20180225-华泰证券-扬农化工-600486.SH-前瞻布局_农药龙头迈入成长新阶段_20页_1mb

扬农化工（600486）首次覆盖报告总结

核心内容概述

扬农化工是国内农药行业龙头企业，拥有全球领先的菊酯、麦草畏及草甘膦产能。公司依托南通基地产能释放，有效应对行业下行周期，业绩稳中有升。随着环保政策的强化和双抗转基因作物的推广，公司业务有望进入新的增长阶段，因此首次覆盖给予“增持”评级。

主要观点

• 公司地位稳固：扬农化工在拟除虫菊酯、麦草畏、草甘膦等多个子行业处于全球领先地位，且在菊酯类杀虫剂市场占据重要份额。
• 一体化优势显著：公司具备从基础原料到菊酯原药的完整产业链，具备成本优势，同时在环保压力下受益于国内醚醛反倾销政策，进一步强化一体化优势。
• 麦草畏需求快速增长：双抗转基因作物的推广使麦草畏需求大幅上升，公司作为全球最大产能生产商，将显著受益。
• 草甘膦受益于环保政策：草甘膦行业受环保督查影响，产能利用率低，公司采用的IDA工艺具备高纯度和低污染优势，有望在环保政策推动下受益。
• 优嘉三期项目助力成长：公司计划投资20.22亿元建设优嘉三期项目，预计2020年建成投产，年均营收达15.41亿元，投资收益率18.4%，为公司后续增长奠定基础。

关键信息

产品结构与产能

• 杀虫剂：主要为菊酯类（如联苯菊酯、高效氟氯氰菊酯等），公司拥有约8000吨产能，位居全球第一梯队。
• 除草剂：麦草畏为主要产品，公司产能达2.5万吨，为全球第一，草甘膦产能3万吨。
• 杀菌剂：包括氟啶胺、吡唑醚菌酯等，公司具备一定产能。
• 一体化优势：公司拥有菊酯中间体（如醚醛、贵亭酸甲酯等）产能，实现100%自给，成本控制能力强。

行业趋势

• 菊酯类杀虫剂：高效、低毒、广谱，符合农药减量增效趋势，市场前景良好。
• 麦草畏：因双抗转基因作物推广，需求快速增长，预计2019年全球需求将达5.41万吨。
• 草甘膦：受环保政策影响，国内产能利用率低，公司采用的IDA工艺具有竞争优势。

盈利预测与估值

• 盈利预测：2017年净利润为6.21亿元，2018年预计为8.19亿元，对应EPS分别为2.00元和2.64元。
• 估值：基于可比公司估值水平（2018年18倍PE），给予公司2018年20-22倍PE，对应目标价52.80-58.08元，PB为3.4-3.8倍。

风险提示

• 下游需求不达预期：若农业或卫生用品需求下滑，将影响公司产品销售及盈利能力。
• 原料价格波动：烧碱、盐酸等无机原料及异戊二烯、二乙醇胺等有机原料价格波动将影响公司成本和利润。

项目与增长点

• 优嘉三期项目：投资20.22亿元，建设周期3年，预计2020年投产，涵盖杀虫剂、除草剂、杀菌剂等多个产品线，预计年均营收15.41亿元。
• 麦草畏业务：受益于双抗转基因作物的推广，2017-2019年需求将分别增加至2.92万吨、4.34万吨和5.41万吨，推动公司业绩增长。

财务数据

资产负债表（单位：百万元）

利润表（单位：百万元）

现金流量表（单位：百万元）

总结

扬农化工凭借其在农药行业的领先地位和一体化产业链优势，正迎来新的成长阶段。随着环保政策的推动、双抗转基因作物的推广以及优嘉三期项目的推进，公司未来业绩增长潜力较大。基于其良好的产品布局和市场前景，首次覆盖给予“增持”评级。