轻工制造行业三季报总结：从确定性向弹性倾斜，零售家居景气加速向上-20201102-广发证券-32页_1mb

报告摘要

轻工制造行业三季报总结

核心内容

轻工制造行业三季报显示，行业配置主线从业绩确定性向业绩弹性过渡，与经济整体反弹节奏一致。可选消费板块整体回暖，尤其是零售端软体家居和定制家具表现突出，同时办公集采、文具零售等细分领域也呈现复苏迹象。工业用纸价格触底回升，白卡纸和文化纸行业亮点颇多，生活用纸和个护行业保持稳定增长，但相对优势有所削弱。造纸包装板块整体景气度回暖，价格筑底，盈利能力改善。

主要观点

家具消费：零售家具景气度回升，软体家具恢复速度较快，定制家具在大宗和零售端齐发力，走出疫情阴霾。
生活文娱及新型烟草：文具零售回暖，办公集采景气持续；生活用纸盈利改善，个护需求刚性支撑业绩增长；新型烟草监管趋严利好头部品牌。
造纸包装：造纸行业景气度回暖，价格筑底，白卡纸、文化纸等细分领域前景较好；包装板块业绩持续改善，出口受挫与行业整合形成双重支撑。

关键信息

1. 家具行业

零售端回暖：软体家具企业恢复速度较快，前三季度收入增速环比向好，Q3定制家具收入同比增速达 $23.28%$，同比提升1.95个百分点。
ToB家居：Q3营收持续向好，Q4交房旺季预计带动收入高增长，龙头如江山欧派、帝欧家居、海鸥住工表现优异。
软体家居：内销和外销齐向好，Q3表现优于定制家具，出口订单恢复助力业绩增长。
收入与费用：收入增速放缓导致费用率攀升，但净利率同比降幅收窄。毛利率和净利率环比提升，但整体仍低于去年同期。

2. 生活文娱及新型烟草

文具零售：Q3龙头强势复苏，线上渠道拓展助力业绩增长。
办公集采：渗透率提升，龙头持续拓展客户，疫情未明显影响业绩。
生活用纸：木浆价格低位，毛利率处高位，中顺洁柔Q3毛利率达 $46.7%$。
个护行业：需求刚性，疫情未形成明显冲击，Q1-3业绩稳定增长。
新型烟草：监管趋严，利好头部品牌及代工产业链；思摩尔Q3净利高增，预计长期受益于行业集中度提升。

3. 造纸包装行业

造纸行业：景气度大幅回暖，价格筑底，毛利率企稳回升，白卡纸和文化纸行业亮点明显。
包装行业：业绩持续改善，出口受挫与行业整合形成支撑，裕同科技、劲嘉股份等龙头表现较好。

重点公司估值与财务分析

股票简称	股票代码	货币	最新收盘价	最近报告日期	评级	合理价值	EPS(元)	PE(x)	EV/EBITDA(x)	ROE(%)
晨光文具	603899.SH	CNY	82.27	2020/10/27	买入	81.50	1.33	61.86	50.47	23.90
齐心集团	002301.SZ	CNY	13.83	2020/10/29	买入	21.83	0.44	31.43	19.87	8.80
中顺洁柔	002511.SZ	CNY	19.91	2020/11/02	买入	28.05	0.70	28.44	19.87	19.00
欧派家居	603833.SH	CNY	126.44	2020/11/02	买入	138.60	3.69	34.27	26.99	19.40
志邦家居	603801.SH	CNY	38.34	2020/10/29	买入	51.50	1.59	24.11	18.65	16.10
索菲亚	002572.SZ	CNY	28.7	2020/11/01	买入	33.88	1.30	22.08	15.55	19.30
尚品宅配	300616.SZ	CNY	62.65	2020/11/02	买入	79.80	1.52	41.22	31.67	8.10
顾家家居	603816.SH	CNY	76.17	2020/10/28	买入	71.28	2.13	35.76	25.34	20.90
江山欧派	603208.SH	CNY	117.2	2020/10/30	买入	139.00	3.80	30.84	22.51	23.70
劲嘉股份	002191.SZ	CNY	9.04	2020/10/26	买入	13.68	0.66	13.70	10.41	12.50
裕同科技	002831.SZ	CNY	30.67	2020/04/27	买入	27.20	1.36	22.55	14.20	17.50
晨鸣纸业	000488.SZ	CNY	5.35	2020/08/12	买入	5.76	0.51	10.49	2.72	7.60
帝欧家居	002798.SZ	CNY	22.92	2020/11/01	买入	33.19	1.62	14.15	10.60	15.20
海鸥住工	002084.SZ	CNY	9.18	2020/11/01	买入	12.37	0.27	34.00	15.57	8.30
敏华控股	01999.HK	HK	11.18	2020/01/09	买入	7.08	0.37	30.22	11.12	11.20

