20230304-浙商证券-哔哩哔哩-W-09626.HK-哔哩Q4点评报告_亏损优于预期_广告低于预期_关注23年广告复苏进程_5页_876kb

哔哩哔哩（B站）Q4财务与业务分析总结

核心内容

哔哩哔哩（B站）在2022年第四季度（22Q4）实现收入61.4亿元，同比增长6.3%，环比增长6.0%，基本符合市场预期。尽管广告和游戏业务增长低于预期，但VAS（增值服务）增长超预期，抵消了部分负面影响。经调整净亏损为13.1亿元，亏损收窄20.8%（YoY）和25.5%（QoQ），优于一致性预期8.3%。公司对2023年的收入展望为240-260亿元，同比增长9.6%-18.7%。

主要观点

收入与盈利表现

• 收入：Q4收入略低于预期，但VAS增长超预期，成为主要支撑。
• 毛利：Q4毛利12.5亿元，同比增长13.8%，环比增长18.5%，毛利率达20.3%，创历史新高。
• Non-GAAP净利润：经调整净亏损13.1亿元，亏损率收窄至21.4%，主要得益于毛利率优化和运营费用控制。

广告业务

• 收入表现：Q4广告收入15.1亿元，同比下降4.7%，环比增长11.6%，低于预期5.8%。
• 复苏预期：由于宏观环境改善及效果广告持续增长，预计2023年Q1广告收入将改善，全年广告复苏进程值得期待。

游戏业务

• 收入表现：Q4游戏收入11.5亿元，同比下降11.5%，环比下降22.1%，低于预期3.3%。
• 未来展望：2023年Q2将有2款自研游戏及6款代理游戏上线，预计游戏业务将逐步恢复增长。

用户与内容生态

• MAU与DAU：Q4MAU为3.26亿，同比增长20%，但环比下降2.0%；DAU为9280万，同比增长28.5%，环比增长2.8%，DAU/MAU比例达28.5%，创近两年新高。
• 用户增长策略：公司未来将更聚焦DAU增长，2023年DAU/MAU目标提升至30%。
• 内容生态：PUGC观看量增速回升，Storymode观看量增速放缓；月度视频交互量达136亿，同比增长35%；官方会员数达1.95亿，同比增长34%。

关键信息

投资建议

• 目标估值：根据P/S和P/MAU估值法，合理估值为728亿元（827亿港元），目标价为202港元，维持“买入”评级。
• 收入预测：2023/2024/2025年收入分别为252/288/324亿元，Non-GAAP净利润分别为-37.0/-2.5/14.7亿元。
• 盈利改善预期：2023年毛利率有望提升至25%左右，Non-GAAP净利率预计由-30.61%改善至-14.66%，最终有望实现盈利。

财务摘要

• 资产负债表：2023年预计负债总额增加，流动负债与非流动负债同步上升，但股东权益有所下降。
• 利润表：2023年Non-GAAP净利润预计为-36.96亿元，但亏损幅度较2022年有所收窄。
• 现金流量表：2023年经营活动现金流预计为-24.29亿元，投资活动现金流为-271亿元，筹资活动现金流为-459亿元，整体现金净增加额为-31.59亿元。

财务比率

• 成长能力：2023年营业收入预计增长15.12%。
• 获利能力：2023年毛利率预计达24.52%，Non-GAAP净利率为-14.66%，ROE和ROIC仍为负。
• 偿债能力：2023年资产负债率预计升至74%，净负债比率升至81%。
• 估值比率：2023年P/E（Non-GAAP）为-16.48，P/B为5.95。

风险提示

1. 用户增长不及预期；
2. 社区氛围淡化风险；
3. 美联储加息超预期风险。

总结

哔哩哔哩在22Q4实现收入稳定，尽管广告和游戏业务增长低于预期，但VAS增长超预期，带动整体收入表现。公司亏损收窄，毛利率提升，显示出降本增效的成效。2023年，公司预计广告业务将逐步复苏，游戏业务将随着新游上线而改善。用户增长策略向DAU倾斜，内容生态持续优化，未来增长潜力较大。公司估值合理，维持“买入”评级。