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全球汽车玻璃龙头，电动智能化推动量价齐升

核心内容概览

福耀玻璃作为全球领先的汽车玻璃企业，受益于电动智能化趋势，推动产品结构升级，带动ASP（平均销售价格）和市场占有率双提升。公司通过技术升级和产业链延伸，实现盈利增长和全球竞争力增强。

主要观点

1. 高附加值产品占比提升，ASP持续增长

• 随着汽车智能化的发展，天幕玻璃、HUD玻璃等高附加值产品在汽车玻璃中的占比持续上升，带动ASP增长。
• 2022-2024年，预计ASP将分别达到191元/平米、203元/平米、217元/平米。
• 天幕玻璃ASP可达1500-2000元/平米，HUD玻璃ASP可达数倍增长。

2. 全球市占率提升

• 公司凭借供应链和成本优势，全球市占率稳步提升，预计2025年达到38%。
• 全球CR4超80%，公司已占据全球第一市场份额。

3. 产业链延伸，增强竞争力

• 公司完成铝亮饰条全产业链布局，提升模块化出货能力，增强客户粘性。
• 铝饰条单车价值量是传统不锈钢饰条的两倍，市场渗透率提升空间大。

关键信息

产品结构与市场趋势

• 汽车玻璃为主要业务，2021年营收占比超90%。
• 单车玻璃用量从2000年代的2.2平米提升至4.2平米，使用面积翻倍。
• 天幕玻璃、HUD玻璃、调光玻璃、太阳能玻璃等高附加值产品占比持续提升。

市场渗透率预测

• 天幕玻璃：2021年国内渗透率6.4%，预计2025年达24.2%，2030年达50.4%。
• HUD玻璃：2021年国内渗透率4%，预计2025年达25%，2030年达50%。
• 新能源汽车渗透率：天幕玻璃在新能源乘用车中渗透率更高，预计2025年达55%，2030年达70%。

财务表现与盈利预测

• 2022-2024年公司营业收入预计分别为289亿、328亿、376亿元，CAGR为16.8%。
• 归母净利润预计分别为42.9亿、53.9亿、66.9亿元，CAGR为28.6%。
• EPS预计分别为1.64元、2.07元、2.56元。
• 2022年给予30倍PE估值，对应目标价49.2元，首次覆盖给予“买入”评级。

成本与毛利率

• 公司毛利率常年高于行业竞争对手，2021年毛利率为35.9%。
• 成本结构中，原辅材料、制造费用、人工费用占比分别为32%、26%、15%，公司成本控制能力强。
• 2021年毛利率下降主要由于会计准则调整和原材料上涨，但整体仍保持稳定。

经营与费用

• 销售费用率和管理费用率有所下降，研发费用率保持稳定。
• 海外业务占比高，美元走强可能对财务费用产生影响，但预计2022年汇兑损失将明显降低。

产业链布局

• 公司完成铝饰条全产业链布局，包括通辽精铝（精炼铝）、江苏三锋（铝挤压成型）、SAM（铝饰条制造），提升模块化供货能力。
• 美国工厂已涉足光伏玻璃业务，有望成为新的增长点。

投资风险提示

• 疫情扩散风险
• 芯片短缺风险
• 全球化扩张不及预期
• 原材料涨价超预期
• 高附加值产品配置率不及预期
• 汇率波动风险
• 海外经营风险

图表目录摘要

• 图1-图3：展示公司全球布局及发展历程。
• 图4：公司实际控制人及股权结构。
• 图5-图8：全球及国内汽车销量、公司营收及利润变化趋势。
• 图9-图12：公司产品毛利率、地区毛利率及可比公司数据对比。
• 图13-图15：可比公司业务布局、营收及研发费用率对比。
• 图16-图19：公司及可比公司资本开支与折旧对比。
• 图20-21：可比公司毛利率和营业利润率对比。
• 图22-25：汽车玻璃成本结构及原材料价格变化趋势。
• 图26-27：公司全球市占率及全球市场格局。
• 图28-34：单车玻璃用量、天幕玻璃、HUD玻璃、超薄玻璃及多种功能玻璃的示意图。
• 图35-38：HUD技术类型及理想L9取消仪表盘案例。
• 图39-44：多种功能玻璃示意图及市场应用。
• 图45-48：单车用铝量及铝饰条市场空间。
• 图49-52：光伏玻璃价格及装机规模预测。
• 图53-56：公司营收与利润增速变化。
• 图57-59：费用率走势及汇率变化。
• 图60-65：公司盈利能力、资产负债率及流动比率分析。

总结

福耀玻璃凭借稳定的供应链、成本优势及技术储备，持续受益于汽车电动智能化趋势，推动ASP与市场占有率双提升。公司通过产业链延伸，增强产品矩阵，提升盈利能力。未来三年，公司营收与利润有望保持快速增长，2022年给予30倍PE估值，目标价49.2元，首次覆盖“买入”评级。