新债定价报告：时代地产，“收益时代”-20170906-兴业研究-24页

新债定价报告总结 —— 时代地产，“收益时代” (2017-09-06)

核心内容概述

本报告总结了2017年9月6日兴业研究对新债发行情况的分析，涵盖了53只新债的定价研究，其中包含5只城投债和48只产业债。报告详细分析了各债券的发行结果、参考收益率、发行利率与偏差情况，并对部分债券进行了资质评估。

主要观点

1. 发行结果回顾

• 共有6只新债的发行利率符合预期。
• 4只新债出现较大偏差，其中1只高估，3只低估。
• 2只新债取消发行。

2. 低估券的解释

• 17南陵债：受益于安徽省信用担保集团的担保，但因担保体系尚未完善，导致定价偏差。
• 17川电01：虽然盈利能力偏弱，但受益于农网改造项目及补贴稳定性，同时现金流良好，区域垄断优势显著，因此被评定为3-，给予较高认可。
• 17郑州城建MTN002：受区域经济及政策支持影响，定价偏保守。
• 17鲁高速SCP006：受益于区域交通优势，但行业竞争激烈，定价略低。

3. 高估券的解释

• 17潞安CP003：煤炭行业短久期信用债发行价格失衡，信用资质区分度不高，最终发行利率低于预期。

关键信息

1. 17株湘MTN001（城投）

• 发行主体：株洲市湘江建设发展集团有限公司，由株洲市国资委全资控股。
• 发行规模：8亿元，期限5年，发行日期2017-09-08。
• 参考收益率：5.9494%，参考利差30BP。
• 兴业评分：4+/4+, 稳定。
• 资质分析：
  • 株洲市人均GDP高于全国平均水平，但财政自给能力一般。
  • 公司主要负责湘江流域治理和旧城改造，资产质量较差。
  • 公司有息债务规模较大，近三年经营和投资活动现金流持续为净流出。
  • 公司无对外担保。

2. 17德源投资MTN001（城投）

• 发行主体：湖南常德市德源投资开发有限公司，由常德市国资委全资控股。
• 发行规模：5亿元，期限5年，发行日期2017-09-07。
• 参考收益率：6.2294%，参考利差10BP。
• 兴业评分：4/4, 稳定。
• 资质分析：
  • 常德市财政自给能力较弱，政府债务率尚可。
  • 公司业务涵盖基础设施建设、土地开发等，但资产流动性不足。
  • 公司有息负债规模较大，银行授信未使用额度较高。
  • 公司对外担保比率较高，存在一定的或有偿债风险。

3. 17宜兴城投MTN001（城投）

• 发行主体：宜兴市城市发展投资有限公司，由宜兴市财政局全资控股。
• 发行规模：10亿元，期限7年，发行日期2017-09-07。
• 参考收益率：5.939%，参考利差25BP。
• 兴业评分：4/4, 稳定。
• 资质分析：
  • 宜兴市财政自给率较高，但融资平台债务负担较重。
  • 公司主要负责基础设施建设，但受限资产较多。
  • 公司资产负债率较高，资本支出压力较大。

4. 17苏交通SCP022（交通运输）

• 发行主体：江苏交通控股有限公司，由江苏省政府全资控股。
• 发行规模：10亿元，期限0.49年，发行日期2017-09-07。
• 参考收益率：4.4951%，参考利差7BP。
• 兴业评分：2-/2-, 稳定。
• 资质分析：
  • 公司为江苏省唯一省级收费公路运营主体，运营路产成熟。
  • 公司盈利能力较强，但债务负担较重，资产负债率较高。
  • 公司融资渠道通畅，子公司宁沪高速为A/H两地上市，融资能力强。

5. 17欧菲光MTN001（电子）

• 发行主体：深圳欧菲光科技股份有限公司，为民营企业。
• 发行规模：6亿元，期限3年，发行日期2017-09-08。
• 参考收益率：5.9963%，参考利差0BP。
• 兴业评分：4+/4+, 稳定。
• 资质分析：
  • 公司在触控屏、指纹识别模组等领域具有优势。
  • 公司存在较高的财务费用和外购电成本，盈利能力受行业影响。
  • 公司负债率较高，但有较强的外部融资能力。

6. 17六建SCP004（建筑装饰）

• 发行主体：福建六建集团有限公司，为民营企业。
• 发行规模：3亿元，期限0.6年，发行日期2017-09-07。
• 参考收益率：6.3851%，参考利差-80BP。
• 兴业评分：4/4, 稳定。
• 资质分析：
  • 公司主营房屋建筑工程，2016年营业收入达211.9亿元。
  • 公司资产负债率不高，但账面现金受限比例较高，流动性不足。
  • 公司资产质量欠佳，存在较大的即期偿付压力。

7. 17中建材SCP016（建筑材料）

• 发行主体：中国建材股份有限公司，为中央国有企业。
• 发行规模：20亿元，期限0.74年，发行日期2017-09-07。
• 参考收益率：5.0583%，参考利差10BP。
• 兴业评分：3-/3-, 稳定。
• 资质分析：
  • 公司为建材行业央企龙头，但在水泥板块成本竞争力一般。
  • 公司商誉占比高，存在较大的周期风险。
  • 公司债务负担较重，资产负债率高达81.4%。

8. 17红狮SCP005（建筑材料）

• 发行主体：红狮控股集团有限公司，为民营企业。
• 发行规模：6亿元，期限0.74年，发行日期2017-09-07。
• 参考收益率：5.5683%，参考利差10BP。
• 兴业评分：4+/4+, 负面。
• 资质分析：
  • 公司在华东和西南地区具备一定规模优势，但存在石灰石资源储备不足的问题。
  • 公司涉嫌违规建线，可能面临政策风险。
  • 公司债务结构偏短期，受行业影响较大，外部融资环境一般。

9. 17中电投SCP021（公用事业）

• 发行主体：国家电力投资集团公司，为中央国有企业。
• 发行规模：25亿元，期限0.49年，发行日期2017-09-07。
• 参考收益率：4.3751%，参考利差-5BP。
• 兴业评分：2-/2-, 稳定。
• 资质分析：
  • 公司为五大国有电力集团之一，具备核电开发资质。
  • 公司经营现金流较好，但受限资产比例较高。
  • 公司资产负债率较高，债务负担较重。

10. 17桂水电SCP001（城投）

• 发行主体：广西水利电业集团有限公司，由广西农村投资集团控股。
• 发行规模：5亿元，期限0.74年，发行日期2017-09-07。
• 参考收益率：5.3683%，参考利差-10BP。
• 兴业评分：4+/4+, 稳定。
• 资质分析：
  • 公司为广西农网改造贷款承贷主体，具备区域垄断优势。
  • 公司盈利能力较弱，主要依赖政府补贴。
  • 公司资产负债率较高，受限资产比例也较高。

总体结论

整体来看，新债市场表现较为分化，部分城投债和产业债的发行利率与预期存在偏差。高估券主要受行业整体信用环境和发行条件影响，而低估券则因资产质量、现金流、担保等因素导致定价偏低。部分债券因外部环境变化或行业周期性问题，存在一定的风险提示。报告建议投资者关注相关行业的政策变化和企业财务状况，以做出更为理性的投资决策。