房地产服务行业：枕戈待旦，格局重塑-20220426-华泰证券-29页_1mb

报告摘要

房地产销售好转有望带来物管板块系统性的估值修复

核心内容

2022年4月26日发布的华泰研究专题报告指出，尽管2021年物管行业整体仍保持高速增长，但市场对中长期业绩增速和房地产暴雷潮的担忧尚未完全消除。随着房地产市场销售逐步好转，物管板块的估值有望迎来系统性修复，其中部分民企可能具有更大的弹性。

主要观点

规模拓展加速：2021年物管公司整体在管面积同比增长52%，达到47.93亿平，主要得益于收并购和市场化拓展的加速，其中收并购贡献最大增量，占比达45%。
营收与盈利增长：2021年物管公司整体营收同比增长48%，达到1612亿元，归母净利润同比增长48%，达到206亿元。虽然毛利率和净利率总体稳定，但公司间分化加剧。
多元化服务崛起：城市服务和商管业务成为新的增长点，社区增值服务营收占比提升至15%，ARPU增长28%。头部公司已初步跑通多个赛道，如社区零售、社区传媒、房地产经纪服务等。
战略整合机遇：2021年上市物管公司收并购交易金额达到355.88亿元，同比增长277%。随着收并购市场向“买方市场”转变，头部企业将面临更多整合机会。
估值调整与修复：板块自2021年7月以来持续调整，估值分化明显。随着房地产市场企稳，估值有望修复，部分民企和中型企业可能更具弹性。

关键信息

在管面积：2021年物管公司整体在管面积同比增长52%，大型、中型、小型物管公司分别增长46%、63%、44%。
合约面积：2021年合约面积同比增长42%，合约面积/在管面积比例为158%，同比-11pct。
财务表现：2021年物管公司整体营收1612亿元，同比增长48%；归母净利润206亿元，同比增长48%。
盈利分化：大型、中型、小型物管公司毛利率分别为23.9%、29.0%、27.1%，归母净利率分别为11.3%、15.3%、11.6%。
多元化业务：城市服务、商管业务占比提升，社区增值服务营收占比达15%，ARPU增长28%。
收并购市场：2021年上市物管公司收并购交易金额达355.88亿元，同比增长277%。头部公司拥有充足现金，迎来整合窗口期。
重点推荐公司：中海物业、保利物业、碧桂园服务、旭辉永升服务、绿城服务、金科服务、招商积余、新大正被重点推荐。

风险提示

疫情发展不确定性
规模扩张带来的管理风险
收并购整合风险
盈利能力下行风险
资产减值风险

投资建议

重点推荐：中海物业（2669HK，买入，目标价13.53港元）、保利物业（6049HK，买入，目标价73.86港元）、碧桂园服务（6098HK，买入，目标价51.67港元）、旭辉永升服务（1995HK，买入，目标价17.90港元）、绿城服务（2869HK，买入，目标价10.02港元）、金科服务（9666HK，买入，目标价42.12港元）、招商积余（001914CH，买入，目标价19.50元）、新大正（002968CH，买入，目标价47.94元）。

估值与增长预期

2022年预测物管公司平均PE为18.36倍，2022-2024年预测归母净利润CAGR为34%。
头部企业具有更高的估值溢价，部分央企和大型物管公司已开始整合，未来有望进一步提升竞争力。

企业动态

收并购情况：2021年上市物管公司共发起53项收并购，交易金额达355.88亿元。
重点企业表现：
- 中海物业：2021年营收94.4亿港币，同比+44%；归母净利润9.8亿港币，同比+41%。
- 保利物业：2021年营收107.8亿元，同比+34%；归母净利润8.5亿元，同比+26%。
- 碧桂园服务：2021年营收288.4亿元，同比+85%；归母净利润40.3亿元，同比+50%。
- 旭辉永升服务：2021年营收47.0亿元，同比+51%；归母净利润6.2亿元，同比+58%。
- 绿城服务：2021年营收125.7亿元，同比+24%；归母净利润8.5亿元，同比+19%。
- 金科服务：2021年营收59.7亿元，同比+77%；归母净利润10.6亿元，同比+71%。
- 招商积余：2021年营收105.9亿元，同比+23%；归母净利润5.1亿元，同比+18%。
- 新大正：2022年一季度营收6.1亿元，同比+43%；归母净利润0.4亿元，同比+20%。

总结

随着房地产市场销售的逐步好转，物管板块的估值有望迎来系统性修复，尤其关注部分民企的弹性。物管行业在规模扩张、多元化业务发展和收并购整合方面表现出强劲的势头，但盈利分化和应收账款增长仍是潜在风险。重点推荐的物管公司凭借其稳健的经营表现、强大的市场拓展能力和良好的战略规划，有望在未来的市场中占据有利地位。

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