深度报告-20220330-国金证券-美锦能源-000723.SZ-打造氢能全产业链_深耕煤焦主业_29页_2mb

美锦能源 (000723.SZ) 买入（首次评级）总结

核心内容

美锦能源是一家深耕煤焦主业并积极布局氢能全产业链的公司。在“双碳”目标和政策推动下，公司通过收购和投资，向氢能产业链上下游延伸，包括氢气制备、燃料电池核心零部件和整车制造。公司还联合中科院煤化所研发电容炭技术，推动国产替代进程。

主要观点

• 氢能业务布局全面：公司已形成氢气制备、燃料电池核心零部件（电堆、膜电极）和整车制造的全产业链布局，具备先发优势。
• 焦化业务表现优异：公司焦化业务占公司营收的九成以上，拥有先进的产能和技术，且受益于煤焦一体化发展。
• 技术与市场优势明显：公司在氢气制备方面采用PSA技术，成本低且纯度高；参股电堆和膜电极头部企业，产品性能处于国内第一梯队。
• 盈利预测乐观：预计2021-2023年归母净利润分别为28.5/29.2/38.2亿元，对应EPS分别为0.67/0.68/0.90元，给予2022年25倍PE估值，对应目标价17.00元/股，评级为“买入”。

关键信息

氢能业务

• 市场规模：2025年燃料电池车保有量预计超10万台，对应氢能市场空间超500亿元，累计市场空间有望突破千亿。
• 产业链布局：
  • 上游：华盛化工三期投产后，氢气年产能可达1.56万吨，可满足约两千辆重型卡车或三千辆客车一年的用量。
  • 中游：参股国鸿氢能（5.32%）和鸿基创能（19.89%），布局电堆和膜电极核心技术。
  • 下游：控股佛山飞驰，市占率11%，预计2022年收入15亿元，2023年收入23.96亿元。

焦化业务

• 产能与在建产能：公司当前焦化产能为715万吨/年，在建产能730万吨/年，总计预计1445万吨/年。
• 市场表现：焦化业务占公司营收比重超过九成，毛利率优于同行业公司。
• 政策影响：双碳目标和能耗双控政策推动焦化行业去产能，焦炭价格长期呈下降趋势，但公司凭借优质产品和产能优化，仍保持竞争力。

电容炭技术

• 国产替代前景：公司联合中科院煤化所研发电容炭技术，产品已稳定投产并列入山西省重大科技专项。
• 应用领域广泛：超级电容器在新能源汽车、轨道交通、电力系统等领域有广泛应用，未来将向低成本、高能量密度方向发展。

投资建议

• 估值：公司2022年PE为25倍，对应目标价17.00元/股。
• 评级：给予“买入”评级，认为公司在氢能领域具备成长空间，同时焦化业务稳定，有助于公司整体盈利提升。

风险提示

• 大股东股权质押率高：可能影响公司融资能力。
• 氢能发展不及预期：政策推进和市场接受度可能影响氢能业务增长。
• 焦炭价格下跌：长期来看，焦炭价格可能受行业供需影响而下降。

结构化总结

氢能产业链布局

• 上游：华盛化工三期投产，年制氢能力达1.56万吨，可满足50座日加氢能力1吨的加氢站需求。
• 中游：参股国鸿氢能（5.32%）和鸿基创能（19.89%），布局电堆和膜电极。
• 下游：控股佛山飞驰，市占率11%，预计2022年收入15亿元，2023年收入23.96亿元。

焦化业务

• 产能与在建：当前焦化产能715万吨/年，在建产能730万吨/年，总计1445万吨/年。
• 市场表现：焦化业务占营收比重超九成，毛利率优于同行业公司。
• 政策影响：双碳目标推动行业去产能，焦炭价格长期呈下降趋势。

技术与研发

• 电容炭技术：与中科院煤化所合作，实现国产替代。
• 氢能技术：PSA制氢技术成本低且纯度高，公司具备氢气制备优势。
• 电堆与膜电极：国鸿氢能和鸿基创能产品性能优异，技术领先。

盈利预测

• 2021-2023年归母净利润：28.5/29.2/38.2亿元。
• EPS预测：0.67/0.68/0.90元。
• 估值：2022年PE为25倍，对应目标价17.00元/股。

风险因素

• 股权质押风险：大股东股权质押率高可能影响公司融资。
• 氢能发展不及预期：政策和市场发展速度可能影响氢能业务增长。
• 焦炭价格下跌：长期来看，焦炭价格可能下降，影响盈利能力。