20160321-申万宏源-2016年春季宏观经济报告_底部·脉冲_56页_3mb

底部·脉冲：2016年春季宏观经济报告总结

核心内容

• 中国经济仍处于L型底部震荡阶段，经济筑底时间可能超过预期。
• 供给侧改革的核心是五个出清，包括产能、库存、杠杆、成本和金融。
• 经济能否稳住，关键在于投资，而投资的稳定依赖于基建和地产。
• 价格反弹更多是弱反弹，由产能过剩和需求不足决定。
• 资金进入实体经济仍是难题，需政策引导。
• 提示三个主要风险，包括经济下行、外部冲击和政策执行力度不足。

主要观点

1. 经济继续筑底

• 2012年提出中国经济已从L型一竖转向L型一横，预计筑底期可能持续更久。
• 当前中国经济处于L型底部震荡阶段，增长动能不足，但仍有改善预期。

2. 世界经济复苏弱于预期

• IMF多次下调全球及主要经济体GDP增长预测，表明全球经济复苏乏力。
• 美国、欧元区、日本等主要经济体增长疲软，金砖国家增长波动较大。
• 2016年全球经济增长预计为3.4%，但可能仍无法表现出明显复苏。

3. 改革红利仍需积累

• 改革是实现潜在要素优势向增长红利转化的关键。
• 改革存在五重效应：要素配置、新技术应用、人力资本、内外联动、发展保障。

4. 供求再平衡仍在进行

• 中国经济旧循环基础已被打破，新均衡尚未建立。
• 供给侧结构性改革是推动经济结构优化的核心手段。

5. 2018年后可能进入新周期

• 本届政府前期主要任务是打基础，未来五年可能看到成果。
• 2017年十九大可能是重要转折点，伴随世界经济复苏、市场供求均衡及政治红利显现。

6. 脉冲式波动成为筑底期主要特征

• 经济底部时期，价格和经济指标呈现脉冲式波动。
• 大宗商品价格在底部震荡，多数工业品仍处于供过于求状态。

关键信息

1. 大宗商品价格走势

• 大宗商品总体呈现U型走势，价格反弹更多来自供给改善而非需求回升。
• 原油、铁矿石、铜价等与美元指数走势密切相关。
• 投机资金加剧了大宗商品价格波动，可能形成通胀预期的自我实现。

2. 价格指数变化

• PPI：2016年初跌幅收窄，但整体仍处底部反复阶段。
• CPI：短期物价回升，但不意味着通胀，全年CPI上行压力有限。

3. 利率与汇率走势

• 利率：经济增长中枢下降，通货膨胀预期下降，10年期国债收益率中枢可能下降至1.7%-2.1%。
• 汇率：人民币高估程度为10%-30%，合理汇率目标值为6.7-8。
• 汇率改革：人民币汇率将逐渐转向以一篮子货币计算的有效汇率为主要参照。

4. 两个好于预期的领域

• 房地产：投资增速连续下降22个月后首次回升，预计2016年恢复至5%左右。
• 去产能：中央及地方政府推进供给侧改革，明确去产能目标和时间表。

5. 新基建与投资

• 基建投资：传统基建增长有限，需关注新基建、新经济及转型类项目。
• 重点项目：包括高铁、城市轨道交通、地下综合管廊、新能源汽车、PPP模式等。
• 地下综合管廊：具有显著优势，包括节约地下空间、提升城市功能、长期经济效益等，市场空间巨大。

6. 风险提示

• 经济下行风险：若改革推进不力，经济增长仍受压制。
• 外部冲击风险：美元走强可能影响全球经济及资本流动。
• 政策执行风险：供给侧改革效果取决于政策落实和市场配合。

数据与图表支持

• PPI走势：自2012年3月起连续48个月负增长，2016年初跌幅收窄。
• 美元指数走势：2015年11月后美元走强，可能影响全球市场。
• 汇率变化：人民币高估程度及目标值测算。
• 大宗商品价格与美元指数关系：油价、铁矿石、铜价等均与美元指数走势相关。
• 房地产销售与投资关系：销售增速带动投资回暖，一线城市房价上涨明显，但三线城市压力较大。

结论

• 中国经济仍处于底部震荡阶段，需持续关注改革进展与政策执行力度。
• 世界经济复苏缓慢，美元走势对全球市场影响显著。
• 投资企稳依赖于基建与地产的改善，而供给侧改革是推动经济结构优化的关键。
• 大宗商品价格波动主要受供给变化和投机因素影响，需警惕通胀预期的自我实现。
• 人民币汇率市场化改革持续推进，合理汇率目标值在6.7-8之间。
• 新基建和新经济领域将成未来增长新引擎，政策支持和产业条件成熟为其提供支撑。