深度报告-20211125-国金证券-江苏神通-002438.SZ-细分阀门龙头_双碳_进程中持续增长_24页_2mb

江苏神通（002438.SZ）买入（首次评级）总结

核心内容

江苏神通是一家领先的高端阀门制造商，深耕阀门领域20余年，是核级蝶阀、球阀领域的龙头企业，市占率分别达90%和70%。公司不仅在传统阀门制造领域表现优异，还积极拓展至能源化工、冶金、节能服务、氢能、军工航天等多个领域，是业内领先的一站式解决方案提供商。

主要观点

1. 行业背景与政策支持

• “双碳”目标推动核电重启：核电作为低碳能源，是实现“双碳”目标的重要手段。随着政策支持，中国核电建设进入新周期，预计“十四五”期间每年新核准机组约为6台。
• 核电设备市场空间广阔：根据测算，核电新装机和存量机组维修更换将带来年市场空间约8.32亿元，其中核级蝶阀和球阀占比约18.5%，预计年市场空间约5.99亿元。

2. 公司业务与市场表现

• 核电板块：公司核级阀门订单增长显著，预计2021-2023年核电阀门及乏燃料领域营收分别为7.14亿元、8.97亿元和11.95亿元，毛利率预计稳定在41.4%-42.9%。
• 冶金板块：公司冶金特种阀门市占率高达70%，受益于钢铁行业转型和减排政策。2021年上半年冶金板块营收同比增长22%，预计2021-2023年营收分别为5.65亿元、7.06亿元和8.47亿元，毛利率稳定在31%。
• 能源石化板块：公司能源石化业务收入增量滞后于订单增量约一年，2021-2023年预计营收分别为5.08亿元、5.94亿元和7.72亿元，毛利率稳定在15%。
• 节能服务板块：通过收购瑞帆节能，公司切入节能服务领域，合同能源管理（EMC）业务已获得多个大单，预计2021-2023年营收分别为1.9亿元、2.5亿元和4.0亿元，毛利率稳定在30%。

3. 财务表现与盈利预测

• 营收与利润持续增长：公司2019-2021年营收复合增速达32.88%，归母净利润复合增速达42.71%。
• 盈利预测：预计2021-2023年公司营收分别为21.07亿元、26.27亿元和33.44亿元，归母净利润分别为3.08亿元、4.07亿元和5.18亿元，对应EPS分别为0.64元、0.84元和1.07元。
• 估值与投资建议：参照可比公司，给予公司2022年33倍PE，对应市值102亿元，目标价20.91元，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

1. 市场数据

• 当前股价：17.82元
• 目标价格：20.91元
• 总股本：4.86亿股
• 总市值：86.56亿元
• 年内股价波动：最高18.10元，最低10.04元

2. 业务板块分析

• 核电阀门：公司是核级蝶阀和球阀的龙头企业，预计2021-2023年核电阀门及乏燃料领域营收分别为7.14亿元、8.97亿元和11.95亿元。
• 冶金阀门：公司冶金特种阀门市占率高达70%，受益于钢铁企业减排和设备更新，预计2021-2023年营收分别为5.65亿元、7.06亿元和8.47亿元。
• 能源石化阀门：公司产品广泛应用于石油石化、煤化工等领域，预计2021-2023年营收分别为5.08亿元、5.94亿元和7.72亿元。
• 节能服务：通过EMC模式切入节能服务领域，预计2021-2023年营收分别为1.9亿元、2.5亿元和4.0亿元。

3. 财务指标

• 毛利率：2021-2023年整体毛利率预计分别为32.37%、33.32%和32.78%。
• ROE：2020年ROE为10.46%，预计2021-2023年稳步提升至15.60%。
• 每股收益：2021-2023年EPS分别为0.64元、0.84元和1.07元。

4. 风险提示

• 核电建设进度不及预期：若新核准机组数量低于预期，可能影响公司核电订单。
• 钢铁企业转型不及预期：若钢铁企业减排进度缓慢，可能影响冶金和节能服务板块业绩。
• 原材料价格波动：公司主要产品依赖钢材，若钢材价格持续上涨，将影响毛利率。
• 股东质押比例高：截至2021年11月，股东质押占比较高，可能影响公司现金流稳定性。

结构化总结

公司概况

• 国内领先的高端阀门制造商，细分市占率高。
• 产品涵盖核级蝶阀、球阀、法兰、节能服务等。
• 业务拓展至能源化工、冶金、氢能、军工航天等领域。

投资逻辑

• 核电重启：受益于核电新装机和存量维修需求，市场空间大。
• “双碳”战略：多业务板块受益，包括冶金、节能服务、能源石化等。
• 技术与客户优势：公司拥有318项专利，客户集中度稳定，盈利能力强。

盈利预测

• 营收：预计2021-2023年分别为21.07亿元、26.27亿元和33.44亿元。
• 归母净利润：预计分别为3.08亿元、4.07亿元和5.18亿元。
• EPS：分别为0.64元、0.84元和1.07元。
• PE：分别为26.31倍、19.91倍和15.65倍。

估值与评级

• 可比公司：纽威股份、中核科技、中密控股。
• PE均值：2021年可比公司PE均值为28.81倍。
• 目标PE：2022年33倍，对应目标价20.91元。
• 投资建议：首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示

• 核电建设进度：若不及预期，将影响订单和业绩。
• 钢铁行业转型：若进展缓慢，可能影响冶金和节能服务板块。
• 原材料价格波动：钢材价格上涨将影响毛利率。
• 股东质押比例：若继续上升，可能影响公司现金流和融资能力。