2020年8月利率债月报：当前市场情绪依然偏弱，9月债市将维持震荡行情-20200903-东方金诚-21页_2mb

债市运行环境及9月展望总结

核心内容

本报告由分析师王青、冯琳于2020年9月3日发布，分析了8月及9月中国债市的运行环境、政策导向、流动性状况及中美利差变化，对9月利率债市场走势进行展望。

主要观点

• 宏观经济继续修复：8月供需两端主要经济指标延续回升，CPI同比涨幅将回落，PPI环比延续上涨，同比降幅收窄至-2.0%。
• 政策环境趋于稳健：货币政策从“总量扩张”转向“精准导向”，降息概率较低，但不会持续收紧。
• 流动性环境偏紧：8月资金利率中枢上移，DR007均值较上月上行9bp，中长期利率上行幅度更大，9月流动性压力有望缓解，但仍处于“紧平衡”状态。
• 中美利差维持高位：8月美债收益率波动回升，中美利差有所收窄，但仍处历史高位，支撑外资增配国内债券。

8月债市运行环境

1.1 宏观经济运行

• 生产端：制造业PMI为51.0%，略低于前值，但维持扩张区间；高频数据显示工业生产保持平稳修复。
• 服务业：服务业PMI为54.3%，创疫情以来新高，显示服务业复苏加快，但生活性服务业复苏仍慢于生产性服务业。
• 消费端：8月社零增速预计小幅转正，汽车销售和商品房成交表现相对强势。
• 外需：8月出口仍具韧性，制造业PMI新出口订单指数回升，CCFI同比增速加快。

1.2 政策环境

• 货币政策：下半年政策性降息概率不大，但不会持续收紧，重点转向结构性工具的精准滴灌。
• LPR改革：LPR与MLF利率点差可能因存款利率市场化而有所调整，引导融资成本下降。
• 降准空间：短期内降准落地概率不大，因贷款增速高于存款增速，但未来仍有空间。

1.3 流动性环境

• 资金利率：8月DR007均值为2.20%，较上月上行9bp，中长期利率上行幅度更大。
• 央行操作：8月央行净投放资金6,500亿，但14天期逆回购操作引发市场对“变相加息”的担忧。
• 银行负债压力：结构性存款压降导致银行中长期流动性紧张，同业存单利率走高，对债市形成压力。
• 9月展望：财政投放力度加大，利率债供给规模下降，中长期资金面压力将缓解，但流动性仍偏紧，DR007料在2.2%附近波动。

1.4 中美利差

• 美债收益率：8月美债收益率波动回升，10年期收益率升至0.72%，中美利差收窄至229.77bp。
• 外资配置：中美利差维持高位，继续支撑外资增配国内债券。
• 政策影响：央行联合公告鼓励境外机构投资中国债券市场，有望提升债市吸引力。

一级市场运行情况

2.1 发行情况

• 利率债供给：8月利率债总发行量22,948亿，环比增加5,578亿，为年内第二高峰。
• 地方债放量：地方债发行量环比增加9,275亿，净融资额增加9,417亿，主因特别国债发行收官。
• 国债与政金债：8月国债发行量5,659亿，政金债发行量5,292亿，均高于前值。

2.2 发行利率

• 利率债发行利率：8月利率债发行利率同步走高，国债、政金债和地方债加权平均发行利率环比分别上行15.20bp、11.84bp和12.64bp。

二级市场走势

3.1 到期收益率

• 债市核心矛盾：流动性紧张，中短端利率上行幅度大于长端，曲线演绎熊平行情。
• 收益率变动：8月末，国债10Y-3Y利差收窄至12.49bp，10Y-5Y利差收窄至6.28bp，处历史低位。
• 市场情绪：悲观情绪下，市场将央行14天期逆回购操作解读为“变相加息”，加剧中长端利率调整压力，债市持续阴跌。

3.2 利差走势

• 国债与国开债利差：8月多数期限国开债收益率上行幅度小于国债，但10年期国债表现强于国开债。
• 隐含税率：5年期国开债隐含税率下降3.37个百分点，10年期隐含税率上升1.09个百分点，达15.8%。

9月利率债市场展望

• 基本面：9月中公布的经济数据料进一步回升，但对债市影响偏空，长端利率已处较高点位，反应钝化。
• 货币政策：短期降息、降准可能性不大，但流动性投放保持积极，市场利率中枢将稳定在政策利率附近。
• 流动性：9月财政投放对流动性形成支撑，利率债供给规模下降，中长期资金面压力缓解，但短期资金面仍偏紧。
• 债市走势：长端利率维持“上有顶下有底”格局，预计10年期国债收益率在2.9%-3.1%区间震荡；市场情绪偏弱，债市将维持震荡。

关键信息

• 8月宏观经济持续修复，CPI将回落，PPI同比降幅收窄。
• 8月流动性紧张，资金利率中枢上移，央行通过MLF操作缓解中长期流动性压力。
• 央行货币政策重点转向精准导向，LPR改革推动融资成本下降。
• 中美利差维持高位，外资增配国内债券需求持续。
• 9月债市将受流动性影响，维持震荡格局，长端利率波动有限。