造纸行业深度报告：废纸含杂率新标实施在即，废纸系纸种价格或大幅上涨-20180226-太平洋证券-21页-1mb

轻工制造行业分析总结

核心内容概述

本报告主要分析了我国箱板瓦楞纸行业的现状、发展趋势及未来投资建议，重点围绕废纸进口政策收紧、国废价格上涨、行业周期性变化及龙头企业表现等方面展开。整体来看，箱板瓦楞纸行业受益于快递业务的快速发展及政策推动，正进入新一轮景气周期，具备投资价值。

主要观点与关键信息

1. 箱板瓦楞纸行业增长稳健，快递业务成为增长引擎

• 箱板纸和瓦楞原纸是包装用纸板的主要构成，2016年合计占纸与纸板产量的 42.15%。
• 快递业务单量从2012到2017年CAGR达 47.77%，预计每年新增箱板纸消耗量 144.2万吨。
• 2017年全国快递业务量达 400.56亿件，假设每件纸箱重 0.3kg，则快递年箱板纸消耗量为 480.67万吨。
• 箱板纸需求受宏观经济影响，但相较于其他大宗商品行业，周期性较弱；与日常消费品相比，其价格波动更剧烈，周期性更强。

2. 废纸进口政策趋严，推动国废价格高位运行

• 我国废纸浆进口依赖度从2007年的 44.97% 降至2016年的 36.5%，但仍处于较高水平。
• 2017年废纸进口量同比下降 9.75%，其中混杂废纸下降 13.63%。
• 2018年1-7批废纸进口配额发放量仅为 541.85万吨，较2017年同期减少 80.12%，显示政策收紧趋势明显。
• 废纸进口含杂率标准从 1.5% 下调至 0.5%，新标准于 2018年3月1日 实施，预计将使国废价格进一步上涨。

3. 行业进入新一轮景气周期，成本上涨叠加供需优化

• 箱板纸历史周期可划分为四个阶段，2016年10月至今经历三波明显上涨。
• 主要上涨因素包括：
  • 成本端上涨：废纸价格、煤电价格及运输费用上涨。
  • 供给端优化：环保限产及落后产能出清，行业集中度提升。
  • 需求端回暖：快递业务增长带动箱板纸需求，工业增加值稳定增长。
• 龙头企业（如玖龙纸业、山鹰纸业）具备更强的成本控制能力和市场议价能力，有望持续受益于行业景气度提升。

4. 未来行业增长与投资建议

• 需求端：快递业务快速发展，预计未来每年新增箱板纸消耗量 144.2万吨。
• 供给端：行业集中度较低，政策趋严将推动集中度提升，利好龙头企业。
• 投资建议：
  • 山鹰纸业：A股包装纸行业全产业链龙头，拥有废纸收购、箱板原纸生产及纸箱制作的完整产业链，估值较低，未来盈利可期。
  • 玖龙纸业：国内箱板纸龙头，拥有广泛的生产基地和产能扩张计划，受益于行业景气度提升，估值便宜。

风险提示

• 政策执行不及预期：若政策执行力度不足，可能影响行业集中度提升及国废价格上涨。
• 外废高标准执行不及预期：海关抽检执行力度若不足，可能导致含杂率标准难以落实，影响外废进口量。
• 行业产能扩张非理性：若龙头企业在高景气下重启产能扩张，可能导致行业供给过剩，纸价下行。

投资评级说明

总结

箱板瓦楞纸行业正处于新一轮景气周期，受益于快递业务的快速增长、废纸进口政策趋严及国废价格高位运行。行业集中度较低，未来有望进一步提升，龙头企业如山鹰纸业和玖龙纸业具备较强竞争力，投资价值突出。但政策执行力度、外废标准落实及行业产能扩张节奏仍是潜在风险点。