风险提示

房地产政策超预期紧缩，可能影响家具行业增速；
经济环境影响家具消费需求；
纸品价格下跌或纸浆价格上涨超预期；
原材料价格波动、下游客户需求变化；
疫情变化可能导致下游消费不及预期。

图表索引

图1：家居卖场公司单季度营业收入增速情况
图2：家居卖场单季度归母净利润增速情况
图3：ToB家居公司分季度营业收入增速
图4：ToB家居公司分季度归母净利润增速
图5：ToB家居公司分季度毛利率对比
图6：ToB家居公司分季度归母净利率对比
图7：ToB家居企业经营性现金流/净利润
图8：顾家家居收入同比增速环比向好
图9：软体家居单三季度收入增速优于定制家具
图10：家具社零数据3月已呈现回暖迹象
图11：统计局当月竣工面积处于修复区间
图12：定制家具毛利率（%）环比提升
图13：2020年Q3定制家具销售费用率（%）创新低
图14：2020年Q3定制家具毛销差（%）创新高
图15：2020年前三季度家具整体收入增速仍在修复区间
图16：2020年前三季度家具毛利率仍在修复
图17：家具企业单季度毛利率环比提升明显
图18：2020年前三季度定制家具公司净利率已恢复至去年水平
图19：2020年第三季度定制家具净利润率高于去年同期
图20：2020年第三季度定制家具公司及成品家具公司应收账款周转天数
图21：家具公司平均三项费用率（年度）
图22：家具公司平均三项费用率（季度）
图23：家具公司平均净利润率（年度）
图24：家具公司平均净利润率（季度）
图25：家具公司平均加权ROE
图26：家具公司平均ROIC
图27：家具板块存货周转天数
图28：家具公司平均应付&应收账款周转天数
图29：社零中文化办公用品零售额同比回升
图30：社零总额同比回升
图31：晨光齐心单季度收入同比增速
图32：晨光齐心单季度净利增速
图33：中顺洁柔单季度毛利率（%）处历史高位
图34：18Q4以来木浆价格（元/吨）回落
图35：个护行业Q3收入增长
图36：个护行业Q3利润增长
图37：社零中日用品类同比稳定
图38：新型烟草A股标的收入增速（%）
图39：新型烟草A股标的净利增速（%）
图40：造纸公司2020Q1-3平均收入同比下降
图41：造纸公司平均收入季度Q2环比继续加速
图42：20Q3主要包装纸种企库回落至正常水平（千吨）
图43：瓦楞纸社会库存量（千吨）处偏高位置
图44：白卡纸社会库存量（千吨）显著增加
图45：木浆价格维持低位（元/吨）
图46：包装纸价格触底回升（元/吨）
图47：双胶双铜纸价格触底（元/吨）
图48：造纸板块公司季度毛利率回升
图49：包装印刷板块营业总收入及同比增速
图50：包装印刷板块归母净利润及同比增速
图51：板块各公司营收同比增速
图52：板块各公司归母净利润同比增速
图53：包装印刷板块单季度销售毛利率
图54：包装印刷板块单季度销售净利率
图55：包装上市公司毛利率变化
图56：包装上市公司净利率变化
图57：我国出口金额累计增速变化
图58：我国卷烟产量累计值
图59：5G手机当月出货量（万部）
图60：5G手机新机型数量

分析师信息

赵中平：首席分析师，广发证券发展研究中心
陆逸：资深分析师，广发证券发展研究中心
张兆函：研究助理，广发证券发展研究中心

投资评级说明

买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘 $10%$ 以上
持有：预期未来12个月内，股价相对大盘变动介于-10%～+10%
卖出：预期未来12个月内，股价表现弱于大盘 $10%$ 以上

联系方式

广州市：广州市天河区马场路26号广发证券大厦35楼，邮政编码510627
深圳市：深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦31层，邮政编码518026
北京市：北京市西城区月坛北街2号月坛大厦18层，邮政编码100045
上海市：上海市浦东新区南泉北路429号泰康保险大厦37楼，邮政编码200120
香港：香港中环干诺道中111号永安中心14楼1401-1410室

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