20160727-华泰证券-中牧股份-600195.SH-强制免疫政策调整助力公司市场化转型_18页_950kb

报告摘要

中牧股份首次覆盖报告总结

核心内容概述

中牧股份（600195）是一家在动物疫病防治领域具有重要地位的公司，其产品线涵盖口蹄疫、禽流感、猪蓝耳病、猪瘟等主要政府强制免疫疫苗品种。随着国家强制免疫政策的调整，公司正逐步推进市场化转型，未来有望在动物疫苗市场和宠物保健领域实现快速增长。

主要观点

强制免疫政策调整：国家将布病和包虫病纳入强制免疫范围，而猪瘟和高致病性猪蓝耳病则退出强制免疫。此政策调整有助于推动市场化疫苗的销售，尤其是布病和包虫病疫苗的销量将迅速提升。
市场化转型趋势：招标苗向市场苗的过渡是行业发展的必然趋势，公司自2010年起已布局市场苗，未来将通过扩产、新品上市、完善服务和机制改革进一步推进市场化进程。
与英特威合作：公司与默沙东旗下英特威合作，拓展宠物疫苗市场，提升产品技术和质量，打开新的成长空间。
盈利预测：预计2016~2018年EPS分别为0.74元、0.90元、1.24元，给予16年30~33倍估值，对应股价区间22.20~24.42元，首次覆盖评级为“增持”。

关键信息

投资评级与价格信息

投资评级：增持（首次评级）
当前价格：20.93元
合理价格区间：22.20~22.42元

公司概况

总股本：429.80百万
流通A股：429.80百万
总市值：8,996百万
总资产：5,663百万
每股净资产：7.26元

市场化转型策略

产能扩张：公司通过定增扩产，提升口蹄疫苗、非口蹄疫畜用疫苗、禽流感疫苗等产能，缓解生产紧张局面。
新品储备：公司已获得多个市场苗产品的生产批准文号，包括高致病性猪蓝耳-猪瘟二联活疫苗、猪传染性胃肠炎-流行性腹泻二联活疫苗等，预计未来2~3年市场苗收入有望显著增长。
服务升级：公司逐步向动物营养保健服务供应商转型，通过专业服务团队提升市场竞争力。
国企改革：公司管理层持股计划预计在近期启动，未来可能引入战略投资者，进一步推动公司市场化发展。

合作与市场拓展

英特威合作：公司与英特威合作，拓展宠物疫苗市场，提升产品质量和生产技术，目标是将疫苗业务从经济动物延伸到伴侣动物。
宠物市场潜力：我国宠物产业市场规模约500亿元，宠物诊疗市场占比约10%，未来增长空间巨大。

盈利预测与估值

收入预测：2016~2018年营业收入预计分别为4,658百万、5,255百万、6,189百万。
净利润预测：2016~2018年净利润预计分别为317.56百万、385.51百万、533.99百万。
EPS预测：2016~2018年EPS分别为0.74元、0.90元、1.24元。
估值：基于动物保健板块平均估值25~30倍，给予公司16年30~33倍估值，对应股价区间22.20~24.42元。

风险提示

市场苗推广不及预期
国企改革进程延后

结构分析

生物制品业务

产能与利用率：公司现有口蹄疫、非口蹄疫畜用疫苗、禽流感疫苗等产能，其中口蹄疫产能利用率69.7%，非口蹄疫畜用疫苗产能利用率93.1%，禽流感疫苗产能利用率99.0%，常规禽用疫苗产能利用率50.1%。
收入结构：2016年生物制品收入预计为4,658百万，其中口蹄疫市场苗收入预计为9,000万元，招采苗收入预计为612,000万元。

饲料业务

生产基地与产能：公司拥有7个饲料生产基地，其中2个在建，预计2016年饲料销量增速超过25%。
收入预测：2016年饲料业务收入预计为2,271百万，毛利结构显示公司饲料业务具有较强的盈利能力。

化药业务

产能与增长：公司通过内生和外延方式扩大化药产能，2014年化药规模同比增长113%，未来收入增速有望突破20%。
收入预测：2016年化药业务收入预计为3,387百万，毛利结构显示化药业务具有较高的利润率。

财务指标

盈利能力：公司毛利率预计从25.91%提升至32.21%，净利率从6.51%提升至8.63%，ROE从9.08%提升至12.74%。
偿债能力：资产负债率保持在23%左右，流动比率和速动比率均有所提升，显示公司财务状况稳健。
经营效率：总资产周转率从0.98提升至1.12，应收账款周转率从14.34提升至14.45，应付账款周转率从14.07提升至14.71，显示公司运营效率提高。

总结

中牧股份作为一家在动物疫病防治领域具有重要地位的公司，正通过市场化转型、产能扩张、新品研发和国企改革等多方面措施，提升其在动物疫苗市场的竞争力。未来随着政策调整和市场需求增长，公司有望实现收入和利润的持续增长，特别是在口蹄疫市场苗和宠物疫苗领域。尽管存在市场苗推广不及预期和国企改革进程延后的风险，但公司具备较强的市场竞争力和增长潜力，投资评级为“增持”。

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