新债定价报告：安丘与德投-20170913-兴业研究-28页

报告摘要

新债定价报告总结——安丘与德投（2017-09-13）

核心内容概述

本报告是兴业研究于2017年9月13日发布的关于当日及近期新债发行情况的分析，涵盖57只新债，其中4只为城投债，其余为产业债。报告对新债的发行利率与预期参考收益率进行对比分析，指出部分债券的发行利率出现较大偏离，并对这些偏离的原因进行解释。此外，报告还对部分具体债券（如17冀中峰峰SCP007、17康达环保SCP003、17象屿01等）进行了详细分析，包括发行人背景、债券类型、参考收益率、发行利率、兴业评分、资质分析等内容。

主要观点

一、新债发行结果回顾

符合预期的债券：6只新债的发行利率与研究预期基本一致。
偏离预期的债券：
- 高估券：2只新债的实际发行利率远低于预期，可能是由于承销商营销策略成功，使得参与价值不高。
- 低估券：1只新债的实际发行利率高于预期，可能与市场对发行人层级和财政收入规模的低估有关。

二、发行利率偏离分析

17海正MTN001：发行利率为5.69%，低于预期6.60%，认为承销商在投资者营销方面有显著成效。
17安丘债：发行利率为7.00%，高于预期6.50%，反映出市场对县级市财政能力的担忧。
17德投债：发行利率为6.46%，低于预期6.70%，市场对其股东（常德市）的支持度较高。

关键信息总结

一、新债研究结果总览（一）

发行日分布：T+1日发行15只，T+2日发行1只，T+3日及以上发行42只。
参考收益率计算方式：参考曲线收益率 + 参考利差。
重点债券信息：
- 17冀中峰峰SCP007：煤炭行业，参考收益率5.6326%，发行利率5.63%，利差-150BP。
- 17康达环保SCP003：环保行业，参考收益率6.0296%，发行利率6.03%，利差+60BP。
- 17象屿01：交通运输行业，参考收益率6.2014%，发行利率6.20%，利差+20BP。
- 17心化01：化工行业，参考收益率6.7514%，发行利率6.75%，利差+75BP。
- 17康美MTN003：医药生物行业，参考收益率5.1108%，发行利率5.11%，利差+25BP。
- 17路安CP004：煤炭行业，参考收益率5.1899%，发行利率5.19%，利差-30BP。
- 17陕煤化CP002：煤炭行业，参考收益率4.7299%，发行利率4.73%，利差-20BP。
- 17水利十四MTN002：建筑装饰行业，参考收益率6.5808%，发行利率6.58%，利差-154BP。
- 17鲁高速MTN002：交通运输行业，参考收益率5.3714%，发行利率5.37%，利差+45BP。
- 17苏交通MTN002：交通运输行业，参考收益率4.7014%，发行利率4.70%，利差+3BP。
- 17核风电GN001：公用事业行业，参考收益率5.5608%，发行利率5.56%，利差+70BP。

二、新债研究结果总览（二）

发行日分布：与总览（一）相同，为T+1日15只，T+2日1只，T+3日及以上42只。
重点债券信息：
- 17新兴际华01：钢铁行业，参考收益率5.52%，发行日待定。
- 17中南01：房地产行业，参考收益率7.28%，发行日待定。
- 17西航02：交通运输行业，参考收益率6.18%，发行日待定。
- 17万维01：传媒行业，参考收益率6.87%，发行日待定。
- 17金一MTN001：轻工制造行业，参考收益率8.32%，发行日待定。
- 17当代02：医药生物行业，参考收益率5.37%，发行日待定。
- 17香江债：房地产行业，参考收益率6.73%，发行日待定。
- 17兵装07：国防军工行业，参考收益率4.73%，发行日2017/9/6。
- 17兵装08：国防军工行业，参考收益率4.50%，发行日2017/9/6。
- 17中船01：国防军工行业，参考收益率4.67%，发行日待定。
- 17华药债02：医药生物行业，参考收益率6.45%，发行日待定。
- 17海药02：医药生物行业，参考收益率6.53%，发行日待定。
- 17香雪制药01：医药生物行业，参考收益率5.62%，发行日待定。
- 17电投Y2：公用事业行业，参考收益率5.13%，发行日2017/9/11。
- 17万通01：房地产行业，参考收益率7.90%，发行日2017/9/4。
- 17力控债02：汽车行业，参考收益率7.28%，发行日待定。
- 17中升01：汽车行业，参考收益率5.63%，发行日待定。
- 17泸州窖01：食品饮料行业，参考收益率5.09%，发行日待定。

三、新债研究结果总览（三）

发行日分布：与前两部分相同。
重点债券信息：
- 17柳州医药01：医药生物行业，参考收益率6.10%，发行日待定。
- 17岚桥CP001：化工行业，参考收益率6.74%，发行日2017年9月初。
- 17正通02：汽车行业，参考收益率7.25%，发行日待定。
- 17建材03A：建筑材料行业，参考收益率5.82%，发行日2017/9/18。
- 17建材03B：建筑材料行业，参考收益率5.82%，发行日2017/9/18。
- 17腾越建筑CP002：建筑装饰行业，参考收益率5.69%，发行日2017年9月中上旬。
- 17怡亚通MTN001：交通运输行业，参考收益率7.79%，发行日待定。
- 17徐工01：机械设备行业，参考收益率5.52%，发行日待定。
- 17苏建02A：建筑装饰行业，参考收益率7.22%，发行日待定。
- 17苏建02B：建筑装饰行业，参考收益率7.50%，发行日待定。
- 17阳光城MTN003：房地产行业，参考收益率7%，发行日待定。
- 17北辰MTN001：房地产行业，参考收益率5.02%，发行日2017年9月底前。
- 17诚通01A：交通运输行业，参考收益率4.64%，发行日2017年9月初。
- 17诚通01B：交通运输行业，参考收益率4.86%，发行日2017年9月初。
- 17诚通01C：交通运输行业，参考收益率4.76%，发行日2017年9月初。
- 17诚通01D：交通运输行业，参考收益率4.86%，发行日2017年9月初。
- 17北方02：有色金属行业，参考收益率5.40%，发行日待定。
- 17庞大01A：汽车行业，参考收益率7.68%，发行日2017/9/1。
- 17庞大01B：汽车行业，参考收益率8.05%，发行日2017/9/1。

