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信用债2022年投资策略总结

核心内容

2022年信用债投资策略建议以“择优配置、以稳为主”为核心，强调在信用利差低、波动大的情况下，应配置高等级信用债并加杠杆。当利率上行带动信用利差扩大时，配置机会将显现。对于城投债，可考虑适当下沉资质，但需注意资金属性和估值波动风险。地产债建议审慎挖掘，关注资金链稳健的房企，优先配置AA+级央企地产。煤炭债虽信用利差有所下行，但仍存在超额收益机会，可适当配置。

主要观点

• 信用债市场回顾：2021年以来，信用债市场经历了波动，但信用风险预期趋于缓和，信用利差整体下行。
• 市场结构：信用债净融资量同比下滑，融资结构不均衡，江苏、浙江、广东、山东等省份占比较高。
• 信用利差波动：中高等级信用利差震荡下行，低等级仍处于高位，波动率明显上升。
• 违约情况：新增违约人数减少，但需警惕长期低违约状态下的风险暴露。
• 投资策略：择优配置，以稳为主，优先配置高等级信用债，适度加杠杆；在利率上行时配置低等级信用债；城投债可考虑下沉资质，地产债需关注资金链稳健的主体，煤炭债可关注利差未完全修复的主体。

关键信息

市场展望

• 信用债市场在政策和市场因素的共同作用下，信用风险预期缓和，信用利差波动下行。
• 信用债净融资量同比下滑，但结构不均衡，部分省份出现负增长。
• 债券违约人数减少，市场对信用风险的容忍度提升，但需警惕长期低违约状态下的潜在风险。

行业策略

城投债

• 区域分化显著，部分区域城投债信用利差较高，具有较高挖掘价值。
• 审查重点包括主营收入板块、对外担保、外部支持、历史债务履约情况。
• 建议根据自身风控要求进行适当资质下沉，重点关注天津、云南和广西等地。

地产债

• 地产行业受严监管影响，信用利差持续上行，部分房企出现违约。
• 建议审慎挖掘，优先选择资金链稳健的房企，尤其是AA+级央企地产。
• 信用利差倒挂现象出现，需关注市场变化带来的影响。

煤炭债

• 煤炭行业信用利差有所下行，但部分煤企仍未完全修复。
• 永煤违约后，山西省和安徽省部分煤企的信用利差仍高于违约前水平，存在进一步下行空间。
• 建议关注基本面改善的煤企，尤其是利差未修复至永煤违约前水平的主体。

券种策略

银行永续债

• 发行规模稳步提升，流动性增强，固定利差波动下行。
• 适合长期资金持有，如社保基金、年金基金等。
• AAA级永续债信用利差已接近历史低位，具备投资价值。

二级资本债

• 发行门槛较低，主体丰富，规模持续上升。
• 流动性有所提升，信用利差收窄，适合当前市场环境。
• 国有大型商业银行占比提高，反映其资本补充需求。

REITs

• 基础设施REITs具备良好的发展环境，市场接受度提高。
• 收益主要来自资产端（派息和资产增值）和产品端（二级市场波动）。
• 特许经营权类REITs具有较强的债性，产权类REITs具有更强的股性。

风险提示

• 信用分析需回归基本面，密切跟踪个体动态。
• 基础设施REITs的收益受市场情绪和流动性影响较大。
• 若政策收紧，需警惕再融资滚续压力。
• 估值方法和模型存在局限性，不保证证券价格。

分析师信息

• 张旭：分析师，执业证书编号 S0930516010001，联系电话 010-56513035，邮箱 zhang_xu@ebscn.com
• 危玮肖：分析师，执业证书编号 S0930519070001，联系电话 010-56513081，邮箱 weiwx@ebscn.com
• 李枢川：分析师，执业证书编号 S0930521040004，联系电话 010-56513038，邮箱 lishuchuan@ebscn.com
• 方钰涵：联系人，联系电话 010-56513071，邮箱 fangyuhan@ebscn.com
• 毛振强：联系人，联系电话 010-56513030，邮箱 maozhenqiang@ebscn.com

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• 河北省65家发债主体梳理——区域信用债梳理系列之一（2021-5-27）

图表目录

• 图表1：2021年1-9月信用市场大事记
• 图表2：2017-2021历年前三季度信用债净融资情况
• 图表3：2017-2021历年前三季度产业债净融资情况（分公司属性）
• 图表4：2017-2021年历年前三季度各省份信用债净融资情况
• 图表5：城投和非城投信用利差
• 图表6：城投和非城投信用利差波动率
• 图表7：2014年-2021年前三季度新增违约人数量
• 图表8：城投债分析框架
• 图表9：各省份城投债信用利差
• 图表10：2021年前三季度房地产板块重点事件梳理
• 图表11：2018年-2021年地产违约主体一览
• 图表12：房地产主体信用分析框架
• 图表13：地产债发行人资金链分析框架
• 图表14：房地产行业信用利差
• 图表15：房地产行业信用利差（分公司属性）
• 图表16：山西省煤企营业收入变动情况（2021H1与2020H1的比较）
• 图表17：山西省煤企净利润变动情况（2021H1与2020H1的比较）
• 图表18：山西省煤企经营性现金流变动情况（2021H1与2020H1的比较）
• 图表19：山西省煤企自由性现金流
• 图表20：山西省煤企资产负债率
• 图表21：山西省煤企短期债务/总债务变动情况（2021H1与2020H1的比较）
• 图表22：淮南矿业营收情况
• 图表23：银行永续债发行规模（分银行类型）
• 图表24：各类型银行永续债固定利差情况
• 图表25：银行永续债发行规模
• 图表26：银行永续债发行端相关政策梳理
• 图表27：银行永续债信用利差
• 图表28：历年银行二级资本债发行情况
• 图表29：存量银行二级资本债分布结构
• 图表30：银行二级资本债信用利差
• 图表31：9只REITs基本情况
• 图表32：REITs收益的股性与债性
• 图表33：美国市场REITs价格收益贡献比情况
• 图表34：特许经营权与产权类REITs的债性与股性