中再资环（600217）公司深度分析总结
核心内容概述
中再资环（600217）是一家专注于废弃电器电子产品回收与拆解处理的龙头企业，于2015年由秦岭水泥通过重大资产重组转型而来。公司在全国拥有10家拆解处理厂，合计拆解能力达2070.3万台/年，占国内正规拆解企业总能力的13.44%。随着环保政策趋严和拆解物价格上涨，公司盈利能力显著提升，业绩实现大幅反弹。分析师顾敏豪首次给予公司“增持”投资评级，预计2017年和2018年全面摊薄EPS分别为0.19元和0.25元，对应PE分别为33.3倍和25.4倍，估值相对合理。
主要观点
- 行业地位：公司是废弃电器电子拆解细分行业的龙头企业，拥有广泛的回收网络和完善的拆解体系。
- 盈利能力：公司毛利率显著高于同行业，17年前三季度营业总收入和归母净利润分别同比增长69.71%和145.89%，盈利拐点显现。
- 行业环境优化：随着非法拆解企业的退出和环保政策趋严，行业集中度有望提升，市场环境逐步改善。
- 资金压力：拆解基金补贴延迟发放导致公司应收账款激增，经营性现金流为负，存在一定的资金压力。
- 投资建议：首次给予“增持”评级，预计未来三年盈利将持续增长，估值合理。
关键信息
1. 公司概况
- 转型背景：2015年通过秦岭水泥重组转型为废弃电器电子产品回收与拆解处理企业。
- 拆解能力：截至2017年底，公司拥有10家子公司，合计拆解能力2070.3万台/年。
- 主要产品：拆解物包括废钢铁、废铜、废铝、废塑料、废CRT屏玻璃等。
2. 行业环境分析
- 市场空间：我国“四机一脑”理论报废量巨大，2016年保有量达19.7亿台，理论报废量1.12亿台。
- 回收率提升：绿色回收率从2013年的37.94%提升至2016年的70.77%，表明正规渠道回收比例显著上升。
- 产能利用率不足：行业整体开工率维持在50%左右，公司子公司产能利用率高于行业均值，达到70.38%。
- 补贴制度：目前补贴标准尚未完全落实，存在制度漏洞，预计未来将改善，提升行业盈利能力。
3. 公司竞争优势
- 回收网络：公司拥有全国性回收网络，覆盖东北、华北、华中、华东、华南等经济活跃地区，共5000个回收网点。
- 合规拆解率：公司合规拆解率维持在98%以上，高于行业平均水平，有利于获取补贴。
- 资产注入预期：控股股东中再生资产总额200多亿元，具备资产注入潜力，有利于公司发展。
4. 公司经营分析
- 业绩增长：2017年前三季度营业总收入和归母净利润分别增长69.71%和145.89%，受益于拆解物价格上涨和拆解量增加。
- 毛利率：公司毛利率显著高于同行业，分别为57.47%、47.38%和48.38%。
- 费用率：期间费用率小幅下滑，体现公司运营效率的提升。
- 应收账款：受拆解基金延迟支付影响，公司应收账款余额从2016年的17.56亿元增长至2017年的27.82亿元，现金流紧张。
5. 盈利预测与投资建议
- 盈利预测：预计2017、2018年全面摊薄EPS分别为0.19元和0.25元，PE分别为33.3倍和25.4倍。
- 投资建议：首次给予“增持”投资评级，认为公司具备较强的竞争力和增长潜力。
风险提示
- 补贴到位延迟：拆解基金补贴发放周期较长，可能导致资金占用增加。
- 行业竞争加剧：收运价格提升可能对毛利率产生负面影响。
财务指标概览
营业收入与净利润
| 年份 |
营业收入（百万元） |
净利润（百万元） |
增长率 |
| 2015A |
1607.1 |
175.1 |
138.4% |
| 2016A |
1423.5 |
149.6 |
-11.4% |
| 2017E |
2183.3 |
270.0 |
53.4% |
| 2018E |
2775.9 |
353.1 |
27.1% |
| 2019E |
3076.5 |
431.7 |
10.8% |
资产负债率与流动比率
| 年份 |
资产负债率 |
流动比率 |
速动比率 |
| 2015A |
62.0% |
1.48 |
1.16 |
| 2016A |
66.4% |
2.05 |
1.62 |
| 2017E |
63.3% |
2.80 |
2.32 |
| 2018E |
59.7% |
2.88 |
2.40 |
| 2019E |
55.8% |
2.97 |
2.48 |
毛利率与ROE
| 年份 |
毛利率 |
ROE |
| 2015A |
57.5% |
20.0% |
| 2016A |
47.4% |
14.6% |
| 2017E |
50.3% |
14.4% |
| 2018E |
51.2% |
15.8% |
| 2019E |
52.6% |
16.2% |
可比公司估值情况
| 公司简称 |
收盘价（元） |
EPS（2017E） |
PE（2017E） |
PB（2017E） |
| 启迪桑德 |
31.12 |
1.35 |
23.13 |
3.61 |
| 格林美 |
6.94 |
0.16 |
43.19 |
3.61 |
| 中再资环 |
6.47 |
0.19 |
33.3 |
5.68 |
图表目录
- 图1：15-17年公司营业总收入及同比增速
- 图2：15-17年公司归母净利润及同比增速
- 图3：17年12月底公司股权结构
- 图4：中华全国供销合作总社为公司实际控制人
- 图5：废旧电器电子拆解行业所处产业链位置
- 图6：废旧电器电子拆解流程
- 图7：我国“四机一脑”理论报废数量及同比增速
- 图8：2009-2016年我国“四机一脑”具体理论报废量
- 图9：13-16年我国正规企业实际拆解总量及拆解率
- 图10：14-16年我国正规企业“四机一脑”实际拆解量
- 图11：13-16年正规废弃电器电子拆解企业总处理能力
- 图12：13-16年正规废弃电器电子拆解企业总体开工率
- 图13：我国电子废物拆解补贴申请流程示意图
- 图14：14-17年三家公司应收账款余额
- 图15：16年废弃电器电子拆解物种类及质量
- 图16：我国主要家电各种材料含量
- 图17：我国部分地区废钢铁价格走势
- 图18：我国部分地区废铜价格走势
- 图19：我国部分地区废铝价格走势
- 图20：16-18年我国部分地区塑料再生料价格走势
- 图21：目前我国“四机一脑”主要回收方式
- 图22：公司回收网络分布情况
- 图23：公司原有8家区域子公司设计产能
- 图24：公司子公司产能利用率显著高于行业整体水平
- 图25：12-16年我国废弃电器电子产品回收价值
- 图26：15、16年新增9大类废弃电器电子理论报废量
- 图27：2013-2017年公司营业收入及同比增速
- 图28：2013-17年公司归母净利润及同比增速
- 图29：公司毛利率显著高于同行业水平
- 图30：公司ROE维持较高水平
- 图31：影响公司拆解业务利润的主要因素
- 图32：12-17年公司期间费用率变化情况
- 图33：12-17年公司资产减值损失/营业总收入情况
- 图34：14-17年公司应收账款及同比增速
- 图35：14-17年公司经营活动现金净流量