重点债券资质分析

1. 17冀中峰峰SCP007（煤炭行业）

发行主体：冀中能源峰峰集团有限公司，实际控制人为河北省国资委。
资质分析：
- 公司主营煤炭、物流、焦化，其中煤炭贡献最大毛利润。
- 公司位于冀中基地，煤种优势明显，但多个矿井资源枯竭，开采成本高。
- 公司2017年一季度受益于煤价高位，盈利大幅好转。
- 公司资产负债率较高，短期偿债压力较大。
- 本期债券由冀中集团提供担保。

2. 17康达环保SCP003（环保行业）

发行主体：重庆康达环保产业（集团）有限公司，实际控制人为自然人赵思联。
资质分析：
- 公司为民营企业，收入来源为工程建造和污水处理运营。
- 污水处理能力较强，运营项目污水处理能力为249万吨/天。
- 公司采用BOT和TOT模式，下游客户集中于经济实力较弱地区。
- 公司资产负债率偏高，存在一定的资金压力。
- 公司需承担较大投资支出，项目回收周期长。

3. 17象屿01（交通运输行业）

发行主体：厦门象屿股份有限公司，实际控制人为厦门市国资委。
资质分析：
- 公司主营大宗供应链贸易，毛利率高于传统贸易。
- 公司资产负债率偏高，经营性现金流尚可。
- 公司盈利能力较强，但非高速板块盈利较弱。
- 公司拥有较多在建项目，存在一定的资本支出压力。

4. 17心化01（化工行业）

发行主体：河南心连心化肥有限公司，实际控制人为刘兴旭。
资质分析：
- 公司为外商独资企业，主营尿素、复合肥、甲醇等。
- 公司2016年营业利润约4100万元，微利状态。
- 公司资产负债率较高，资产流动性较低。
- 公司依赖政府补助，盈利能力受限。

5. 17康美MTN003（医药生物行业）

发行主体：康美药业股份有限公司，实际控制人为马兴田。
资质分析：
- 公司为中医药领域龙头企业，拥有全产业链。
- 公司2017年上半年盈利较好，归母净利润1.9亿元。
- 公司资产结构中存货和应收账款占比较高，存在减值风险。
- 公司资产负债率适中，货币资金充足，偿债压力不大。

6. 17路安CP004（煤炭行业）

发行主体：山西路安矿业（集团）有限责任公司，实际控制人为山西省国资委。
资质分析：
- 公司为山西省属七大煤企之一，资源丰富，可采储量157亿吨。
- 公司资产负债率较高，存在一定的资本支出压力。
- 公司拥有上市公司潞安环能，融资渠道通畅。

7. 17陕煤化CP002（煤炭行业）

发行主体：陕西煤业化工集团有限责任公司，实际控制人为陕西省国资委。
资质分析：
- 公司是陕西省属唯一的煤炭生产主体，资源及规模优势明显。
- 公司2016年以来煤炭板块盈利改善，2017年拟投产煤矿较多。
- 公司资产负债率偏高，但融资环境较好。

8. 17水利十四MTN002（建筑装饰行业）

发行主体：中国水利水电第十四工程局有限公司，实际控制人为国资委。
资质分析：
- 公司为中国电建子公司，承接大量国外业务。
- 公司资产负债率较高，长期偿债能力一般。
- 公司在手合同充足，未来盈利有保障。

9. 17鲁高速MTN002（交通运输行业）

发行主体：山东高速集团有限公司，实际控制人为山东省国资委。
资质分析：
- 公司为山东省最大的高速公路运营平台，管理全省30%的高速路产。
- 公司盈利能力较强，经营性净现金流持续增长。
- 公司资产负债率偏高，存在一定的资金压力。

10. 17苏交通MTN002（交通运输行业）

发行主体：江苏交通控股有限公司，实际控制人为江苏省政府。
资质分析：
- 公司为江苏省唯一的省级收费公路运营主体，运营86%的高速路产。
- 公司盈利能力较强，但石油贸易板块收入下滑。
- 公司资产负债率较稳定，融资渠道较通畅。

11. 17核风电GN001（公用事业行业）

发行主体：中广核风电有限公司，实际控制人为国务院国资委。
资质分析：
- 公司装机规模国内排名第五，风电业务盈利良好。
- 公司应收账款占比较高，对流动资金形成占用。
- 公司融资渠道较通畅，未使用授信额度较大。

总结

本报告主要关注了2017年9月13日及之前发行的新债情况，分析了发行利率与预期的偏离情况，并对部分重点债券进行了详细资质评估。总体来看，部分债券的发行利率低于或高于预期，反映出市场对发行人信用评级、行业前景、现金流状况等方面的判断。对于城投债和产业债，报告指出发行利率的差异可能与区域经济实力、行业风险、政府支持等因素相关。部分企业虽存在较高的负债率，但其盈利能力较强，融资渠道通畅，具备一定的偿债能力。

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