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森马服饰（002563.SZ）总结

核心内容概述

森马服饰在2022年上半年业绩承压，收入和净利润同比分别下降13.4%和84.3%，扣非净利润同比下降95.9%。公司通过线上渠道和产品创新逐步调整业务结构，预计下半年业绩有望改善。整体来看，森马服饰在疫情下受到较大冲击，但具备一定的恢复能力和长期增长潜力。

主要观点

• 上半年业绩承压：2022H1公司收入为56.41亿元，同比下降13.4%；净利润为1.04亿元，同比下降84.3%。扣非净利润为2501万元，同比下降95.9%，主要受非经常性项目损益（如理财产品收益）影响。
• 盈利质量受损：毛利率下降3个百分点至41.1%，主要由于疫情导致终端销售受阻、存货跌价损失增加（计提2.9亿元，去年同期为1.97亿元）、销售折扣加深及原材料价格上涨。
• 费用率上升：销售费用率同比上升6.2个百分点至27.7%，管理费用率上升0.9个百分点至5.1%，净利率降至1.5%。
• 单Q2表现低迷：2022Q2收入同比下降27.3%至23.32亿元，业绩亏损1.05亿元。
• 渠道调整与产品创新：童装业务短期承压，但渠道结构优化为未来增长打下基础；成人休闲服饰业务逆势增加门店，通过与优质IP联动提升品牌力。
• 线上表现稳健：2022H1线上销售收入同比增长3.5%至27.85亿元，其中抖音直播等新兴渠道增速较快。
• 线下渠道承压：线下收入同比下降25.8%至27.95亿元，直营与加盟门店数量分别减少14家和185家。
• 营运情况待优化：2022H1末存货同比增加47%至39.9亿元，存货周转天数增加88天至217天。
• 现金流压力：2022H1经营性现金流为-2.92亿元，主要由于收入下降和支付期初贷款、预付款等。
• 现金储备充足：公司货币资金等现金资产达66.82亿元，具备一定的流动性保障。
• 全年业务有望持平：预计2022全年业务将保持平稳，下半年业绩有望环比改善。

关键信息

财务预测

估值与投资建议

• 现价：5.16元
• PE（2022E）：13.5倍
• 投资建议：维持“买入”评级

风险提示

• 疫情影响超预期
• 森马品牌业务改革不及预期
• 渠道扩张不及预期
• 海外业务拓展不及预期

业务与运营分析

童装业务

• 销售表现：上半年销售35.97亿元，同比下降12.5%
• 门店数量：截至2022H1末，童装门店共5528家，较年初减少216家
• 未来展望：中长期产品品质升级和渠道结构优化将促进店效健康增长

成人休闲服饰

• 销售表现：上半年销售19.83亿元，同比下降15.5%
• 门店数量：截至2022H1末，休闲服饰门店2840家，较年初增加17家
• 未来展望：渠道调整基本完成，随行业消费恢复，终端销售有望改善

线上线下融合

• 线上表现：线上销售收入同比增长3.5%至27.85亿元，新兴渠道（如抖音直播）增长较快
• 线下表现：线下收入同比下降25.8%至27.95亿元，直营与加盟销售分别下降19.0%和27.6%
• 未来策略：通过数字化中台建设推动全渠道融合，提升渠道效率

财务比率分析

总结

森马服饰在2022年上半年面临疫情带来的销售压力和成本上升的双重挑战，导致业绩大幅下滑。但公司通过线上渠道拓展和产品创新逐步调整业务结构，预计下半年业绩有望改善。尽管线下渠道承压，但公司具备充足的现金储备，且通过数字化中台建设推动全渠道融合，未来有望提升渠道效率。整体来看，森马服饰在中长期具备增长潜力，维持“买入”评级。