20200725-兴业证券-森马服饰-002563.SZ-优质赛道的绝对龙头_看好业绩修复确定性_46页_4mb

森马服饰投资分析总结

核心内容

森马服饰（002563）是一家以童装和成人休闲服饰为主的品牌服饰企业，旗下拥有“森马”和“巴拉巴拉”两个核心品牌。公司近年来通过剥离亏损的法国子公司、深化渠道与供应链改革，以及推动电商发展，逐步改善业绩并提升估值。分析师赵树理维持“审慎增持”评级，认为公司作为国内童装行业龙头，具备业绩修复的确定性。

主要观点

• 童装行业增长迅速：中国童装市场近五年复合增速超10%，2019年市场规模达2391.5亿元，同比增长14.37%。巴拉巴拉市占率6.9%，显著高于第二名Adidas的1.4%，行业集中度低，市场潜力大。
• 剥离法国子公司，业绩改善：森马服饰已宣布出售K集团（法国子公司），2019年亏损3亿元，2020年Q1亏损进一步扩大至1.2亿元。出售将改善公司报表端，提高盈利能力。
• 电商板块表现突出：电商业务成立7年，营收突破53亿元，6年复合增速达57.24%。电商渠道持续发力，2019年双十一销售额增长显著，线上销售占比不断提升。
• 新品牌孵化成效显著：马卡乐和Minibalabala等子品牌增长迅猛，其中马卡乐2019年零售额达4-5亿元，Minibalabala零售流水突破5亿元，近三年增速均在100%左右。
• 休闲服饰行业复苏：尽管2019年休闲服饰营收同比下降3.6%，但通过渠道优化和供应链改革，森马休闲已逐步复苏，未来增长潜力较大。
• 对标优衣库与卡特，寻找增长空间：森马休闲在经济下行中积极调整，借鉴优衣库的SPA模式，提升品牌价值与运营效率。巴拉巴拉与卡特公司对比，有望成为行业龙头。

关键信息

财务数据

股权结构

• 控股股东森马集团及森马投资于2015年将大部分股权转移至邱氏家族，实际控制人邱光和等人持股比例达67.09%。
• 2019年7月，邱艳芳拟减持5%股份给欧普照明董事长王耀海，股权结构仍保持稳定。

估值与盈利预测

• 盈利预测：2020年营收151.64亿元，同比下降21.6%；净利润11.04亿元，同比下降28.7%；2021年营收171.24亿元，同比增长12.9%；净利润18.41亿元，同比增长66.7%。
• 估值对比：2020年7月23日收盘价对应的P/E分别为21倍和12.6倍。

风险提示

• 宏观经济恢复不及预期
• 疫情二次爆发
• 终端零售恢复不及预期

业务分析

童装业务

• 市场增长：童装市场增速高于休闲服饰，2019年营收126.63亿元，同比增长43.5%。
• 品牌发展：巴拉巴拉为行业龙头，马卡乐和Minibalabala等子品牌增长迅速。
• 门店优化：关闭低效街边店，增加购物中心门店，提升坪效和店效。
• 对标卡特：卡特为北美童装龙头，市占率11.3%，森马服饰有望通过全球化和供应链优化实现增长。

休闲服饰业务

• 市场调整：2012年起受快时尚品牌冲击，进入调整期，2018年恢复增长。
• 渠道改革：关闭低效门店，提升单店面积和坪效，布局购物中心直营店。
• 供应链优化：精简供应商，优化SKU，提升反应速度，降低库存压力。
• 对标优衣库：借鉴SPA模式，提升运营效率，实现品牌升级。

电商发展

• 增长显著：电商业务6年复合增速达57.24%，2019年营收突破53亿元。
• 线上布局：通过宝宝树、年糕妈妈、唯品会等平台拓展线上市场，提升品牌影响力。

结论

森马服饰作为国内童装行业的绝对龙头，具备较强的市场竞争力和增长潜力。通过剥离亏损子公司、优化渠道和供应链、加强电商布局，公司正逐步改善业绩并提升估值。尽管面临宏观经济波动和疫情风险，但童装市场增长稳定，公司有望在未来实现业绩的持续修复和增长。分析师赵树理维持“审慎增持”评级，认为公司具备长期投资价值。