20180812-华创证券-航运超级油轮专项研究（三）_以史为鉴回顾近三十年运价周期_强调观点新一轮景气周期有望提前至18Q4开启_17页_1mb

超级油轮专项研究总结

核心内容概述

本文档对超级油轮行业的运价周期进行了深入分析，并结合历史数据与当前市场动态，提出了新一轮景气周期可能提前至2018年第四季度开启的观点。通过回顾近三十年的运价波动，分析了行业周期性特征、历史事件对运价的影响，以及当前市场面临的挑战和机遇。

主要观点与关键信息

1. 运价周期分析

• 十年一周期：油运行业具有十年为周期的景气与低迷交替特征。

  • 低迷周期：1990-1999年，运价长期低于4万美元。
  • 景气周期：2000-2009年，运价达到历史高点，如2004年12月和2008年1月分别达到19.8万和19.7万美元。
  • 非常规低迷周期：2010年至今，整体运价低迷，但出现异常波动，如2015年Q4达到8.7万美元。

• 油价与运价的关联性变化：

  • 在1990-2009年期间，运价与油价存在正向关联。
  • 自2010年起，两者走势逐渐相悖，表明运价受其他因素影响更大。

• 2018年或为新一轮景气周期起点：

  • 历史数据显示，行业在运价低迷时通常会启动大规模拆解周期。
  • 2018年可能是新一轮拆解周期的开始，行业运价可能因此逐步回升。

2. 当前市场状况

• 运价低迷：截至2018年8月10日，VLCC-TCE报9339美元/天，但仍未达到2万美元的保本点。
• 运价走势：
  • 2018年一季度以来，运价持续低迷，全年平均为6522美元/天，同比下滑68%。
  • 三季度运价有所回升，但整体仍承压。
• 行业供需失衡：
  • 2010年以来，交付运力远大于拆解运力，导致行业运力过剩。
  • 2018年一季度拆解量为1982年以来单季最高，但船龄明显下降，显示行业低迷程度加深。

3. 行业关键事件影响

• 美国对伊朗的制裁：

  • 2018年5月，美国退出“伊核协议”。
  • 8月恢复对伊朗的首轮单边制裁，11月可能重启剩余部分制裁。
  • 若制裁实施，伊朗油运船队可能退出全球市场，占全球运力约5%，或将造成供需紧张。

• 海上浮仓与原油升贴水：

  • 2014-2015年油价暴跌，刺激储油需求，导致运价短期内快速上涨。
  • 浮仓数量增加，接近10%的运力被分配到储油市场，影响了实际运输需求。

4. 拆解周期与公司表现

• 拆解周期特征：

  • 2018年可能是新一轮拆解周期的起点，与历史拆解周期相似。
  • 拆解力度预计与2000年市场年均拆解幅度相当，年均退出约30艘船舶。

• 招商轮船表现：

  • 若运价每提升1万美元/天，招商轮船船队运行天数350天，可带来约9亿元人民币的收入增长。
  • 当前招商轮船的盈利预测为：2018E EPS 0.16元，2019E EPS 0.25元，2020E EPS 0.33元。
  • 对应PE分别为22.25倍、14.24倍、10.79倍，评级为“推荐”。

5. 风险提示

• 运价仍处低谷：2018年三季度运价虽有所回升，但整体仍承压，预计业绩不乐观。
• 潜在风险因素：
  • 全球石油需求下降。
  • 供给退出不及预期。
  • 运价未达保本点，行业仍面临较大经营压力。

行业基本数据

投资评级体系

• 公司评级：

  • 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；
  • 推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%-20%；
  • 中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%-10%之间；
  • 回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%-20%之间。

• 行业评级：

  • 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；
  • 中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%-5%；
  • 回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。

重点公司盈利预测（招商轮船）

行业展望

• 景气周期提前：基于历史周期与当前市场变化，预计新一轮景气周期可能提前至2018年第四季度开启。
• 行业复苏信号：随着拆解周期的启动，运价有望逐步回升，行业供需格局或将改善。

总结

本文档通过对油运行业近三十年的运价周期分析，指出当前行业正处于低迷周期末端，随着2018年拆解周期的启动以及美国对伊朗制裁的可能实施，行业有望提前进入景气周期。招商轮船作为行业重点公司，其盈利弹性较大，运价每提升1万美元/天，预计可带来约9亿元人民币的收入增长。尽管当前运价尚未达到保本点，但市场存在向上的潜在动能。同时，需关注全球石油需求变化、供给退出不及预期等风险因素。