20221029-申港证券-中美通胀的历史复盘与预测_日中则昃_31页_2mb

中美通胀与汇率影响分析总结

核心观点

1. 当前美国核心通胀居高不下，而CPI作为美联储和央行的风向标，对判断下阶段中美两国货币政策方向具有重要意义。
2. 本报告首先分析了中美两国CPI结构、驱动因素并给出短期预测，其次归纳历史通胀成因并判断短期（4季度）中美CPI走势，最后讨论预测结果对汇率变动的影响。
3. 长期通胀趋势由扩张政策、经济过热和供给压力决定，根据历史经验判断，美国核心通胀年内或持续回落，但能源CPI仍有不确定性；我国CPI分项增速变动影响短期通胀判断，预计10月CPI当月同比为2.6%。
4. “通胀见顶—加息放缓—中美利差预期稳定”将对人民币形成支撑，人民币汇率有望止跌企稳。
5. 汇率稳定和流动性改善预期利好A股，人民币汇率止跌叠加流动性预期的改善将抬升A股估值中枢。

通胀的短期判断：CPI分项增速变动

2.1 我国CPI结构与驱动因素

• CPI由食品项和非食品项构成，二者权重比约为1:4。
• 食品项波动大但拉动弱化，非食品项权重未知，但居住、交通和通信是非食品项核心驱动。
• 使用全国城市二手房出售挂牌价指数月平均值同比、全国汽油最高零售指导价月均值同比作为高频指标，与CPI居住、交通和通讯的相关系数分别达85.9%和92.9%。

2.2 10月我国CPI同比：2.6%

• 预测方法：基于食品项和非食品项的权重，通过高频指标预测CPI同比。
• 食品项预测值：8.8%（前值为8.8%）
• 非食品项预测值：1.2%（前值为1.5%）
• 预测10月CPI当月同比：2.6%（前值为2.8%）

2.3 美国CPI结构与驱动因素

• 美国CPI主要由食品、能源、机动车和房租构成。
• 核心服务和房租是主要拉动项，其他分项增速均较8月下降。
• 使用Zillow房租指数同比、Zillow房价指数同比、Manheim二手车价格指数同比、美国私人非农企业全部员工平均周薪同比作为先行/领先指标。

2.4 10月美国核心CPI同比：6.4%

• 预测方法：使用先行指标与CPI分项进行回归分析。
• 预测10月美国核心CPI当月同比：6.4%（前值为6.6%）
• 食品和能源项增速回落，但核心CPI不降反升，表现较为顽强。

通胀的长期趋势：扩张政策、经济过热和供给压力

3.1 我国通胀复盘

• 1987-1989年：价格市场化阵痛（货币政策扩张）
• 1992-1996年：再次尝试（货币政策扩张）
• 2003-2005年：外需驱动（货币政策扩张+经济过热）
• 2007-2008年：输入型通胀（供给压力）
• 2010-2012年：卷土重来（货币政策扩张）
• 2019年4季度-2020年1季度：猪周期（供给压力）

3.2 美国通胀复盘

• 1968-1971年：财政扩张
• 1972-1983年：石油危机（供给压力）
• 1988-1991年：经济过热
• 2007-2008年：供给压力
• 2021年至今：扩张政策+供给压力

3.3 通胀长期趋势的成因

• 长期通胀由需求和供给决定。
• 货币供给和财政赤字的扩张将推升物价，但产出增加。
• 经济过热导致需求增长，从而推升物价，但产出也同步增长。
• 供给压力导致成本上升，同时引发产出下降和失业率上升。

通胀对汇率变动的影响

• 美元兑人民币汇率预计在11月触顶，随后保持震荡走势至12月FOMC会议。
• 长期来看，人民币不存在贬值压力，制造业优势和基本面向好将支撑人民币升值。
• 短期人民币贬值压力将随美国通胀降温而见顶，中美利差收窄和稳增长政策将推动汇率回归均值。
• 市场情绪成为汇率变动幕后推手，9月央行的稳汇率政策有助于市场情绪稳定。

风险提示

• 猪瘟、大宗商品价格波动、恶劣天气、美国劳动力供给不及预期

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