20150910-华创证券-华创债券信用策略专题_去杠杆压力下的信用市场总览_13页_727kb

债券专题总结：去杠杆压力下的信用市场分析

核心内容概述

本文围绕2015年信用债市场各品种的一级市场发行和二级市场交易情况展开分析，重点探讨了企业债、公司债、短融中票、PPN、ABS及银行理财等品种的市场表现与去杠杆压力之间的关系。分析指出，信用债市场正面临流动性收紧、资金成本上升以及信用风险担忧等多重压力，市场参与者需谨慎调整投资策略。

主要观点与关键信息

1. 企业债发行减少，流动性风险凸显

• 发行量萎缩：2015年企业债发行量较2014年明显减少，主要受地方政府债务规范影响。
• 质押性下降：中证登对交易所企业债的质押要求更严格，非AAA评级企业债无法纳入质押库，老城投债流动性受限。
• 信用利差下行：企业债收益率总体下行，信用利差处于年内最低水平，但流动性利差下降是主要驱动因素。
• 不确定性因素：中证登是否根据债务甄别结果出库是当前最大的不确定性，短期内调整可能性较低。

2. 公司债规模扩张，但去杠杆压力加大

• 发行量激增：公司债发行量显著增长，其中房地产公司债占比约70%。
• 融资优势明显：公司债具有较好的融资属性和较低的资金成本，受市场欢迎。
• 资金成本上升：自8月24日起，交易所回购利率开始上升，公司债收益率下行，导致绝对收益水平过低，加杠杆策略难以持续。
• 建议调整策略：机构应缩短久期、降低杠杆，以应对流动性收紧和资金成本上升带来的压力。

3. 短融和中票表现稳定，短久期高等级品种更受青睐

• 发行量增长：短融发行量持续扩张，中票发行量也有所增加。
• 收益率下行：短融和中票收益率整体下行，尤其是1年期AAA短融。
• 资金面趋紧：R001和R007利差收窄，资金面不会进一步宽松。
• 建议：短久期、高等级信用债更具安全边际。

4. PPN发行萎缩，信用风险担忧持续

• 发行量下降：PPN发行规模同比减少，主要因信用风险担忧和部分违约事件。
• 结构特征：以3年期为主，基础资产多为资本货物和城投相关行业。
• 利率下行：PPN票面利率略有下降，但无债项评级，主体评级多为AA及以下。
• 市场关注回升：因高收益资产稀缺，部分机构重新关注PPN。

5. ABS发行加速，流动性问题亟待解决

• 分类与结构：
  • 银监会ABS：以企业贷款为主，公募发行，流动性差。
  • 证监会ABS：基础资产更复杂，有一定流动性，但成交量小。
• 利率吸引力：ABS发行利率有所下降，但与短融利差处于年内最高点。
• 流动性挑战：需进一步改善流动性，以提升市场认可度。

6. 银行理财收益下滑，规模减少

• 收益持续下降：理财收益连续下滑，规模也出现负增长。
• 配置调整：理财资金从打新基金和两融产品中撤出，公司债需求减弱。
• 市场影响：理财规模减少有助于降低对信用债的进一步需求。

市场趋势与建议

• 去杠杆趋势明确：无论是企业债、公司债还是银行理财，都面临去杠杆压力。
• 流动性风险上升：资金面趋紧，流动性利差收窄，对信用债估值产生负面影响。
• 策略调整建议：
  • 机构应缩短久期、降低杠杆。
  • 优先配置短久期、高等级信用债品种。
  • 关注ABS和PPN等结构性产品的流动性改善情况。

结论

2015年信用债市场在去杠杆政策背景下整体呈现紧缩态势，企业债流动性受限，公司债虽有融资优势但面临资金成本上升的压力，短融和中票因流动性好而受到青睐，PPN和ABS则因信用风险和流动性问题表现不佳。银行理财规模和收益的双重下滑进一步减轻了对信用债的需求。未来市场需重点关注流动性变化、资金成本走势及信用风险的演变，以制定更为稳健的投资策略。