> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 心动公司首次覆盖报告总结 ## 核心内容 心动公司（2400.HK）作为一家以AI引擎驱动平台与游戏业务双轮增长的企业，正经历从下载工具向游戏内容平台的转型。其核心产品TapTap通过AI技术的不断升级，正在推动平台用户时长、流量及商业化收益的提升。公司旗下的自研游戏与TapTap平台形成正向循环，推动整体营收与利润增长。 ## 主要观点 - **AI引擎推动平台转型**：TapTap通过“TapTap制造”AI引擎的迭代，支持自然语言开发与跨端同步，有望提升平台独占游戏内容量级，增强用户粘性，提升商业化能力。 - **游戏业务增长**：2024年公司游戏业务营收增长显著，主要得益于《出发吧麦芬》《心动小镇》等自研游戏的出色表现，以及TapTap平台带来的流量加持。 - **2026年展望**：2026年游戏供给充足，有望驱动TapTap MAU增长与广告主预算高增，公司收入与利润进一步提升。《心动小镇》海外版表现优异，预计为公司贡献增量。 - **盈利预测**：预计2025-2027年公司归母净利润分别为15.24/18.78/24.25亿元，目标价为79.98港币，首次给予“买入”评级。 - **财务表现**：公司毛利率稳步提升，从2023年的61.03%上升至2026年的72.61%，并预计在2027年达到73.38%。净利率从2023年的-2.45%提升至2027年的28.93%。 ## 关键信息 ### 平台发展 - **TapTap平台升级**：2024年上线PC游戏平台，内置“TapTap制造”AI引擎，支持跨端开发与UGC内容入库，为未来内容创作与游玩接入提供基础。 - **直播功能布局**：TapTap预计开启直播功能，利用低成本切入游戏直播赛道，提升用户时长。 - **AI赋能**：TapTap通过AI算法优化，提升了广告转化率，衍生出ADN独立业务，并于2025年实现单用户广告价值同比增长36%。 ### 游戏业务 - **《心动小镇》表现亮眼**：2024年国服表现优异，2026年海外版上线后持续增长，成为公司游戏收入的重要支撑。 - **《火炬之光：无限》表现稳定**：2025年畅销榜持续回暖，预计2026年利润率进一步提升。 - **《仙境传说2》即将上线**：作为经典IP的迭代产品，有望在2026年后期为公司贡献增量。 ### 财务预测 | 年份 | 营业收入（百万元） | 同比增长率 | 归母净利润（百万元） | 同比增长率 | 毛利率 | 市盈率（倍） | |------|--------------------|------------|------------------------|------------|--------|--------------| | 2023A | 3,389 | -1.27% | -83 | -85.00% | 61.03% | -357 | | 2024A | 5,012 | 47.89% | 812 | -1077.29% | 69.40% | 37 | | 2025E | 6,335 | 26.39% | 1,524 | 87.80% | 73.08% | 19 | | 2026E | 7,318 | 15.52% | 1,878 | 23.20% | 72.61% | 16 | | 2027E | 8,384 | 14.56% | 2,425 | 29.17% | 73.38% | 12 | ### 可比公司对照 | 公司 | 2025E归母净利润（百万元） | 2026E归母净利润（百万元） | 2025E P/E | 2026E P/E | |--------------|-----------------------------|-----------------------------|-----------|-----------| | 腾讯 | 226,383 | 251,017 | 18.23 | 16.44 | | 恺英网络 | 2,156 | 2,629 | 17.61 | 14.44 | | 巨人网络 | 2,275 | 3,866 | 26.23 | 15.43 | | 芒果超媒 | 1,376 | 1,785 | 28.57 | 22.02 | | 阅文集团 | -331 | 1,179 | (72.11) | 20.25 | | 哔哩哔哩 | 1,166 | 1,824 | 59.48 | 38.03 | | 调整后平均 | - | - | 23 | 19 | ## 风险提示 - **流水不达预期风险**：游戏上线后的实际流水及高峰期流水持续性存在不确定性。 - **政策风险**：版号、投流税、高新技术企业认定等存在不确定性。 - **游戏供给不足风险**：若市场游戏供给不足，可能影响广告主预算，进而影响TapTap信息服务收入。 - **买量成本提升风险**：市场竞争加剧或独占游戏供给不足，可能对TapTap平台买量成本带来压力。 ## 总结 心动公司通过AI引擎的不断迭代，正在推动TapTap平台从下载工具向内容平台转型，提升用户时长与商业化能力。同时，公司旗下多款自研游戏表现优异，为游戏业务带来稳定增长。2026年游戏供给充足，有望进一步提升TapTap平台的流量与收入。盈利预测显示，公司未来三年将保持增长趋势，归母净利润预计显著提升。公司首次获得“买入”评级，目标价为79.98港币。然而，公司仍面临流水不达预期、政策风险、游戏供给不足及买量成本提升等潜在风险。