20200804-东兴证券-当前时点我们如何看减水剂_混凝土减水剂_产业链地位提升下的行业价值重估_14页_1mb
报告摘要
混凝土减水剂行业总结
核心内容
混凝土减水剂作为外加剂的重要组成部分，在混凝土配比中起着关键作用，主要提升混凝土的和易性、流变性，同时降低用水量和水泥用量。随着我国混凝土原材料质量差异大、地域性强以及机制砂逐步替代天然砂，减水剂企业服务属性显著增强，行业集中度加速提升，头部企业产业链地位持续上升。
主要观点
- 服务属性提升：混凝土配方复杂，需因地制宜调整，减水剂企业需提供个性化服务，以满足不同工程项目的性能要求。
- 原材料价格上涨与机制砂替代：2016年以来，水泥和砂石价格持续上涨，机制砂使用比例大幅提升，推动减水剂用量增加，加强了商混企业对减水剂厂商的依赖。
- 行业集中度提升：2016-2019年间，行业CR3由8.99%提升至13.93%，CR10也有所上升，头部企业通过规模化效应和议价能力增强，进一步巩固其产业链地位。
- 龙头企业的优势：头部企业如苏博特和垒知集团具备强大的配方库、技术实力和全国布局能力，能够快速响应市场需求，提升其经营质量和业绩表现。
- 投资价值提升：在行业集中度提升和产业链地位增强的双重驱动下，龙头企业的业绩和估值有望实现双升。
关键信息
1. 混凝土配合比设计的复杂性
- 配合比设计需考虑强度、和易性、耐久性及成本节约四大要素。
- 原材料质量差异大，导致混凝土配方需因地制宜。
- 混凝土等级从C10到C100，但常用等级为C10-C60，需根据不同工程需求设计多种配方。
2. 原材料变化对减水剂行业的影响
- 水泥和砂石价格上涨：增加了商混企业成本压力，推动其依赖减水剂厂商优化配方。
- 机制砂替代天然砂：机制砂使用占比由2008年的36%上升至2018年的89.9%，预计将进一步替代天然砂。
- 机制砂对混凝土性能的影响：机制砂颗粒形状不规则、含有石粉，导致混凝土需增加用水量和减水剂用量，以维持流动性。
3. 减水剂用量变化
- 在初始流动性相同前提下，机制砂使用占比由0%提升至100%，减水剂用量占比由1.8%提升至2.2%，增幅约20%。
- 2016-2019年间，每方混凝土减水剂用量由8-9千克提升至10千克，增幅约10-20%。
4. 行业集中度提升与产业链地位增强
- 2016-2019年，行业CR3上升速度快于CR10，头部企业通过规模化效应增强议价能力。
- 龙头企业如苏博特和垒知集团，凭借技术优势和快速响应能力，持续提升市场占有率。
5. 龙头企业财务表现与前景
- 苏博特：
- 2019年市占率约9.43%，领先垒知集团2个百分点。
- 研发投入占比高于行业，产品性能领先，2020年Q1毛利率同比提升9.19%。
- 预计2020-2022年营业收入分别为40.07亿元、49.83亿元、61.50亿元，EPS分别为1.43元、1.91元、2.35元，动态PE分别为22倍、16倍、13倍。
- 垒知集团：
- 市占率在多地领先，2020年Q1销量受疫情影响下降，但已恢复正增长。
- 全国布局优势明显，2020年将有新产能投放，预计2020-2022年营业收入分别为42.6亿元、57.53亿元、71.88亿元，EPS分别为0.79元、1.07元、1.34元，动态PE分别为14倍、10倍、8倍。
投资策略
- 推荐标的：苏博特和垒知集团，分别维持“强烈推荐”评级。
- 行业前景：随着行业集中度提升、产业链地位增强，龙头企业业绩和估值有望实现双升。
- 风险提示：
- 地产和基建增速不及预期；
- 龙头企业产能投放进度不及预期；
- 环保政策力度减弱。
行业评级体系
- 公司投资评级：
- 强烈推荐：相对强于市场基准指数收益率15%以上；
- 推荐：相对强于市场基准指数收益率5%~15%之间；
- 中性：相对于市场基准指数收益率介于-5%~+5%之间；
- 回避：相对弱于市场基准指数收益率5%以上。
- 行业投资评级：
- 看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上；
- 中性：相对于市场基准指数收益率介于-5%~+5%之间；
- 看淡：相对弱于市场基准指数收益率5%以上。
分析师信息
- 罗四维：化工行业首席分析师，清华大学化学工程学士，美国俄亥俄州立大学化学工程博士，CFA持证人，东兴证券研究所。
- 赵军胜：中央财经大学硕士，东兴证券首席分析师，多次获得最佳分析师奖项。
- 韩宇：应用经济学硕士，四川大学金属材料工程学士，东兴证券研究助理。
总结
减水剂行业在原材料价格上涨和机制砂替代趋势下，服务属性显著增强，头部企业凭借技术实力和全国布局，持续提升市场占有率和产业链地位。苏博特和垒知集团作为行业双强，业绩和估值有望实现双升，投资价值突出，建议投资者重点关注。
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