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业绩确定增长、估值再次触底，看好下半年相对表现

核心内容

2013年中期，证券行业迎来业绩增长和估值触底的双重机遇。在利率市场化和金融自由化背景下，券商股表现优于其他金融子行业，成为投资首选。分析师认为，下半年行业业绩增长确定，乐观预测下全年净利润增速可达60%，即使在悲观情况下，仍能保持20%增长。

主要观点

• 券商股最优：在利率市场化阶段，券商受益于业务管制放松和投融资体系演变，有望实现盈利规模和能力的快速增长，其股价表现优于保险和银行股。
• 估值触底：券商板块估值再次触底，尤其是中信证券和海通证券，其PB估值处于历史低位，具备反弹潜力。
• 创新政策推进：下半年证券行业创新政策推进仍有超预期可能，包括新三板、资产证券化、FICC业务等，对券商收入和盈利有显著影响。
• 业绩增长确定：下半年业绩增量主要来自股权质押回购和IPO承销，即使在悲观预期下，行业仍能保持稳定增长。
• 中小券商转型：部分中小券商正在向地方投融资平台转型，东吴证券作为典型案例，受到地方政府的大力支持。

关键信息

利率市场化背景

• 金融自由化主要包括价格自由化、市场准入及业务经营自由化、资本流动自由化。
• 利率市场化改革进入核心阶段，存款利率上浮、贷款利率上升，推动直接融资发展。

下半年业绩增量

• 股权质押回购：

  • 优势：标的证券可为非流通股，融资期限延长至3年，融资成本较低。
  • 预计2013年融资规模可达500亿元，贡献约20亿元收入。
  • 券商股权质押融资业务预计贡献全年收入约11%。

• IPO承销：

  • 6月初，证监会发布IPO改革意见，承销商拥有自主配售权，对证券公司投行业务有利。
  • 悲观假设下，IPO承销收入为15亿元；乐观假设下，IPO承销收入可达30亿元。

创新政策推进

• 新三板范围扩大、转板制度和做市商制度细化是重点。
• 资产证券化项目审批加快，券商信贷资产证券化有政策突破可能。
• FICC业务及券商融资业务成为创新重点。

估值分析

• 中信、海通证券估值区间通常在1.3-2倍PB之间，当前估值处于底部。
• 银行股在信贷危机期间表现较差，但非危机期间整体表现稳定。
• 保险股受益于产品创新和制度扶持，但受国内保险市场发展限制，增长空间有限。

推荐券商

• 推荐组合：东吴、中信、海通、光大和方正证券。
• 大券商优势：海通、光大和中信证券创新弹性最大，综合优势突出。
• 中小券商转型：东吴证券转型地方投融资平台，受益于区域经济和政府支持。

风险提示

• 债市调整风险发酵，可能对券商自营业务产生负面影响。

估值表

总结

券商股在利率市场化和金融自由化背景下表现优于其他金融子行业，具备较大的增长潜力和估值提升空间。创新政策推进有望带来超预期发展，尤其是海通、光大和中信证券等大券商。东吴证券作为中小券商的代表，通过转型地方投融资平台，有望在区域经济中发挥更大作用。整体来看，券商股在下半年具备良好的相对表现，值得重点关注。