62元，给予13年13.0X PE估值，对应股价为17.42元，较当前有45.8%上涨空间。
• 长江电力：体外资产庞大，预计13-14年EPS分别为0.63、0.64元，对应PE为10.7、10.5X，给予“推荐”评级。

环保板块分析

• 政策支持：环保政策持续友好，美丽中国背景下，节能环保投资增速显著高于整体财政支出。
• 行业分化：大气治理已进入高点，未来订单可持续性存疑，水污染和固废处理行业长期景气。
• 投资逻辑：关注在手现金充足、产业链完整、具备横向并购能力的公司，如天瑞仪器、兴源过滤。
• 水污染治理：重点流域水质问题严重，水污染行动计划或年内推出，膜技术将广泛应用，推荐津膜科技、碧水源。
• 固废处理：垃圾焚烧处理能力快速提升，推荐桑德环境，预计2013、14年EPS分别为0.99、1.35元。

投资建议

• 火电：建议买入攻守兼备标的，如大唐发电、华能国际
• 水电：关注新定价机制和资产注入，推荐黔源电力、长江电力
• 环保：政策利好下关注个股分化，推荐天瑞仪器、兴源过滤、津膜科技、碧水源、桑德环境

投资评级标准

• 公司评级：

  • 强烈推荐：预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅15%以上
  • 推荐：预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅介于5%-15%
  • 中性：预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅介于-5% - 5%
  • 回避：预期未来6个月内股价相对行业指数跌幅5%以上

• 行业评级：

  • 推荐：预期未来6个月内行业整体表现战胜市场
  • 中性：预期未来6个月内行业整体表现与市场同步
  • 回避：预期未来6个月内行业整体表现弱于市场

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