深度报告-20251231-西南证券-扬农化工-600486.SH-农药拐点将至_优创项目助力成长_33页_3mb

农药拐点将至，优创项目助力成长总结

核心内容

扬农化工作为国内农药龙头企业，产品布局完善，优创项目投产后产能提升，有望实现量价齐升。公司具备全球菊酯原药核心供应能力，同时在除草剂、杀菌剂等细分领域也有显著优势。随着农药价格逐步修复，公司有望受益于行业复苏。

主要观点

1. 农药价格复苏：自2022年以来，农药价格持续回落，但2025年价格开始修复，草甘膦等主要产品价格上行，原药指数有所反弹，行业基本面逐步改善。
2. 优创项目放量：优创一期项目已开始试生产，预计未来产能将显著提升，助力公司盈利增长。
3. 产业链布局完善：公司具备菊酯全产业链配套，拥有贵亭酸甲酯等关键中间体生产能力，成本控制能力强，有助于抵御原材料价格波动。
4. 政策影响：农药“一证一品”政策落地，有助于规范市场，提升行业集中度，公司作为龙头企业有望受益。
5. 盈利预测：预计公司未来三年归母净利润复合增长率13.86%，给予2026年22倍PE，目标价84.70元，维持“买入”评级。

关键信息

公司概况

• 公司成立于1999年，背靠先正达集团，是国内农化行业头部企业。
• 公司是全球拟除虫菊酯原药核心供应商，产品种类丰富，涵盖杀虫剂、除草剂、杀菌剂、植物生长调节剂等四大类，总产能超过10万吨。
• 优创项目一期规划15650吨农药原药、7000吨农药中间体及66133吨副产品，项目进展顺利，有望为公司带来利润增长。

行业分析

• 农药价格自2022年以来持续回落，2025年价格开始修复，原药指数回升。
• 农药制造PPI逐步回升，行业盈利能力改善。
• 农药出口量增长，价格逐步企稳。
• “一证一品”政策落地，有助于行业整合，提升市场规范性。

公司分析

• 杀虫剂：公司菊酯类杀虫剂市场占有率高，价格逐步回暖，优创项目巩固公司优势。
• 除草剂：公司草甘膦产能3万吨/年，IDA法工艺环保，市场需求稳定。
• 麦草畏：公司是全球主要供应商，美国重新批准麦草畏，市场需求有望回暖。
• 优创项目：公司优创项目投资接近尾声，项目投产后将显著提升产能和盈利能力。

财务分析

• 2025年前三季度公司营收同比增长14.23%，归母净利润同比增长2.88%。
• 原药毛利率维持在25%以上，制剂毛利率稳定在30%左右。
• 费率保持较低水平，公司盈利能力展现韧性。
• 公司资产负债率良好，2025年三季度为39.43%。

盈利预测与估值

• 预计2025-2027年公司原药营业收入增长率分别为15.1%、11.0%、6.8%，毛利率分别为26.8%、27.8%、29.0%。
• 制剂营业收入增长率分别为3.3%、6.3%、5.9%，毛利率稳定在30%。
• 预计公司未来三年归母净利润复合增长率13.86%，给予2026年22倍PE，目标价84.70元，维持“买入”评级。

风险提示

1. 农药销售不及预期：全球经济增长放缓，需求疲弱，贸易保护主义和关税政策可能影响销售。
2. 原材料成本上涨：公司原材料与上游能源及大宗商品相关，地缘冲突可能影响成本。
3. 极端天气：极端天气影响农业种植，进而影响农药需求。

优创项目与产品布局

• 优创项目：公司优创项目投资42亿元，预计2025年将逐步放量，助力公司增长。
• 产品布局：公司产品涵盖70个原药品种，包括功夫菊酯、联苯菊酯、草甘膦、麦草畏等，其中功夫菊酯产能从5500吨/年提升至8500吨/年，优创项目进一步拓展产能至15650吨/年。

行业趋势与政策影响

• 农药价格逐步企稳，行业基本面持续优化。
• “一证一品”政策推动行业规范，促进市场整合。
• 麦草畏重新获批，需求回暖。
• 草甘膦作为全球主要除草剂，市场需求稳固。

估值与目标价

• 公司为国内原药龙头企业，具备一体化生产优势，预计未来三年归母净利润复合增长率13.86%。
• 给予2026年22倍PE，目标价84.70元，维持“买入”评级。

总结

扬农化工作为农药行业的龙头企业，凭借完善的产业链布局、优质的产品结构和优创项目的推进，有望在农药价格复苏和行业整合中受益，实现业绩增长。公司具备良好的成本控制能力和市场竞争力，未来成长空间可期。