深度报告-20201117-东北证券-合盛硅业-603260.SH-煤硅电一体化优势铸就硅基行业龙头_34页_1mb

合盛硅业（603260）深度报告总结

核心内容

合盛硅业是中国硅基材料行业的龙头企业，通过工业硅和有机硅的协同发展，构建了完整的硅基产业链布局。公司已形成80万吨工业硅和53万吨有机硅单体及深加工能力，未来云南项目若投产，将实现80万吨工业硅和80万吨有机硅单体产能，进一步扩大公司规模。

主要观点

• 煤硅电一体化模式：合盛硅业依托新疆丰富的煤炭、硅石资源，自备电力系统，显著降低生产成本，形成综合成本优势。
• 政策限制与环保推动：新疆和云南等地对工业硅新增产能进行限制，推动行业供给侧改革，提高行业集中度。
• 下游需求增长：工业硅主要下游包括有机硅、铝合金和多晶硅，其中有机硅需求增长显著，光伏产业带动多晶硅需求上升。
• 大股东支持：大股东罗燚和罗烨栋全额认购不超过25亿元的定增，表明对公司未来发展的信心。
• 行业格局重塑：随着有机硅行业产能扩张，行业集中度有望进一步提高，龙头企业将受益于规模效应和成本优势。

关键信息

工业硅业务

• 产能与产量：公司现有工业硅产能80万吨，2019年产量56万吨，占全国总产量的25.02%。
• 成本优势：工业硅成本中电力成本占比最高，公司自备电成本低，显著优于行业平均水平。
• 政策影响：新疆和云南工业硅新增产能受到严格限制，环保政策加速落后产能淘汰，行业集中度提升。
• 未来布局：计划在云南建设80万吨工业硅和80万吨有机硅单体项目，进一步扩大产能，提升市场竞争力。

有机硅业务

• 产能与产量：公司现有有机硅单体产能53万吨，未来规划新增40万吨产能，预计2021年投产。
• 应用领域广泛：有机硅材料广泛应用于建筑、电子电器、新能源、医疗、个人护理等多个领域。
• 需求增长：有机硅氧烷产量持续增长，预计未来三年需求复合增速超过10%。
• 价格与利润：DMC价格大幅上涨，带动行业利润提升，公司通过一体化布局和深加工产品提高附加值。

投资建议

• 盈利预测：预计公司2020-2022年营收分别为92.78亿元、129.21亿元、153.22亿元，归母净利润分别为12.49亿元、22.26亿元、25.70亿元，同比增长分别为12.88%、78.22%、15.48%。
• 估值：公司PE分别为29倍、16倍、14倍，显著低于行业平均水平，显示出长期安全边际。
• 市场前景：疫情后库存去化，工业硅和有机硅价格回升，公司盈利有望持续改善。

风险提示

• 产品价格下跌：若产品价格持续下跌，可能影响公司盈利能力。
• 产能消化不及预期：新增产能若无法有效消化，可能带来压力。
• 需求下滑：下游行业需求若出现下滑，将对公司业务产生不利影响。

财务摘要（单位：百万元）

股票数据

未来展望

• 云南项目：云南项目预计在2021年投产，将显著提升公司产能，增强市场竞争力。
• 行业整合：通过产能置换和整合，公司将进一步巩固行业龙头地位。
• 国际化布局：公司计划走出国门，拓展海外市场，成为全球工业硅龙头。

图表目录

• 图1：合盛硅业发展历程
• 图2：煤电硅模式下的硅料全产业链
• 图3：截止2020H1公司股权结构
• 图4：历年营收和同比（亿元）
• 图5：历年归母净利润和经营活动净现金流（亿元）
• 图6：2020H1公司营收构成
• 图7：公司主要产品毛利率（%）
• 图8：公司毛利率、净利率变化（%）
• 图9：公司三费费率（%）
• 图10：工业硅成本构成（%）
• 图11：工业硅国内产能分布（%）
• 图12：工业硅价格（万元/吨）
• 图13：主要地区工业硅毛利（元/吨）
• 图14：合盛硅业鄙善项目和协鑫硅业环评投资
• 图15：全球工业硅下游消费结构
• 图16：中国工业硅下游消费结构
• 图17：有机硅氧烷产量（万吨）及同比
• 图18：有机硅DMC价格（元/吨）
• 图19：铝合金产量（万吨）及同比
• 图20：硅铁合金产量（万吨）及同比
• 图21：汽车产量（万辆）及同比
• 图22：全球装机成本及LCOE变化
• 图23：全球光伏发电最低中标电价（美分/kWh）
• 图24：全球新增光伏装机量（GW）及同比
• 图25：中国新增光伏装机量（GW）及同比
• 图26：国内多晶硅产量（万吨）及同比
• 图27：海外多晶硅产能（万吨）
• 图28：自备电网电价（元/千瓦时）
• 图29：公司工业硅毛利率与行业相比
• 图30：全球工业硅产能排名（万吨）
• 图31：海外工业硅价格（美元/吨）
• 图32：中国工业硅净出口（万吨）
• 图33：全球主要工业硅企业成本曲线（除中国）
• 图34：聚硅氧烷下游制品
• 图35：有机硅产业链
• 图36：DMC价格（元/吨）及价差
• 图37：有机硅企业利润（元/吨）
• 图38：全球有机硅硅氧烷产能及产量（万吨）
• 图39：中国有机硅硅氧烷产能及产量（万吨）
• 图40：2018年全球有机硅产能及占比
• 图41：中国聚硅氧烷终端消费结构
• 图42：聚硅氧烷表观消费量（万吨）及增速

表格目录

• 表1: 公司各生产基地产品产能情况
• 表2: 国内工业硅龙头产能统计 (万吨)
• 表3: 国内工业硅主要产区产业政策
• 表4: 国内工业硅新增产能明细 (万吨)
• 表5: 按地区工业硅产量
• 表6: 工业硅供需平衡表
• 表7: 有机硅主要品种
• 表8: 国内有机硅单体产能 (万吨)
• 表9: 有机硅主要应用领域
• 表10: 合盛硅业与行业可比公司估值对比