观潮指津系列之七：居民杠杆的存量结构与流量压力-20180626-川财证券-20页-1mb

报告摘要

居民杠杆率与消费、储蓄关系分析总结

核心内容

本报告分析了我国居民杠杆率的现状及其对消费和储蓄的影响，指出当前居民杠杆率已出现过度膨胀迹象，并对未来的加杠杆空间提出了限制性判断。报告还揭示了居民杠杆率对消费结构的压制效应，以及居民储蓄率与购房支出占比之间的关系变化。

主要观点

居民杠杆率已偏高
- 自2012年以来，我国居民杠杆率上升幅度达20%，绝对水平接近50%。
- 与人均GNI对比，我国杠杆率已小幅高于GNI值，表明存在过度膨胀风险。
杠杆率缺口与地产销售周期高度相关
- 通过HP滤波提取的居民杠杆率缺口与商品房销售周期呈现一致性。
- 房贷是居民债务的主要来源，其占居民债务总额的50%-60%。
购房支出对居民可支配收入占比已接近国际极限
- 我国居民购房支出占可支配收入比重已达28.39%，接近美国2008年危机初期34%的水平。
- 商品住宅销售额复合增速为20.35%，远高于居民可支配收入复合增速15.76%，表明居民加杠杆空间有限。
购房支出对消费形成显著压制
- 居民杠杆率与消费性支出呈现反向变动关系，尤其对第三产业消费（如教育文化娱乐）影响显著，弹性系数达-0.106和-0.149。
- 医疗、交通等消费分项受影响较小，而居住消费受到一定正向拉动。
居民储蓄率与购房支出占比逐步接近
- 居民广义储蓄率长期稳定在20%-25%之间，但购房支出占比迅速上升，表明居民储蓄被购房行为大量挤占。
- 居民狭义储蓄率在过去15年间大幅下降，已由25%降至不足7%，反映出居民储蓄能力减弱。
居民杠杆率对消费和储蓄的双重影响
- 居民杠杆率上升抑制了消费增长，尤其对高收入弹性的消费项目影响更大。
- 购房支出上升导致居民储蓄存款透支，剩余空间有限，抗风险能力下降。