20171023-东吴证券-利率一周观察_未来利率表现机会大于风险_8页_1mb

未来利率表现机会大于风险总结

核心内容

本文为东吴证券研究所发布的市场分析报告，主要围绕当前利率走势、市场情绪、流动性状况及政策预期进行探讨，认为未来利率表现的机会大于风险，建议投资者关注10Y国债在3.70%-3.75%区间内的配置价值。

主要观点

1. 利率上行的驱动因素

• 基本面改善：近期市场对经济基本面的预期出现显著改善，导致利率上行。
• 但基本面影响被高估：当前基本面复苏对利率的实际影响有限，因为货币政策已提前调整，且基本面滞后于政策。

2. 货币政策与传导机制

• 传导机制转型：中国正从数量型传导向价格型传导转变，货币政策效果更多体现在价格上。
• 人行政策导向：央行通过金融监管引导短端利率上行，而非基于基本面变化，表明货币政策已较为紧缩。

3. 流动性是债市核心制约

• 流动性问题突出：当前债市表现受限于流动性（负债端），而非基本面。
• 结构性问题：流动性紧张主要由R与DR利率分层、同业存单利率高企、缺乏套利工具等因素造成。
• 政策工具待推出：流动性状况的改善需要央行推出新的货币政策工具。

4. 利率点位分析

• 10Y国债点位：当前10Y国债收益率位于3.70%-3.75%之间，我们认为风险已较充分释放，是较好的配置窗口。
• 市场情绪回落：债市调整过度，投资者情绪有所降温，但基本面影响有限，未来仍有修复空间。

关键信息

1. 市场现状

• 资金面宽松：上周央行通过逆回购操作净投放5600亿元，对冲税期、政府债券发行等因素，市场流动性相对充裕。
• 利率走势：R利率先升后降，DR利率小幅下行，但整体仍处于较高水平。
• 一级市场认购热情回落：投资者情绪减弱，认购倍数和溢价均有所收窄。
• 二级市场收益率上行：国债和国开债收益率整体上行，尤其是中长端利率。

2. 数据支持

• 图表分析：包括OMO操作、R与DR利率走势、国债与国开债收益率变动等，均显示流动性改善与利率上行并存的态势。
• 关键期限YTM走势：国债与国开债关键期限收益率均呈现波动，但整体趋势未明显反转。

风险提示

• 系统性金融风险：报告提示需关注国内可能出现的系统性金融风险。

相关研究

• 货币政策系列研究：包括《深度解析定向降准》等，分析降准对市场的影响。
• 信用债专题研究：涉及房地产债发行人的信用质量评估。
• 监管影响分析：探讨金融监管对市场流动性及利率的影响。

投资评级标准

• 公司投资评级：分为买入、增持、中性、减持、卖出五类，依据个股相对大盘的预期涨跌幅。
• 行业投资评级：分为增持、中性、减持三类，依据行业指数相对大盘的预期表现。

总结

当前债市的核心矛盾在于流动性，而非基本面。虽然基本面出现复苏迹象，但其对利率的影响被市场高估。人行已通过货币政策调整应对经济复苏，且流动性状况虽严峻，但未恶化，节后有改善迹象。我们认为，10Y国债收益率位于3.70%-3.75%区间时，风险已释放充分，具备配置价值。同时，需警惕系统性金融风险的潜在影响。