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2019年10月利率债市场分析报告总结

核心内容概述

本报告由分析师王青于2019年11月6日撰写，主要分析了2019年10月中国利率债市场表现，并对11月市场走势进行了展望。报告从一级市场、二级市场、宏观经济运行、流动性环境、政策环境及中美利差等多个维度展开分析，为投资者提供全面的市场洞察。

主要观点

• 10月利率债市场延续跌势，主要受经济企稳与通胀预期升温、央行货币政策保持定力及资金面边际收紧影响。
• 一级市场供给缩量，10月利率债发行量环比减少，发行利率整体上扬。
• 二级市场收益率全线上扬，长端收益率调整幅度较大，短端收益率亦有回调。
• 宏观经济运行仍偏弱，制造业PMI持续收缩，经济下行压力仍存，但部分金融数据改善。
• 通胀结构性分化，猪肉价格上涨推动CPI上行，PPI则持续承压。
• 货币政策保持克制，LPR报价未进一步下调，MLF操作延后，但预计四季度仍可能开展。
• 中美10年期国债利差走阔，10月末利差报159.8BP。

10月利率债市场表现

一级市场：供给继续缩量，发行利率上行

• 发行量：10月利率债发行量为7,510亿，环比减少1,324亿，净融资额为3,104亿，环比减少311亿。
• 分券种情况：
  • 国债发行量3,722亿，环比减少260亿。
  • 地方政府债发行量965亿，环比减少1,231亿。
  • 政策银行债发行量2,824亿，环比增加168亿。
• 发行利率：
  • 国债加权平均发行利率环比下行3.39BP。
  • 地方债和政金债发行利率分别上行20.22BP和11.13BP。

二级市场：收益率全线上扬，市场回调

• 收益率变动（BP）：
  • 国债：1Y+10.20，3Y+12.27，5Y+6.87。
  • 国开债：1Y+3.53，3Y+16.84，5Y+21.42。
  • 地方债（AAA）：1Y+8.20，3Y+7.27，5Y+11.87。
• 资金面：10月资金面边际收紧，R007、DR007和SHIBOR短端利率均值均高于上月。
• 市场因素：经济企稳预期升温、通胀预期增强、货币政策保持定力，导致债市回调。

宏观经济运行分析

10月PMI和高频数据

• 制造业PMI：10月制造业PMI为49.3%，低于上月0.5个百分点，连续6个月处于收缩区间。
• 高频数据：
  • 6大电厂耗煤量同比增速提升，但主要受去年同期基数影响。
  • 高炉开工率节后反弹，但均值不及上月，仍低于去年同期。
  • 9月信贷数据改善，企业中长期贷款同比多增，显示政策效果渐显。
  • 房地产投资增速稳中趋缓，商品房成交面积同比增速明显收敛。
  • 汽车零售量同比降幅扩大，显示需求端仍偏弱。

猪肉价格与通胀预期

• CPI上涨：9月CPI同比增速达3.0%，时隔6年重返“3时代”，猪肉价格上涨贡献了CPI涨幅的一半以上。
• PPI通缩：9月PPI同比跌幅加深，主要受需求疲弱和基数效应影响。
• 通胀预期：预计10月CPI同比将进一步加速，涨幅或达3.5%；PPI同比跌幅亦将加深。

金融数据全面改善

• 社融、信贷、M2：核心金融数据全面改善，普遍好于预期。
• 降准落地：9月央行宣布的组合降准中，定向降准于10月15日落地，释放资金约500亿。
• M2增速反弹：9月末M2增速小幅反弹，显示财政逆周期调节力度加大。

流动性环境

央行操作情况

• 逆回购操作：10月央行累计投放资金6,200亿，到期量为9,300亿，净回笼3,100亿。
• MLF操作：10月无MLF到期，10月16日新做MLF2,000亿，净投放2,000亿。
• 国库现金定存：10月28日央行开展600亿国库现金定存，期限为1个月。
• 总体：10月央行操作呈现“零净投放”特征，资金面边际收紧。

资金利率走势

• R007、DR007、SHIBOR：均值均高于上月，其中R007上行7.64BP，SHIBOR隔夜上行10.71BP。
• 资金面压力：税期高峰前后流动性阶段性收紧，但下旬因财政支出力度加大，资金面压力不大。

政策环境分析

LPR报价保持不变

• 10月LPR报价：1年期LPR为4.20%，5年期以上LPR为4.85%，均与上次持平。
• MLF操作利率：10月16日MLF操作利率为3.3%，与上次持平，显示货币政策保持定力。
• 11月MLF调降：央行于11月5日下调MLF利率5个基点至3.25%，预计11月LPR报价将小幅下行。

TMLF操作延后

• TMLF操作情况：10月未如期开展TMLF操作，可能因长假影响。
• 政策效果：前期TMLF操作推动小微企业贷款增速加快，9月末小微企业贷款余额达11.3万亿元，同比增长22.3%。
• 未来展望：TMLF可能延后，但大概率不会缺席，以继续支持小微企业融资。

中美利差分析

• 10月美债走势：波动较大，10月初因经济数据不佳急涨，后因贸易谈判和英国脱欧进展，市场风险偏好回升，美债下跌，月末美联储降息推动美债反弹。
• 中美10年期国债利差：10月末利差报159.8BP，较上月末扩大13.7BP。
• 美债收益率：10月末美国10年期国债收益率较上月末上行1BP，与上月末基本持平。

11月利率债市场展望

• 市场预期：11月利率债市场有望走出此前两个月的下跌格局，呈现偏强震荡。
• 利好因素：
  • 央行调降MLF利率，释放货币政策逆周期调节信号。
  • 结构性通胀对货币宽松的制约作用可能减弱。
• 利空因素：
  • 通胀上行压力加大。
  • 金融数据延续回暖。
  • 中美贸易谈判积极进展带动风险情绪改善。
• 专项债发行：截至11月6日，仍无地方政府公布2020年新增专项债提前发行计划，预计11月专项债发行规模有限，对债市扰动不大。

结论

综上所述，10月利率债市场受多重因素影响，延续回调走势，但11月在MLF调降等政策支持下，有望迎来短期反弹，债市或将呈现偏强震荡。然而，未来CPI冲高仍可能对债市形成制约，需持续关注宏观经济数据及政策动向。