红筹企业境内融资的突破_CDR与IPO_14页_823kb

报告摘要

红筹企业境内融资的突破：CDR与IPO

核心内容

2018年3月30日，证监会发布《关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点的若干意见》，标志着红筹企业回归境内证券市场进入实质性阶段。红筹企业通常指主要业务在境内、但注册地在境外的企业。试点对象主要包括两类：一是境外上市的红筹企业（如BAT、京东、网易等）；二是符合规模和成长性要求的未上市红筹企业（如蚂蚁金服、小米、滴滴等）。试点企业可选择CDR或直接IPO回归境内市场。

主要观点

CDR与IPO是红筹企业回归的两种主要工具，其中CDR是基于ADR模式的“汉化版本”，旨在降低红筹企业回归的制度门槛，尤其是对未盈利企业。
CDR的推出有助于吸引创新企业回归，提升资本市场对新经济的支持能力，增强市场活力。
试点文件调整了IPO的财务性要求，以适应创新企业的发展特性，如未盈利企业仍可申请IPO或CDR。
大型综合性券商将显著受益，因其具备较强的承销能力和成熟的海外布局，能够胜任CDR的发行、交易和托管职责。
CDR带来的业绩增量具有可持续性，不仅体现在中短期的头部企业回归，更在于长期创新型企业的持续引入。

关键信息

一、试点文件要点

试点对象：
- 已境外上市的红筹企业，市值不低于2000亿元人民币；
- 未上市但符合成长性、规模等要求的红筹企业，最近一年营业收入不低于30亿元人民币，且估值不低于200亿元人民币。
发行方式：
- CDR：允许红筹企业在境内发行存托凭证上市；
- IPO（红筹企业）：符合IPO条件的红筹企业可直接发行股票上市；
- IPO（境内企业）：境内注册企业也可申请境内上市。
信息披露与监管：
- CDR与IPO均需在境内交易所上市，并由中证登集中登记、结算；
- 证监会依据《证券法》及相关规定进行监管。
投资者保护：
- 未盈利企业控股股东与高管在盈利前不得减持；
- CDR持有人权益应与境外基础股票持有人相当。

二、CDR的设计与特点

借鉴ADR模式：CDR是存托凭证的“汉化版本”，其设计参考了美国存托凭证（ADR）的运作机制；
主要优点：
- 耗时短，无需拆除VIE结构；
- 可绕过IPO对盈利能力的硬性要求；
- 适合未盈利但具有高成长性的创新企业。

三、CDR的推行参与方

交易场所：沪深证券交易所；
存托机构：券商投行部门，具备优秀的承销能力；
托管机构：具备国际业务优势的券商，如中信、中金等。

四、红筹股回归对券商的影响

中短期影响：
- 头部企业（如阿里、腾讯、百度等）回归将带来显著的承销收入；
- 对中信证券等龙头券商的收入提升可达6.72%，投行业务收入提升66%，净利润提升8.09%。
长期影响：
- 随着新经济企业持续回归，CDR及IPO将带来持续的业务增量；
- 假设20%的年增长，独角兽企业总估值3万亿元，按2%承销费率计算，年收入增量可达120亿元，占行业总收入3.85%；
- 按34%净利率计算，年净利润增量为40.8亿元，占行业净利润3.61%。

五、投资建议

推荐券商：中信证券、华泰证券、国泰君安；
理由：具备较强的承销能力和成熟的海外布局，更显著受益于红筹企业回归带来的业务增量；
当前估值：券商估值处于底部区间，创新企业回归将提升业绩弹性。

六、风险提示

系统性风险：非银行金融业务及估值可能受到宏观经济和监管政策的影响；
政策不确定性：红筹企业回归A股的推进进度及CDR发行时间存在不确定性；
市场环境变化：资金面收紧或强监管政策可能对券商估值产生压制作用。

总结

此次试点文件的出台，标志着红筹企业境内融资进入新阶段，CDR与IPO成为主要回归工具。CDR的设计借鉴了ADR模式，具备灵活性和适应性，有助于未盈利创新企业回归。试点企业主要来自互联网、大数据、人工智能等高新技术领域，其回归将对券商的投行业务带来显著收入提升。大型券商因其海外布局和承销能力，将更加受益。尽管存在政策和市场不确定性，但长期来看，红筹企业回归有助于提升资本市场活力，推动新经济发展。

展开完整摘要