银行业投资策略：核心银行绝佳机遇，买入持有三条主线-20200406-东吴证券-16页_1mb

核心银行绝佳机遇，买入持有三条主线增持（维持）

投资要点

• 投资建议：在疫情冲击、宏观下行、让利实体背景下，银行业短期基本面不佳，但审慎不代表过度悲观，我们认为中国经济的韧性将保障核心银行基本面的韧性。建议在当前估值低位坚定买入并长期持有核心银行股，重点推荐三条主线：1）核心资产定价权回归——招商银行；2）基本面华丽转型升级——平安银行；3）保险资本等长线资金最爱的低估值高股息率——建设银行（H股估值更低）。

• 历史对比：回顾2008年和2015年的两轮降息周期，四大行净息差分别平均收窄79BP和58BP。在“对称性降息”中，银行利差冲击可控，而本轮“非对称降息”限制了银行主动让利意愿，未来仍可能下调存款基准利率。

• 资产质量比净息差更重要：当前环境下，银行“让利实体”的市场已有充分预期，净息差收窄幅度可预测，对盈利影响可控。但资产质量的不确定性仍是核心风险，建议优先选择拨备厚实、逾期比例低、历史包袱轻的银行。

• 外资撤离与估值机会：近期海外流动性危机导致外资撤离，建议在当前估值低位买入核心银行股，把握外资归还核心资产定价权的机遇。

主要观点

主线一：核心资产定价权回归——招商银行

• 资产质量：招商银行不良贷款生成率持续下降，拨备覆盖率高达426.78%，保障盈利逆周期增长。
• 负债成本：活期存款占比高达59%，负债成本仅为1.90%，优于国有大行。
• 增长空间：零售财富管理业务推动客户数量、AUM和中收高增长，对公业务依托集团资源协同发展。
• 估值：当前A股估值1.25x2020PB、8.22x2020PE，明显低估。沪股通持股比例由5.02%降至4.38%，外资归还定价权，投资机会显现。

主线二：基本面华丽转型升级——平安银行

• 零售转型：2019年末个人贷款余额占比达58.4%，零售业务在综合金融模式下稳步增长。
• 对公复苏：2020年起“对公做精”战略开始发力，集团协同推动对公业务发展，提升活期存款。
• 资产质量：60天以上逾期贷款偏离度降至96%，不良贷款率1.65%，资产质量逐步改善。
• 估值：当前估值0.82x2020PB、7.44x2020PE，合理估值应在1.2xPB以上，具备显著投资价值。
• 风险提示：短期疫情冲击可能提升零售信贷风险，但总体可控。

主线三：长线资金最爱的低估值高股息率——建设银行

• 资产质量：国有大行不良资产认定标准严格，客户优质，资产质量稳健。
• 盈利稳定：分红比例稳定在30%，远高于10年期国债收益率2.72%，股息率5.63%~6.73%。
• 估值优势：当前A股、H股平均估值分别为0.62x、0.52x2020PB，处于历史低位。
• 保险资本偏好：保险资本频繁举牌国有大行，未来仍将继续增持，推荐H股低估值国有大行。

关键信息

• 净息差收窄：2020~2021年银行净息差确定性利空，但未来可能因存款基准利率下调而有所缓解。
• 资产质量影响：拨备计提变动弹性大，资产质量恶化可能导致ROA大幅下滑。
• 零售信贷风险：疫情冲击加剧信用卡逾期率，零售业务面临更高资产质量压力。
• 存款竞争激烈：存款利率下行困难，银行负债成本刚性，净息差收窄压力大。
• 保险资本布局：保险资本偏好低估值高股息率的国有大行，建设银行是重点推荐标的。
• 宏观环境影响：疫情冲击加剧经济不确定性，中小银行面临流动性风险。

风险提示

1. 疫情冲击：可能加剧银行资产质量压力，尤其是零售贷款逾期率上升。
2. 净息差收窄：LPR驱动的“非对称降息”导致贷款利率下行，但存款成本难以降低。
3. 中小银行流动性风险：宏观环境承压，信用风险升级，流动性分层对中小银行造成压力。

总结

在当前宏观经济环境下，核心银行股虽面临短期基本面压力，但其资产质量与盈利稳定性仍具优势。建议投资者在估值低位坚定买入并长期持有，重点关注招商银行、平安银行和建设银行。招商银行凭借稳健的资产质量和低成本负债，成为核心资产定价权回归的代表；平安银行通过零售转型和对公复苏实现基本面升级；建设银行则因低估值和高股息率成为长线资金的首选。同时，需警惕疫情对资产质量的影响、净息差收窄压力以及中小银行流动性风险。