20230620-兴证国际证券-协鑫科技-03800.HK-硅料降价至低位_颗粒硅成本占优_3页_1mb

协鑫科技（03800.HK）研究报告总结

核心内容

协鑫科技（03800.HK）是一家以光伏材料业务为主，同时布局光伏电站和钙钛矿业务的公司。其核心竞争力在于颗粒硅产品的成本优势和产能扩张，特别是在硅料价格下行周期中，颗粒硅的低成本特性为其带来显著盈利潜力。

主要观点

• 颗粒硅差异化竞争：协鑫科技通过颗粒硅产品实现差异化竞争，其颗粒硅产能大幅扩充，成本显著低于行业平均水平。
• 成本优势显著：颗粒硅的单位电耗远低于行业平均，且随着低价地区产能释放，单位电价有望下降，进一步降低成本。
• 盈利核心地位：硅料是协鑫科技的主要盈利来源，2022年硅料销售占比达49.2%，毛利率高达80.1%，显著高于同行。
• 硅料价格下行周期优势：随着硅料价格降至低位，协鑫科技的颗粒硅产品因成本优势而更具竞争力。
• 硅片业务稳定增长：协鑫科技的切片产能远高于拉晶产能，2022年硅片产量和销量均增长，且代工业务表现突出。
• 钙钛矿布局领先：协鑫科技通过控股协鑫光电布局钙钛矿业务，具备全球首条100MW钙钛矿中试产能，转化效率有望提升至18%。

关键信息

市场数据（2023年6月20日）

2022年及2023Q1业绩亮点

• 2022年业绩：

  • 营收：359.3亿元，同比增长113.0%
  • 毛利：175.0亿元，同比增长213.9%
  • 归母净利润：160.3亿元，同比增长215.3%
  • 毛利率：48.7%，同比提升15.6个百分点
  • 归母净利润率：44.6%，同比提升14.5个百分点
  • 每股股息：0.06港元，分红率约9%

• 2023Q1业绩：

  • 归母净利润：40.9亿元，同比增长35.0%

硅料业务表现

• 硅料并表产量：2022年同比增长120.0%至10.47万吨
• 颗粒硅产量：2022年同比增长537.3%至4.56万吨，占比达43.5%
• 颗粒硅销量：2023Q1同比增长，颗粒硅金属杂质<1ppbw比例提升至75%
• 颗粒硅成本优势：
  • 协鑫颗粒硅综合电耗最低为13.8kWh/kg-Si
  • 2022年颗粒硅不含税单价228.5元/kg，单位毛利183.1元/kg，毛利率达80.1%
  • 通威、大全、新特硅料毛利率分别为75.1%、74.0%、70.4%

产能扩张计划

• 颗粒硅产能：截至2022年末，总产能14万吨，其中徐州、乐山、包头各6、6、2万吨
• 2023年产能：乐山、包头颗粒硅产能预计于2023Q2和Q3满产，徐州棒状硅产能转换为颗粒硅产能，预计颗粒硅总产能达30万吨
• 呼和浩特项目：10万吨颗粒硅产能有望于2023Q4分模块投产

硅片业务

• 拉晶、切片产能：2022年末分别为14GW、55GW
• 硅片产量：2022年同比增长22.4%至46.66GW
• 硅片销量：2022年同比增长21.7%至46.31GW
• 2023Q1硅片销量：12.01GW

钙钛矿业务

• 协鑫光电：协鑫科技持股51.52%，拥有全球首条100MW钙钛矿中试产能
• 产品规格：1m×2m大尺寸，转化效率已达16%，预计2023年内提升至18%

风险提示

• 硅料价格波动
• 销售不及预期
• N型技术应用不及预期
• 公司产能扩张不及预期
• 技术泄密

投资建议

• PE（TTM）：2.8X
• PB（MRQ）：1.04X
• 建议关注：鉴于颗粒硅的成本优势、产能扩张及硅料价格下行周期，建议投资者关注协鑫科技的未来发展。

财务指标（2019A-2022A）

法律声明与风险提示

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投资者须知

• 报告中所引用数据为过往表现，不代表未来回报。
• 报告观点可能因市场变化而调整，不保证信息最新。
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分析师信息

• 余小丽：yuxiaoli@xyzq.com.cn，SFC: AXK331，SAC: S0190518020003
• 张忠业：zhangzhongye@xyzq.com.cn，SAC: S0190522070004（非SFC注册持牌人）

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