2020年4月利率债月报：4月短端带动长端下行，本轮债牛行情尚未走完-20200509-东方金诚-21页_3mb

4月短端带动长端下行 本轮债牛行情尚未走完

核心内容

2020年4月，中国利率债市场呈现短端利率大幅下行、长端利率小幅走低的格局，收益率曲线陡峭化下移。整体来看，债牛行情尚未结束，但利率进一步下行空间有限。市场对政策对冲力度的预期分歧较大，5月政策靴子落地后可能带来利率波动。

主要观点

宏观经济运行

• 内需渐进式修复：4月制造业PMI边际回落至50.8%，需求端恢复弱于生产端，非制造业保持高位，建筑业进入高景气区间。
• 外需下行压力显现：海外疫情冲击外需，企业出口订单流失严重，对国内经济形成拖累。
• CPI与PPI走势：CPI同比涨幅预计降至4.0%以下，PPI同比跌幅料进一步加深至-2.0%以下，通缩压力加剧。
• 高频数据表现：猪肉价格回落，非食品价格缺乏上涨动力；高炉开工率和发电厂耗煤量恢复至疫情前水平，但生产端回升可能进入瓶颈期。

政策环境

• 货币政策宽松：4月初超储利率下调，推动利率走廊下限下移；4月17日政治局会议明确提及降息，市场对存款基准利率下调预期增强。
• 财政发力预期升温：第三批专项债额度1万亿于4月底下达，预计5月货币政策将进一步宽松以配合财政发力。
• 信贷扩张超预期：3月金融数据超预期增长，主要受政策支持和企业融资需求释放影响，但企业经营性和投资性需求仍偏弱。
• 政策效果待释放：5月下旬两会召开，政策力度和效果的窗口期较长，市场对政策预期存在分歧。

流动性环境

• 流动性宽松：4月央行通过定向降准释放2000亿长期资金，但公开市场操作净回笼约1800亿，资金面整体宽松。
• 资金利率下行：4月资金利率均值大幅低于上月，隔夜回购利率基本运行在1.0%以下，7天回购利率也在1.5%以下。
• 流动性淤积：部分流动性淤积在银行间市场，央行需进一步加大中长期流动性投放力度。

中美利差

• 中美利差走平：4月中美10年期国债利差微幅扩大至189.8bp，显著高于近年均值。
• 美债收益率震荡：10年期美债收益率基本在0.6%-0.8%之间波动，月末报0.64%，较上月末下行6bp。

一级市场

发行情况

• 发行量环比增加：4月利率债发行量12770亿元，环比增加331亿元。
• 净融资额下降：当月净融资额3023亿元，环比减少4534亿元。
• 专项债放量预期：第三批1万亿新增专项债额度已下达，预计5月发行完毕，利率债供给将大幅增加。

发行利率

• 利率债发行利率走低：4月国债、政金债、地方债加权平均发行利率分别环比下行36.81bp、52.84bp、28.02bp。

二级市场

到期收益率

• 短端利率大幅下行：1年期国债收益率较上月末下降54.05bp，带动长端利率下行。
• 长端利率降幅较小：10年期国债收益率较上月末下行5.19bp，收益率曲线陡峭化下移。

利差走势

• 国债期限利差走阔：4月末10Y-1Y利差扩大至139.15bp，处于历史7.6%分位。
• 国开债与国债利差变化：5年期国开债与国债利差走阔8.82bp至36.31bp，10年期利差下行7.75bp至28.02bp。

5月利率债市场展望

• 债市行情尚未结束：短期利率进一步下行空间有限，但若央行宽松力度加大，短端利率可能继续下探，引导长端利率下行。
• 10年期国债收益率可能阶段性下破2.4%甚至2.3%。
• 政策预期分歧大：5月政策力度和效果的窗口期较长，需关注两会后政策落地带来的预期差。
• 收益率曲线走势：短期内收益率曲线难以继续变陡，也不会出现过度平坦化，需关注货币政策力度和经济预期差。

关键信息

• 4月经济数据：内需渐进改善，但外需仍面临较大不确定性，经济复苏仍需政策支持。
• 政策工具：央行可能通过降准、超额续作MLF等手段加大流动性投放，配合财政政策发力。
• 市场情绪：风险偏好修复，股市上涨对债市形成压力，但市场“恐高”情绪可能加剧波动。
• 通胀与PPI：CPI预计继续回落，PPI通缩压力加剧，对长端利率形成支撑。

数据支持

• 图表引用：包括制造业和非制造业PMI指数、资金利率变动、中美利差走势、利率债发行与到期情况等。
• 数据来源：WIND、东方金诚等公开信息平台。

风险提示

• 海外疫情冲击：对全球经济和外需形成持续压力。
• 政策不确定性：5月政策力度和效果释放需时间，市场可能面临预期差带来的波动。
• 利率走势：短期下行空间有限，长期走势需关注货币政策和经济修复节奏。