20180315-开源证券-涪陵榨菜-002507.SZ-细分行业龙头_并购助推加速起航_24页_1mb

涪陵榨菜（002507）投资分析总结

核心内容

涪陵榨菜作为中国榨菜行业的龙头企业，依托涪陵地区天然的青菜头种植优势，建立了强大的品牌影响力和全国性销售网络。公司通过持续的产品创新和并购扩张，正逐步从榨菜单一品类向佐餐调味品大行业迈进，提升市场竞争力和品牌价值。

主要观点

• 行业地位稳固：涪陵榨菜是榨菜行业的龙头企业，市场占有率和品牌知名度均居行业第一，乌江品牌具有广泛的市场渗透率。
• 行业集中度提升：随着环保政策趋严和消费升级，榨菜行业集中度持续提升，涪陵榨菜作为行业龙头有望在整合中进一步扩大市场份额。
• 产品多元化布局：公司通过并购四川惠通泡菜等企业，丰富产品线，逐步拓展泡菜、调味酱等佐餐调味品类产品，提升品牌综合影响力。
• 原料储备能力突出：公司拥有超过30万吨的原料窖池，具备强大的原料收储和调节能力，有效应对原料价格波动。
• 顺应消费升级趋势：推出低盐、健康产品如脆口榨菜和脆口萝卜，满足消费者对健康饮食的需求，同时开拓休闲零食消费场景。
• 销售渠道下沉：公司渠道网络覆盖全国，销售网络持续下沉，增强了市场渗透力和产品销售能力。
• 盈利能力增强：公司营收和净利持续增长，毛利率和净利率稳步提升，表明公司具备较强的盈利能力和成本控制能力。

关键信息

基本面数据

• 当前股价：16.77元
• 52周最高/最低：18.92元/10.19元
• 市盈率（PE）：31.96
• 市净率（PB）：6.87
• 总市值：13,237.52百万元
• 总股本：789.36百万股
• 流通股本：770.15百万股

公司优势

• 地域优势：涪陵地区是青菜头的主要产区，具备天然种植条件。
• 品牌优势：乌江品牌知名度高，渗透率强，具有较强的市场竞争力。
• 渠道优势：销售网络覆盖全国34个省市自治区，渠道下沉率高。
• 原料优势：拥有20余万吨原料窖池，具备强大的原料收储和调节能力。
• 环保优势：通过技术改造提升环保水平，增强行业竞争力。
• 管理优势：管理层持股与股东利益一致，提升经营效率。

并购与布局

• 并购惠通泡菜：整合四川泡菜行业知名品牌，提升产品线多样性。
• 拟收购味之浓、恒星调味酱企业：进一步拓展佐餐调味品品类，增强品牌影响力。
• 产品创新：推出脆口榨菜、脆口萝卜等健康产品，满足消费升级需求。
• 技术研发：采用充氮保鲜工艺，减少添加剂使用，提升产品品质。

财务表现

• 营收与净利：2017年前三季度实现营收12.27亿元，同比增长32.03%；净利润3.04亿元，同比增长53.98%。
• 毛利率与净利率：2017年前三季度毛利率达46.76%，净利率达24.77%，较2010年分别提升14.39和14.54个百分点。

投资策略

• 投资评级：买入（维持）
• 行业前景：榨菜行业作为佐餐调味品细分领域，未来随着行业集中度提升，涪陵榨菜有望享受市场份额提升带来的增长。
• 公司战略：公司将继续通过内生创新和外延并购，提升整体竞争力，向佐餐调味品大行业迈进。
• 风险提示：需关注成本上涨、食品安全问题以及并购协同效应不佳等潜在风险。

图表目录

• 图1：全自动充氮包装流水线
• 图2：公司采用三腌三榨新工艺
• 图3：涪陵区国资委为公司实际控制人
• 图4：公司榨菜、萝卜等产品
• 图5：惠通下饭菜、拌饭香等产品
• 图6：榨菜仍为主要产品逐步开始拓展品类
• 图7：公司业绩保持较高增速
• 图8：毛利率、净利率稳步提升
• 图9：榨菜制作流程
• 图10：包装类酱菜市场涪陵市占率稳居第一
• 图11：青菜头呈近圆球形
• 图12：青菜头表皮青绿 肉质嫩脆
• 图13：全国青菜头种植区域分布
• 图14：重庆地区青菜头种植区域
• 图15：2008年榨菜行业市场格局
• 图16：2015年榨菜行业市场格局
• 图17：涪陵榨菜主要成本分析
• 图18：青菜头采购价格
• 图19：HDPE薄膜级现货中间价
• 图20：公司毛利率与上游原材料成本显著相关
• 图21：2009年公司销售重点集中在华南大区
• 图22：多年渠道扩张后销售网络更加均衡
• 图23：惠通瓶装下饭菜
• 图24：惠通新品三剑客
• 图25：四川泡菜占据国内市场一半以上份额
• 图26：眉山泡菜占据四川泡菜市场的半壁江山
• 图27：涪陵榨菜历史PE
• 图28：涪陵榨菜历史PB

表格目录

• 表1：涪陵榨菜包含多种营养物质
• 表2：新建窖池完成后公司窖池容量接近30万吨