深度报告-20210330-东北证券-森马服饰-002563.SZ-童装龙头强者恒强_轻装上阵再发力_29页

森马服饰深度报告总结

核心内容

森马服饰（002563）是一家深耕服装家纺行业的企业，旗下拥有“森马”和“巴拉巴拉”两大核心品牌，形成双主业布局。公司以休闲装起家，后成功拓展童装业务，目前童装业务已成为公司收入的主要来源，预计2020年童装与休闲装收入占比分别为70%和30%。公司积极布局全渠道销售，电商收入占比已达37%，并拥有广泛的线下门店网络，包括907家直营店和8649家加盟店。

主要观点

1. 童装市场潜力大

• 市场增长：根据Euromonitor数据，未来5年（2021-2025）中国童装市场年复合增长率预计为10.74%，2025年市场规模有望达到5000亿元。
• 行业集中度提升：2020年巴拉巴拉市占率7.5%，远高于第二名安踏儿童的1.5%。
• 政策与消费趋势：鼓励生育政策、消费升级及80/90后父母对生活品质的追求，推动童装市场长期增长。

2. 休闲装业务变革与复苏

• 线下渠道优化：公司通过关闭低效门店、优化库存管理、提升经营效率，逐步恢复线下渠道。
• 线上电商加速：电商收入保持稳定增长，2020年线上同比增长27%，疫情后进一步加速布局直播电商等新零售渠道。
• 品牌革新：2020年陈嘉宁上任后，森马品牌聚焦“中国新青年”，通过产品设计、联名合作、品牌定位调整等方式提升品牌力。

3. 多品牌策略推动增长

• 巴拉巴拉主导：巴拉巴拉稳居国内童装市场第一，2020年市占率7.5%，业绩核心驱动力。
• 多品牌矩阵：包括迷你巴拉、马卡乐等品牌，其中迷你巴拉已成为集团第三大品牌，预计2021年持续增长。
• 品牌协同效应：通过外延收购（如Sarabanda、TheChildren'sPlace）丰富品牌矩阵，增强市场竞争力。

4. 供应链与运营优化

• 柔性供应链：2019年快反比例达30%，2020年进一步提升，降低库存压力，提高畅销款货品可得率。
• 数字化转型：公司推进数字化运营，如小程序商城、分仓发货、会员营销等，提升整体运营效率。

5. 财务表现与盈利预测

• 财务状况：2019年公司营收193.37亿元，归母净利润15.49亿元；2020年因疫情及Kidiliz业务影响，营收和净利润有所下滑，但预计2021年起迎来复苏。
• 盈利预测：预计2020~2022年净利润分别为8.03/15.85/19.85亿元，对应2021年PE为17倍，目标价13元，对应PE22倍，维持“买入”评级。

关键信息

1. 股权结构

• 邱氏家族控股，截至2021年3月，直接和间接持股比例达73.61%。
• 公司注重员工激励，推出限制性股票激励计划和员工持股计划，提升员工积极性。

2. 渠道发展

• 线下以加盟为主，2020年中拥有线下门店907家（直营）和8649家（加盟）。
• 线上发展迅速，电商收入占比达37%，2020年双十一期间巴拉巴拉和迷你巴拉合计成交额达11亿元。

3. 童装业务增长

• 童装业务2015~2019年复合增速为15%，2020年因疫情和Kidiliz业务影响，收入略有下降，但预计2021年将恢复增长。
• 童装毛利率较高，2019年为46.06%，预计未来三年将维持在40%左右。

4. 产品与品牌创新

• 产品创新：推出“森柔棉”、“云朵”羽绒系列、“超级面料”等，满足年轻消费者多场景需求。
• 联名合作：与IP、设计师及电子竞技俱乐部合作，提升品牌影响力和产品吸引力。
• 品牌定位：森马品牌聚焦“中国新青年”，巴拉巴拉则通过“云”概念店和IP联名产品增强品牌体验。

5. 风险提示

• 宏观经济风险：经济不景气可能影响消费能力，导致业绩下滑。
• 新品牌培育风险：公司虽有多个新品牌，但其发展仍存在不确定性。
• 存货风险：疫情等因素可能导致终端销售受阻，增加库存压力。
• 业绩预测风险：若实际业绩不及预期，可能影响估值判断。

估值与投资建议

• 估值：2021年预计PE为17倍，较可比公司（如太平鸟、海澜之家）略低，但考虑到公司童装龙头地位和休闲装复苏预期，仍有提升空间。
• 投资建议：维持“买入”评级，目标价13元，对应2021年PE为22倍。

总结

森马服饰凭借其在童装市场的领先地位和休闲装业务的持续优化，展现出较强的市场竞争力和增长潜力。尽管短期受疫情影响，但公司已通过多渠道布局、品牌革新、供应链优化等手段为业绩复苏打下坚实基础。未来，随着童装市场的持续增长和休闲装业务的稳步恢复，公司有望实现业绩的显著提升。