20180603-华创证券-招商轮船-601872.SH-超级油轮周期有望提前至18Q4开启_16页_931kb

招商轮船（601872）跟踪分析报告总结

核心内容

招商轮船的超级油轮周期有望提前至2018年第四季度开启，这主要得益于行业供需变化、事件驱动因素以及公司资产并购带来的协同效应。报告从事件演绎和基本面变化两个角度分析了行业周期提前的可能性，并给出了盈利预测和投资建议。

主要观点

1. 周期提前预期
   原本预计行业周期将在2019年开启，但考虑到当前市场变化，预计超级油轮周期将提前至2018年第四季度。

2. 事件驱动因素

   • 美国退出伊核协议：可能导致伊朗国家油运公司（NITC）的VLCC运力退出全球市场，减少约5%的运力。
   • 中美能源贸易提升：增加从美国进口能源，减少从中东进口，将导致运距提升约3倍，从而提升运价水平。

3. 基本面变化

   • 供给端拆解提速：2018年拆解运力达559.48万DWT，超过交付运力，老旧船面临退出。
   • 需求端OPEC减产松动：由于伊朗和委内瑞拉的石油出口可能减少，OPEC或可能松动减产政策，从而提升行业需求。

关键信息

运力与运价变化

• 2017年全球VLCC运力约226百万DWT，2018年预计运力增长1.2%，但拆解速度加快。
• 2017年VLCC现货市场平均TCE运价为5504美元/天，同比下降近80%，预计2018年第二季度仍将承压。
• 若TCE运价提升至4万/6万/10万美元/天，2018年第四季度利润分别可达4亿/8亿/16亿元。

公司资产与盈利

• 公司完成并购资产交割后，将拥有44条VLCC船全部权益（含9条长租）和5条阿芙拉型油轮。
• 若运价提升1万美元/天，公司年增收约9亿元，对应净利润增长显著。
• 2018-2020年净利润预计分别为8.7亿、13.2亿、17.3亿元，对应PE分别为24倍、16倍、12倍。

运营与财务表现

• 公司2017年净利润为614百万，同比下降64.5%。
• 2018年净利润预计为865百万，同比增长40.8%。
• 毛利率逐年提升，2018年预计为20.3%，2020年预计达33.8%。
• 资产负债率从2017年的49%上升至2020年的56.2%。

盈利预测

投资建议

• 评级：推荐（维持）
• 当前价：3.91元
• 预期表现：若周期提前至2018年第四季度开启，公司业绩有望显著提升，全年净利润可达10亿/14亿/22亿，对应PE分别为23.7/16.9/10.7倍。

风险提示

• 当前油运市场仍处于运价低谷期，预计2018年第二季度业绩仍承压。
• 现货市场运价持续低迷，2018年5月平均TCE为3185美元/天，创近十年单季新低。
• 全球石油需求下降、供给退出不及预期可能影响周期开启速度。

财务指标概览

图表目录

• 图表1：伊朗船队规模信息
• 图表2：伊朗石油出口量（百万桶/天）
• 图表3：委内瑞拉石油出口量（百万桶/天）
• 图表4：美国原油出口量（千桶/天）
• 图表5：VLCC市场运力规模与增速
• 图表6：VLCC市场运力拆解与交付
• 图表7：VLCC市场在手订单运力规模
• 图表8：VLCC市场新签订单数量
• 图表9：VLCC市场船龄结构
• 图表10：VLCC平均拆船价格（美元/载重吨）
• 图表11：海上石油贸易量规模与增速
• 图表12：全球石油需求增速
• 图表13：全球石油供给增速
• 图表14：欧佩克原油产量（百万桶/天）
• 图表15：油运船队盈利预测
• 图表16：油运行业旺季行情
• 图表17：2017年Q4运价下滑
• 图表18：招商轮船Q4归母净利润变化
• 图表19：招商轮船Q4资产减值情况
• 图表20：招商轮船Q4毛利变化
• 图表21：招商轮船油运板块毛利年度表现
• 图表22：VLCC市场运力供求判断
• 图表23：VLCC市场平均TCE水平
• 图表24：VLCC市场TD3航线平均TCE

团队介绍

• 组长、首席分析师：吴一凡（上海交通大学经济学硕士，金牛奖交运行业第五名）
• 分析师：刘阳（上海交通大学工学硕士，2017年金牛奖交运行业第五名）
• 助理研究员：肖祎、王凯（2017年金牛奖交运行业第五名团队成员）

投资评级说明

• 强推：预期未来6个月内超越沪深300指数20%以上
• 推荐：预期未来6个月内超越沪深300指数10%-20%
• 中性：预期未来6个月内沪深300指数变动幅度在-10%-10%
• 回避：预期未来6个月内沪深300指数跌幅超过10%

免责声明

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