20180420-东北证券-浙江美大-002677.SZ-集成灶龙头高歌猛进_无需过虑净利率下降_34页_2mb

浙江美大（002677）深度报告总结

核心内容概览

浙江美大是集成灶行业的开创者和龙头企业，市场份额超过25%，在行业中占据领先地位。公司通过持续的营销渠道拓展、品牌宣传和产能建设，实现了营收和净利润的高增长。尽管公司净利率有所下降，但分析师认为无需过分忧虑，主要由于其高度扁平化的渠道结构、管理费用率的下降空间以及产品竞争力的持续增强。

主要观点

• 集成灶行业高速发展：自2015年以来，集成灶行业复合增速超过50%，未来三年预计保持35%-50%的增速。
• 浙江美大市场地位稳固：公司市场份额超过25%，渠道结构扁平化，营销渠道涵盖经销、工程、电商及KA渠道，具备较强的市场竞争力。
• 产品优势显著：集成灶具备高油烟吸净率（>99%）、节省空间等优势，产品迭代不断，技术领先，如涡轮增压燃烧技术。
• 盈利能力强：公司毛利率与净利润率均高于行业平均水平，销售费用率低于可比公司，管理费用率有下降空间。
• 品牌与渠道建设：公司加大广告投入，拓展高铁、央视等宣传渠道，提升品牌知名度；同时积极布局一二线市场，提升渠道覆盖面。
• 产能扩张：公司不断进行产能扩建，以满足日益增长的市场需求。

关键信息

行业发展

• 集成灶行业自2015年起进入加速发展期，预计未来三年仍保持35%-50%的复合增长率。
• 集成灶渗透率目前不足5%，发展空间巨大，主要需求来自新房配置。

公司优势

• 市场份额：2017年集成灶销售约30万台，市场份额超过25%。
• 产品竞争力：集成灶毛利率达57.0%，高于华帝股份；集成灶产品吸油烟效果好、节省空间。
• 研发实力：研发投入占比持续高于3%，掌握核心技术，如涡轮增压燃烧技术。
• 渠道优势：公司拥有1000多家一级经销商，渠道结构高度扁平化，有效降低销售费用率。
• 财务表现：2017年营收10.3亿元，净利润3.0亿元，2018-2020年EPS预测分别为0.66元、0.89元、1.17元，对应PE分别为26倍、20倍、15倍，给予“买入”评级。

风险提示

• 集成灶行业竞争加剧。
• 公司KA渠道拓展可能面临挑战。

盈利预测

附录：重要数据对比

附录：公司发展大事记

附录：渠道结构分析

• 公司拥有高度扁平化的渠道结构，一级经销商数量超过1000家，销售费用率低。
• 与传统厨电公司相比，公司销售费用率远低于老板电器、华帝股份等，主要得益于扁平化渠道结构和较低的促销费用。
• 未大规模进入KA渠道，避免了高昂的进场及扣点费用，这也是销售费用率较低的原因之一。

附录：管理费用分析

• 公司管理费用率高于同行，主要原因是折旧费用率和股份支付费用率较高。
• 2018年股份支付费用率预计下降至0.8%，折旧费用率因产能建设而保持平稳。
• 随着营收高增长，折旧费用率及职工薪酬率有望逐步下降。

总结

浙江美大凭借其高度扁平化的渠道结构、持续的研发投入以及广泛的营销渠道布局，在集成灶行业中占据领先地位。尽管净利率有所下降，但公司通过品牌宣传和渠道拓展，提升产品竞争力和市场占有率。未来三年，公司有望保持高增长态势，EPS预计持续上升，给予“买入”评级。