2018-一文读懂永续债_16页-1mb

永续债市场总结

核心内容

永续债是一种可延期或无固定偿还期限的债券，附带赎回权，具有一定的权益性质。我国永续债市场自2013年起步，2015年以来快速扩容，发行规模显著增长。截至2018年11月，非金融企业永续债存续规模已超1.5万亿元，发行数量超1000只。主要发行品种包括企业债、公司债、中票和定向工具，其中中票占比最高，约为75%，其次是公司债，占比约16%。

主要观点

• 发行期限：永续债发行期限以3+N和5+N为主，分别占比约56%和41%。发行人可在到期前选择是否赎回或延期，具体取决于合同条款。
• 发行主体：大部分永续债由地方国企和央企发行，占比达94%。主体评级集中于AAA和AA+，其中AAA占比57%，AA+占比31%，AA占比12%。
• 行业分布：永续债主要集中在重资产行业，如建筑装饰、综合、交运、公用事业、采掘等，这些行业资产负债率普遍高于50%。
• 会计处理：当永续债满足一定条件时，可被计入权益工具，从而降低发行人资产负债率。利息支出作为利润分配处理，不再计入利润表。
• 投资主体：主要投资者包括保险资管、基金、券商资管等，商业银行投资较少，主要是由于流动性风险和利率波动风险较高。

关键信息

1. 永续债的特殊条款

• 赎回权和延期选择权：发行人可在特定时间段内选择是否赎回或延期，若不主动赎回，永续债可无限续期。
• 利息延迟支付：除非发生强制付息事件，发行人可无限次延迟支付利息，延迟利息计入后续计息周期。
• 利率跳升机制：永续债通常在重定价周期内调整票面利率，主要有三种机制：
  1. 第二个重定价周期起，票面利率 = 当期基准利率 + 初始利差 + 跳升基点，占90%以上。
  2. 第二个重定价周期起，票面利率 = 上期票面利率 + 跳升基点，占比不足10%。
  3. 前X个重定价周期内保持初始利差，从X+1周期开始跳升基点，占比极少。
• 清偿顺序：永续债在破产清算时的清偿顺序等同于普通债券，优先于优先股和普通股。

2. 永续债的溢价情况

• 3年期永续中票的票面利率较一般中票有70-100bp的溢价，AAA评级永续中票平均票面利率为5.10%，AA+为6.42%，AA为6.90%。
• 上市公司发行的永续中票溢价相对较低，约为20-60bp，主要由于其分红历史符合强制付息条件，减少了利息递延的可能性。
• 跳升基点越低，发行人续期成本越低，因此发行溢价相对较高。

3. 挑选永续债的要点

• 信用资质：优先选择AAA和AA+评级的发行人，行业集中于重资产领域，如建筑装饰、交运、公用事业等。
• 利率跳升机制：建议选择从第二个重定价周期起有跳升基点的永续债，跳升基点越大，越有助于发行人行使赎回权。
• 分红概率：关注分红概率较大的行业公司，如银行、交通运输、建筑装饰等，这些行业分红占比高，有助于提高永续债的吸引力。

风险提示

• 若监管政策发生重大变化，可能影响永续债的分类及市场判断。
• 永续债的续期行为可能导致估值波动，需关注发行人的偿付能力和市场环境变化。

总结

永续债作为一类特殊的金融工具，具有一定的权益属性，其发行和投资需关注信用资质、利率跳升机制及分红概率。市场扩容迅速，但流动性溢价有所下降。投资者在选择永续债时，应综合考虑发行人评级、行业背景及利率调整规则，以降低风险并提高收益潜力。