东方金诚-2021年4月利率债市场月报-2021.5-14页_953kb

债市运行环境与5月利率债市场展望总结

核心内容概览

• 宏观经济运行：4月制造业PMI回落，主要受生产端扰动影响，而非需求端制约；服务业和建筑业保持较高景气，经济修复接近常态水平。
• 流动性环境：4月资金面超预期宽松，主要因财政资金投放节奏与地方债供给、税收收入不匹配；预计5月资金面压力加大，流动性将边际收紧。
• 政策环境：央行货币政策将边际趋紧以稳定通胀预期，但不会急转弯；“保供稳价”成为稳物价的主要手段，而非抑制总需求。
• 中美利差：4月中美10年期国债利差扩大至151.4bp，但美债收益率仍有上行空间，中美利差有望进一步收窄。

主要观点

• 短期基本面：经济仍处于修复阶段，对债市利好有限，利空减弱。
• 通胀预期：二季度CPI和PPI将延续上涨趋势，但政策更倾向于扩大供给而非抑制需求。
• 资金面走势：5月资金面将受地方债发行和缴税压力影响，波动性上升，利率中枢可能上移。
• 利率债表现：短端利率或有所回升，长端利率上行风险不大，主要因期限利差保护和配置需求旺盛。

4月债市运行环境分析

1.1 宏观经济运行

• 4月制造业PMI为51.1%，环比下降0.8个百分点，主要受生产端环保限产和原材料短缺影响。
• 服务业PMI为54.4%，虽环比下降0.8个百分点，但高于一季度均值，消费回暖支撑服务业。
• 建筑业PMI为57.4%，环比下降4.9个百分点，但仍处于高景气区间。
• 二季度经济环比扩张预期较强，出口和房地产投资仍是重要支撑。

1.2 流动性环境

• 4月资金面宽松超预期，银行间资金水位较高，超储消耗缓慢。
• 财政资金投放节奏与地方债供给、税收收入不匹配是主因，央行未主动收紧流动性。
• 5月资金面压力将加大，地方债发行放量和缴税因素是主要扰动。
• 央行可能通过边际收紧流动性来抑制通胀预期扩散。

1.3 中美利差

• 4月美债收益率震荡走低，月末较上月下行9bp，与国内经济基本面走势相反。
• 中国国债长端利率下行幅度不及美债，导致中美利差扩大6.5bp至151.4bp。
• 预计年内美债收益率可能上行至2.0%左右，中美利差或收窄至130bp左右。
• 尽管利差收窄可能引发外资调仓，但当前利差仍处于历史中高位置，人民币债券吸引力依然较强。

4月一级市场情况

• 4月利率债发行量为1.77万亿元，环比增加2100亿元。
• 国债发行量与上月持平，但净融资小幅转负；政金债发行量环比减少约900亿元，净融资额下降至-894亿元。
• 地方政府债发行放量，带动地方债净融资额环比增加约2100亿元。
• 4月国债加权平均发行利率下行4.05bp，政金债下行9.08bp，地方政府债上行4.62bp。

4月二级市场表现

3.1 到期收益率

• 4月资金面宽松带动短端利率下行，1年期国债收益率下行21.79bp。
• 10年期国债收益率月末较上月下行2.47bp，整体呈现窄幅波动。
• 各期限国债收益率均有所下行，但幅度不一，10Y-1Y利差走阔19.32bp。

3.2 利差走势

• 国债期限利差整体走阔，10Y-1Y利差扩大19.32bp。
• 国开债与国债利差收窄，5年期利差收窄5.80bp，10年期利差收窄0.19bp。
• 国开债隐含税率下降至9.81%，10年期隐含税率微幅上升至10.64%。

5月利率债市场展望

• 资金面：预计5月资金面边际收紧，利率中枢上移，波动性加大。
• 短端利率：可能有所回升，受资金面收紧影响。
• 长端利率：上行风险不大，因期限利差对长端有较强保护，且机构配置需求旺盛。
• 政策预期：央行货币政策将保持“稳”字当头，但边际趋紧以稳定通胀预期。
• 外资影响：中美利差收窄可能引发外资调仓，但不会影响人民币债券的长期吸引力。

总结

• 4月债市在资金面宽松和经济修复接近常态的背景下，整体呈现窄幅波动。
• 美债收益率走低与国内经济基本面走势相悖，但预计年内仍有上行空间。
• 5月资金面压力加大，流动性边际收紧，但长端利率上行风险较小。
• 政策层面将继续“保供稳价”，宏观政策不会急转弯，货币政策将适度收紧以控制通胀预期。
• 外资对人民币债券的配置仍具吸引力，中美利差收窄对国内利率影响有限。