宏观专题-2018_年年报及_2019_年一季报分析：利润表或将二次下探，资产负债表已二次减压-20190505-华泰证券-20页_1mb

A股2018年年报及2019年一季报分析总结

核心内容

2018年年报及2019年一季报显示，A股非金融企业整体现金流量表无显著压力，利润表见底回升，资产负债表二次减压。本报告从短周期、中周期、流动性及结构性四个视角分析了当前A股企业的财务状况与未来趋势。

主要观点

1. 短周期视角：盈利增速与收入增速未匹配，需待双回升确认业绩底

• A股非金融企业2018年净利润增速为-4.81%，2019年一季度为2.1%，整体呈见底回升态势。
• 但扣除非经常性损益后，主板非金融企业净利润增速仍在回落，中小板扣非净利润增速也未显著回升，仅创业板有所回升。
• 一季报显示，A股非金融企业收入增速仍在回落，与净利润增速的回升不匹配，需等待净利润与收入增速双回升以确认“业绩底”。
• 预计中报A股非金融企业净利润增速将二次下探，形成更扎实的业绩底。

2. 中周期视角：制造业远期固定资产周转率承压，需收入增速回升改善

• 2017至2018年，A股制造业在建工程增速持续回升，今年一季度首次回落。
• 制造业固定资产周转率平缓回落，远期固定资产周转率承压，需收入增速回稳来改善。
• 2011至2012年期间曾出现固定资产周转率与在建工程增速的背离，导致产能过剩。当前情形类似，但压力小于当时。
• 下半年若制造业收入增速稳定，叠加在建工程增速回落，远期固定资产周转率或将回稳。

3. 流动性视角：经营性现金流对筹资、投资性现金流的覆盖能力增强

• A股非金融企业、制造业、民营企业筹资压力改善，经营性现金流对筹资性、投资性现金流的覆盖能力显著增强。
• 当前创业板经营性现金流净额大于筹资性现金流净额，与2013年创业板结构牛市时期类似。
• 经营性现金流净额超过或接近投资性现金流净额的时点，通常对应新一轮资本开支回升的底部。

4. 结构性视角：资产负债表二次减压，新经济资产减值压力降低

• 2016至2017年为旧经济（国有企业为主）的资产负债表减压，2018至2019年为新经济（民营企业为主）的资产负债表减压。
• 商誉减值和股权质押压力的降低是资产负债表二次修复的关键。
• 创业板、中小板商誉减值是利润表的损失，但对资产负债表具有修复作用。

关键信息

财务指标分析

• 利润表：2019年一季度A股非金融企业净利润增速回升，但扣非净利润增速仍未显著改善，主板仍在回落。
• 资产负债表：2018至2019年A股非金融企业资产负债率回升至历史高位，但制造业和民营企业仍处于历史相对低位。
• 现金流量表：经营性现金流对筹资性、投资性现金流的覆盖能力增强，是当前与2011-2012年周期高点的最大区别。

企业分类表现

• 主板：净利润增速回升，但扣非净利润仍为负，收入增速回落。
• 中小板：扣非净利润仍在回落，商誉减值影响显著。
• 创业板：扣非净利润回升，商誉减值压力缓解，经营性现金流覆盖能力增强。
• 制造业：收入增速低于固定资产与在建工程合计增速，远期固定资产周转率承压。
• 民营企业：资产负债率处于历史较高水平，但流动比率和速动比率改善。

资本开支与投资周期

• 2019年一季度A股非金融企业经营性现金流净额开始覆盖投资性现金流净额，预计下半年资本开支将回升。
• 2019年一季报显示，创业板商誉占总资产比重回落至2015年水平，中小板回落至2016年水平，主板商誉增速回落至4.61%。

风险提示

1. 财报数据具有滞后性，可能影响分析的及时性；
2. 以A股非金融企业整体视角分析，存在行业代表性偏差；
3. 外部贸易冲突可能对国内企业盈利造成超预期影响，导致财报分析失效。

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