20220419-第一上海证券-保利协鑫能源-03800.HK-颗粒硅投产加速_尽享硅料高价红利_3页_351kb

报告摘要

本报告分析了一家光伏行业公司的业绩表现与未来增长潜力，重点指出其在颗粒硅生产领域的快速扩张及硅料价格高企带来的利润提升。公司2022年全年业绩实现大幅改善，从亏损转为盈利，预计未来两年将继续受益于硅料高价和颗粒硅产能释放。

业绩显著改善：公司2022年全年收入达196.9亿元人民币，同比增长34.3%；综合毛利率提升11.7个百分点至37.3%。光伏材料业务收入同比增长78.3%至166.5亿元，分部利润达55.3亿元；归母净利润为50.8亿元，去年同期为亏损56.7亿元，业绩扭亏为盈。
量价齐升推动利润增长：2021年公司多晶硅产量达47,610吨，同比增长12.8%；外销40,324吨，同比增长9.7%。多晶硅不含税均价上涨至147.3元/公斤，较去年同期提升明显。硅片产量和销量分别增长21.2%和17.3%，硅片不含税均价同比提升63.9%。
颗粒硅产能加速释放：公司首个2万吨颗粒硅模块化基地已投产并运营成熟，预计2022年第三季度徐州基地3万吨产能投产，乐山和包头基地首期10万吨产能将分批释放。预计2022-2023年公司硅料有效产能将分别达到11万吨和30万吨，硅料外销有望大幅增长。
盈利预测上调：基于颗粒硅产能释放和稳定的利润空间，公司2022-2024年净利润预测分别为90.9亿元、94.5亿元和64.8亿元，对应2022-2024年市盈率分别为10倍、9.6倍和14倍。
目标价提升：上调未来十二个月目标价至4.50港元，较当前股价2.63港元上涨71.1%，反映对公司未来盈利能力的信心。
风险提示：投产进度不及预期可能影响产能释放和盈利增长。

指标	2020A	2021A	2022E	2023E	2024E
总收入	14,671	19,698	31,976	44,031	38,237
同比变动	-24%	+34%	+62%	+38%	-13%
归属股东净利润	-5,668	5,084	9,089	9,447	6,478
同比变动	N/A	N/A	+79%	+4%	-31%
每股收益（人民币元）	-0.28	0.21	0.37	0.38	0.26
每股派息（人民币元）	-	-	-	-	1.00
每股净资产（人民币元）	1.01	1.31	1.71	2.17	2.50

指标	2020实际	2021实际	2022预测	2023预测	2024预测
毛利率	25.58%	37.30%	45.97%	42.95%	38.91%
EBITDA率	35%	34%	38%	35%	31%
税前利润率	-42%	27%	36%	30%	25%
净利润率	-43%	24%	31%	26%	21%
净资产收益率	-30.75%	14.55%	23.22%	21.28%	13.03%
净负债权益比%	286%	78%	102%	82%	55%
应收账款周转天数	415	329	372	350	361
库存周转天数	16	16	16	16	16
应付账款周转天数	446	316	289	280	309

指标	2020实际	2021实际	2022预测	2023预测	2024预测
净利润	-6,271	4,701	9,770	11,376	8,009
折旧及摊销	3,267	2,059	1,626	1,678	1,726
经营现金流净额	1,589	6,759	4,095	11,612	13,639
自由现金流	5,140	10,498	10,545	13,220	10,460